海通固收｜估值企稳略升，预期改善

　　姜珮珊

　　海通固定收益研究首席分析师

　　S0850517070004

　　投资要点

　　11月（2022年11月1日至2022年11月30日，下同）市场回顾：转债指数上涨

　　转债指数上涨。上月中证转债指数上涨1.78%，月日均成交量（包含EB）719.48亿元，环比上升31.67%，我们计算的转债全样本指数（包含公募EB）上涨1.82%。同期沪深300指数上涨9.81%、创业板指数上涨3.54%、上证50上涨13.53%、国证2000上涨6.05%。

　　从板块来看，板块普遍上涨。环保建筑（+3.89%）、电力交运（+2.74%）、周期（+2.63%）、可选消费（+2.05%）、金融（+2.04%）、必需消费（+1.91%）、医药（+1.82%）板块上涨，TMT（-2.18%）、机械制造（-0.23%）板块下跌。

　　估值压缩，纯债溢价率上涨。剔除价格大于150元且溢价率大于100%的标的后，截至11月30日，95~110元平价券的转股溢价率均值17.60%，环比下跌1.23个百分点；纯债溢价率均值25.15%，环比上涨3.60个百分点。其中价格115元以下、115-125元、125-150元、150-170元、170元以上转债的转股溢价率均值分别为57.43%、32.50%、17.61%、15.87%、11.74%，较前一月分别-9.44、-0.27、-5.96、+0.93、-1.18个百分点。

　　12月权益前瞻：年内第二波上涨徐徐展开

　　供需两端偏弱。11月全国制造业PMI为48%，比10月下降 1.2 个百分点，11月生产指数、新订单指数分别为 47.8%、46.4%，比10月下降1.8 个、1.7个百分点。工业企业利润当月同比降幅再度扩大，上游行业企业利润均同比负增，中游行业中，大部分行业利润增速在改善，下游行业中仅有食品行业利润增速有回升。

　　债市：当前货币政策并没有转向、依然维持稳健宽松，降准落地后资金面趋于稳定，我们依然认为短债确定性可能更强。12月上旬建议短债配置为主，等待中央经济工作会议。

　　稳增长政策仍在加码。A股估值水平周期波动，当前处于历史低位，经济正走向复苏早期，A股趋势向好，货币、地产、疫情政策已在改善，随着稳增长政策落地见效，有望推动国内宏微观基本面回暖，年内第二波行情正在徐徐展开。

　　12月转债策略：估值企稳略升，预期改善

　　估值压缩已经企稳回升。11月上旬债市大跌之下转债受到赎回负反馈影响，估值主动压缩，在上周已经企稳并且有拉估值的现象，包括一些银行、券商等底仓品种，以及基本面较好或者价格适中的标的。百元平价券估值修复到稍低于11月高点水平。

　　目前从基本面情况来看依然相对较弱，但地产供给端和疫情防控优化政策频出，市场或在提前关注相关预期，未来主要关注后续需求端的政策以及疫情进展情况。明年债市波动加大或对转债估值产生一定影响，债性标的相对偏贵且溢价率较高，而股市底部向上，建议以稳健控回撤+控溢价率平衡偏股性策略为主。行业方面，临近年底，一些相对便宜处于底部的地产链及周期品种或提供短期弹性，成长方向调整较多，景气度分化明显，建议以细分赛道为抓手，明年全年维度持续关注。

　　风险提示：基本面变化、股市波动、政策不达预期、价格和溢价率调整风险、信用风险。