海通传媒|游戏版号恢复发放，新一轮业绩与估值双击可期

　　毛云聪

　　海通传媒研究首席分析师

　　S0850518080001

　　投资要点

　　游戏版号恢复发放。游戏版号受政策等影响自2021年8月起停发8个月，2022年4月11日版号再次发放45款（2020年月均101款，2021年月均108款），包括三七互娱《梦想大航海》、吉比特《塔猎手》《盒裂变》、心动公司《派对之星》、创梦天地《小心火烛》等。我们认为此次版号发放不仅是游戏行业，对整个互联网传媒板块都是政策面的一个重要信号。版号正常意味着新产品上线恢复正常，游戏公司长期业绩的确定性进一步增强，虽然在数量上较以往有所缩减，但我们认为其在客观上带来了行业进入壁垒的提升，进一步导致供给侧改革，总量控制背景下也使得游戏产品持续走向精品化。

　　市场份额继续向头部集中，内容为王/工业化/细分赛道仍为行业共识。腾讯、网易持续占据市场大部分份额，头部新游亦大部分来自头部厂商，2021年中国内地市场流水TOP100中的18款新游中绝大部分均属于腾讯、网易等头部厂商，市场份额继续向头部集中。我们认为，头部企业大多具备较强的开发能力和运营能力，而中小型游戏团队是产业创新的重要推动力，可以通过专注于细分赛道带来破局机会。此外，据伽马数据测算，国内移动游戏流水TOP250产品中，新品选择自研自发的比例不断升高，即便发行实力较强的企业能够代理产品数量也在快速减少，发行新品多以自研为主，主要游戏公司研发费用率亦逐步提升。我们认为，这一方面说明了国内游戏企业的内容优势正逐渐提高，另一方面，可代理的精品数量减少也倒逼企业强化研发能力。

　　出海成为必争之地，关注日本市场更迭窗口期及新兴市场机会。国内自主研发游戏海外收入增速持续高于国内，体量已接近国内收入一半，海外市场仍是国内游戏公司的重要增量来源，中国企业在全球移动游戏市场的竞争力亦在逐步提升。当前我国出海收入主要来自美国、日本、韩国等成熟市场，其中美国市场较为固化，新品突围较难，主要以策略、消除等优势品类为核心；日本市场老产品的市场份额大多被2020年和2021年上线的新游戏占据，我们认为日本市场内部结构正在进行新一轮洗牌，将迎来长生命周期产品的更迭，是值得关注重要窗口期；以MMORPG品类为主的韩国在市场结构上与中国更为类似，其产品更迭的速度较快，留给新品的空间较大。此外通过App安装量数据观察，以亚太地区为例，2020年亚太地区移动应用下载量占全球的64%，在新加坡和越南等地区保持了强劲的增长势头，我们认为成熟市场外东南亚等新兴市场亦有较大发展机会。

　　消费级VR产品迎来拐点，内容研发商有望迎来新红利。当前市面主流VR头显已基本满足消除晕眩感的三大指标，且其产品形态较为成熟，后期发展技术路线亦相对明确，叠加现象级产品Quest2价格下探，消费级VR产品迎来拐点开始快速放量，根据VR陀螺统计，2021年VR头显出货量达1110万台。应用方面，《半衰期：Alyx》证明VR内容带硬件模式可行，出货量提升带动VR游戏收入高速增长，产业进入硬件和内容双驱动阶段。

　　风险提示：产品上线延期，产品不及预期，营销成本上升过快，竞争格局恶化。