行业时事
【策略 | 燕翔】择时：隐含波动率告诉了我们什么(20230110)
【固收 | 张伟】为何央行持续回笼流动性——债市交易日记(20230109)
【医药 | 唐爱金】医药板块已在估值底部，看好原料药毛利率恢复及疫后复苏资产(20230109)
【军工 | 鲍学博】航发动力预计关联交易采购额较快增长，航空板块保持较高增速(20230110)
核心推荐
【农业 | 娄倩】京基智农：成本控制卓有成效，23年利润集中释放(20230110)
【农业 | 娄倩】天马科技：鳗苗失收苗价攀升，景气度或大超预期(20230110)
行业时事
策略 | 燕翔
择时：隐含波动率告诉了我们什么
根据经典期权定价模型Black-Scholes（B-S）模型，期权价格为执行价格、标的资产现价、无风险利率、到期日以及波动率的函数。隐含波动率（Implied Volatility，IV）是指将期权价格带入B-S模型后反推出的波动率数值。通过加权不同期限以及不同执行价格的期权的IV可得到波动率指数，例如著名的被称为“恐慌指数”的VIX指数。
一般认为波动率指数反映了市场对未来风险的预期。以VIX指数为例，在市场经历较大的震荡或调整时（如2008年全球金融危机以及2020年新冠疫情爆发），VIX通常会在极短的时间内飙升（参见图表1）。同时，由于VIX指数在正常情况下一般保持在低位（20%左右），因此当VIX处于高位时往往是美股较好的买点。我们将2000年以来的VIX指数从小到大分为10组，分别计算不同VIX水平下标普500未来5日、10日、20日以及60日的涨跌幅。可以发现，VIX较高的组别（如G8、G9和G10）所对应的标普500未来收益率显著高于其他组别，而且这一关系在不同时间区间上均成立（参见图表2-5）。
从A股目前已上市的股指期权来看，挂钩50ETF的期权成交最为活跃。和前文类似地，我们计算了不同50ETF IV水平所对应的上证50指数未来5日、10日、20日以及60日的涨跌幅。但不同的是，50ETF IV与上证50的未来收益率之间并未呈现出VIX指数与标普500未来收益率之间的单调关系，反而最低（最高）的50ETF IV所对应的为未来收益率最高（最低）。
我们认为，这种不同的原因可能在于美股整体上呈现“慢牛急熊”，VIX飙升基本发生在市场大幅回撤的阶段，故VIX高点对应较高的股票资产买点；而A股的IV与市场涨跌间的关系并不明显，熊市（2020年新冠疫情爆发、2015年高点回撤）和牛市（2015年上半年、2018年和2019年年初）都有过短期内的大幅上升。
风险提示：宏观经济不及预期、地缘政治风险、历史经验不代表未来、疫情扩散可能影响经济等。
固收 | 张伟
为何央行持续回笼流动性——债市交易日记
1月9日，债市小幅走弱。央行公开市场操作继续回笼410亿元；市场对经济修复预期增强带来股市上涨；叠加一些理财赎回，这推动开盘后的利率上行。10点30分至15点30分钟利率小幅回落。15点30之后利率再度小幅回升。全天10年国债利率上行1bp至2.84%，10年国开债利率与前值走平。期货表现要好于现货，10年期国债期货主力合约在收盘前拉升，全天上涨0.6%。低等级中短期票据和城投债继续修复，九江银行二级债“风波”影响下，二级资本债收益率上行。
1月9日，央行在公开市场继续回笼410亿元，当日资金面小幅收敛。DR001上行12bp至0.66%，DR007上行23bp至1.7%。在春节前的第二周，央行继续回笼流动性，我们认为可以从两方面理解。首先，这并非代表央行要主动收紧资金面，或许更多是一级交易商主动投标需求不强。实际上R007和DR007均处于季节性低位，这说明当下的流动性是充裕的。
