海通公用事业|用电增速下降 VS 八省日耗煤增长

　　吴杰

　　海通公用事业首席分析师

　　S0850515120001

　　煤价高位引发盈利担忧，我们认为电力调整并非长期事件。上周（2 月 14-18日）电力股普遍下跌，其中申万（煤炭）指数上涨 2.1%，上证综指上涨 0.8%。秦港（Q5500）煤价从元旦的 788 元/吨上涨至 2 月 10 日的 1105 元/吨，2 月 18 日下行至 995 元/吨，但由于八省和港口煤炭库存下行，且八省日耗较高，若煤价上行则一季度火电盈利能力或承压。我们认为：保障电厂的盈利是现阶段经济的当务之急，煤炭供给政策也正在发力，价格管制措施也在推进，火电行业盈利改善会是今明两年的趋势。

　　1 月用电增速下降，为何沿海八省电厂煤炭日耗却相对乐观？首先，对比煤耗高和用电量低：沿海 8 省春节前一个月日耗同比增长 8%；1 月用电量增速：浙江-7.4%，江苏-4.4%，云南-6.8%，河南+0.02%，甘肃-1.8%，湖南 2.1%。其次：龙源电力，华润电力等公布 1 月发电量，风电发电量同比下降 7%到 17%；再次：1 月三峡来水同比下降-12%。因此，1 月用电增速不高，但其他电源出力较少，导致煤炭需求相对乐观。我们认为天气阴冷是 2 月燃煤日耗增加的主要原因（中国大部地区气温都较常年同期偏低 4℃-6℃），虽然 2 月三峡入库流量开始好转（前 18 天同比增加 15%），但由于南方多雨，我们预计 2 月风况和光照可能仍然偏弱。冬奥会结束后北方限产企业有望恢复生产，同时 1 月社融高增，稳增长措施持续推进，但我们总体对二季度煤炭需求保持谨慎。

　　能耗考核改为五年，高耗能电价开始整合，鼓励企业发展，并非利空绿电。2月 18 日，国家发改委《关于印发促进工业经济平稳增长的若干政策的通知》文件：1、坚持绿色发展，整合差别电价、阶梯电价、惩罚性电价等差别化电价政策，建立统一的高耗能行业阶梯电价制度。2、优化考核频次，能耗强度目标在“十四五”规划期内统筹考核，避免因能耗指标完成进度问题限制企业正常用能。我们认为：1、高耗能企业普遍有年度电价；生产过程中若有能耗超标，则会被附加收差别、阶梯、惩罚等电价，这次的政策其实是把以前多种的相似收费统一化。2、能耗五年考核更科学，并非改变双碳目标，也不减缓进度，却有利于缓解短期成本压力，释放 PPI 和 CPI 的压力，推动经济健康发展。

　　绿电电价市场化是趋势，但盈利性无需担忧。《甘肃省“十四五”能源发展规划》提出着力推动风光电竞争性低价上网，或将带来绿电上网电价不确定性提升。我们认为随着电价市场化的推进，未来绿电必然会有价格波动，但绿电的经济性是双碳目标实现的重要条件，无需担忧其长期盈利性。

　　经济转型阶段，电力行业有较好的消费属性，估值应该修复。我们认为电力市场化改革即将迎来突破式发展，电力行业兼具低估值和确定成长的优势。长期看，我国电力需求还有上涨空间，我们认为行业理应取得更好的估值。

　　风险提示。（1）经济增速预期和货币政策导致市场风格波动较大。（2）电力市场化方向确定，但发展时间难以确定。