其次，央行如果持续缩量续作，这意味着后续降准的概率会提升。经济弱恢复，通胀压力下，汇率也在升值，央行主动收紧流动性的可能性较小。而如果央行持续在公开市场缩量，这可能说明央行可能选择其他工具来应对缴税和春节取现带来的流动性需求。虽然春节前资金面会季节性收敛，但收敛幅度可控，加杠杆策略依然可行。
风险提示：货币宽松不及预期，疫情快速缓和，经济恢复速度超预期。
医药 | 唐爱金
医药板块已在估值底部，看好原料药毛利率恢复及疫后复苏资产
三年新冠疫情对常规诊疗及企业经营活动影响渐入尾声，当前医药板块估值处于历史底部区域，叠加医药集采降价悲观情绪趋缓，我们建议关注医药板块。建议短期可挖掘22Q4业绩有望超预期个股，中长期看好原料药、中药配方颗粒、疫苗、服务、生物制品等疫后复苏的资产：
1)原料药毛利率逐步恢复业绩拐点初显，原料药制剂一体化进入收获期：建议关注华海药业、亿帆医药、美诺华、普洛药业、金城医药、新诺威、同和药业、永安药业、司太立、山河药辅等。
2）医药流通企业行业集中度提升，市场份额增加：建议关注九州通。
3）仿制药集采降价见底企稳，龙头受益行业集中度提升：建议关注通化东宝、联邦制药、人福医药、健康元。
4）由仿转创渐入右侧：建议关注恒瑞医药、先声药业。
5）疫后消费属性生物制品需求复苏：建议关注长春高新、安科生物、华兰生物、派林生物、康泰生物 。
6）医疗服务需求疫后复苏：建议关注通策医疗、爱尔眼科、锦欣生殖、海吉亚医疗等。
7）受益于政策支持的中医药传承创新：建议关注品牌中药康恩贝、白云山、华润三九、葵花药业、仁和药业。
8）中药配方颗粒2023Q1有望迎来业绩拐点：建议关注红日药业、中国中药。
风险提示：产能建设不及预期、价格大幅回落、需求大幅下滑。
军工 | 鲍学博
航发动力预计关联交易采购额较快增长，航空板块保持较高增速
1、航发动力预计关联交易采购额较快增长，航空板块保持较高增速
2023年1月6日，航发动力发布《关于2023年度与实际控制人及其关联方之持续性关联交易的议案的公告》，2023年公司在航发集团系统内单位预计关联交易采购额为130亿元，同比2022年度关联交易预计采购额增长17.12%。
航空发动机作为军机之心，三因素驱动产业链发展。航空发动机性能是决定飞机性能的关键因素之一，除军机新机列装带来航空发动机需求外，军机换装国产航发和实战化训练也推动了航发需求增长。目前，四代机歼-20已换装国产航空发动机。此外，航发主机厂推进“小核心、大协作”，充分利用社会资源提升产能，同时，配套厂商市场空间有望获得提升。航发动力2023年日常关联交易预计值较快增长，叠加多家航空主机厂2023年预计关联交易金额维持较高增速，预示航空板块明年高景气有望延续。
2、投资建议
建议关注两条主线：1）航空航天高景气延续，建议关注其中增长更持久、有超额增速的标的，包括钢研高纳、菲利华、盟升电子、图南股份、高德红外、航天电器、国博电子、航发控制、中航沈飞、北摩高科等；2）除航空航天装备放量外，建议关注军工新技术、新产品、新市场，包括国睿科技、华秦科技、光启技术、臻镭科技、亚光科技、航天彩虹、中无人机、北方导航、宝钛股份等。
风险提示：军工产业链某一环节产能受限导致军品交付推迟；装备批产过程中出现质量问题导致交付推迟；军品批量生产后价格降幅超出市场预期。
核心推荐
农业 | 娄倩
京基智农：成本控制卓有成效，23年利润集中释放
2023年1月9日，公司发布2022年12月生猪销售简报。公司2022年12月销售生猪14.84万头（其中仔猪3.49万头），销售收入2.58亿元；商品猪销售均价18.42元/kg。2022年1-12月，公司累计销售生猪126.44万头（其中仔猪25.67万头），累计销售收入22.69亿元；商品猪销售均价19.71元/kg。
点评：
生猪养殖业务：生猪产能如期释放，养殖成本下降较快。公司2022年出栏生猪总数超126万头，高于此前100万头的出栏规划，产能如期释放。由于投产初期的财务摊销和管理磨合问题，2022年初公司的养殖成本超过19元/kg；但通过公司对养殖精细化管理的提升，2022年末公司养殖成本已下降至16.8元/kg，生产管理工作卓有成效，养殖成绩提升迅速，养殖成本有较大下降。展望2023年，公司徐闻养殖项目降本空间仍大，公司2023年整体养殖成本有望下降至16元/kg以下。
销区优势明显，2022年商品猪销售均价略高全国均价约1元/kg。由于公司销售区域主要在广东和广西两省，2022年公司商品猪销售均价19.71元/kg，对比全国18.58元/kg的全年生猪销售均价，有约1元/kg的销价优势。
房地产业务：主要项目去化率情况较乐观，预计利润将在2023年集中释放。目前公司在售项目为山海御园和山海公馆，山海御园项目货值约110亿元，山海公馆项目货值约40亿元。截止2022年9月末，山海御园项目去化率已达90%；山海公馆项目2022年6月开盘，9月末去化率接近40%。鉴于公司房地产项目整体去化率较高，且近期政策回暖下去化率有望加速，综合考虑公司房地产业务往年的净利率水平，预计地产项目近3年内可贡献净利总计达约30亿元，且利润将在2023年集中释放。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年实现营业收入分别为90.67、119.34、99.44亿元，归母净利为13.16、18.46、10.20亿元，对应2022-2024年的PE为7.28、5.19、9.38x，给予“推荐”评级。
风险提示：产能释放不及预期风险；猪价上涨不及预期风险；养殖行业疫病风险；自然灾害风险。
农业 | 娄倩
天马科技：鳗苗失收苗价攀升，景气度或大超预期
天马科技今日盘中涨停，收盘价格为21.52元/股，涨幅达10.02%。
点评：
2022年鳗鲡养殖业绩兑现，2023年出鱼有望放量高增。2022年前三季度，受益于较高市场景气度，叠加公司新产能释放，公司销售商品鳗达5819吨，营收4.94亿元，贡献归母净利超1.5亿元，鳗鲡养殖业绩兑现。根据公司产能规划，我们认为明年公司商品鳗出鱼量有望在今年8000吨规划基础上翻番，或超预期放量，保持高增态势。
捕捞季苗获较差，鳗苗价格攀升。根据鳗鱼网资讯，截至1月9日，台湾地区累计苗获1600kg，中国大陆累计苗获1100kg。2023各地鳗苗捕捞行情持续低迷，鳗苗失收也带动了苗价攀升。
行业景气度或超预期，公司量价齐升，利润高弹性。从历史投苗规律来看，当年的投苗量往往影响下一年度的行业供给量，进而影响鳗鱼价格。2022年行业投苗同比处于下降趋势，而今年苗获情况仍然较差，因此预计后续鳗鱼供给端趋势向下，价格景气度再升温，或超预期。在高景气行情下，公司或加大出鱼量，因此公司今年量价齐升下利润高弹性，或远超预期。
盈利预测与投资评级：我们预计2022-2024年公司实现归母净利分别为3.25亿元、6.95亿元、9.05亿元，对应EPS分别为0.75元、1.59元、2.08元。鉴于短期鳗鱼市场行情或持续升温，有望带动公司盈利上升，中长期公司鳗鲡业务有望在明年迎来量价齐升，带动业绩高增，维持公司“强烈推荐”评级。
风险提示：产能释放及扩张不及预期；产品市场价格波动风险；自然灾害风险。
举报电话: 13816368049
