茂宸分享 | 中石化 (386.HK) - 油价走高利好上游分部，来季化工、下游按季遇较低基数

　　一.投资焦点

　　(一). 国际油价走高，利好上游分部表现

　　上游业务，整体成本为每桶US$ 65，故此，现时国际油价水平，料会继续令上游分部录得盈利

　　(二). 估值未算非常进取，提供充裕上行空间

　　2022年预测 EV / EBITDA 为3.5倍，较过去12年平均值5.5倍，仍有36%折让并提供充裕上行空间

　　(三). 潜在催化剂

　　化工、下游业务，2021年第4季至今年2022年首季的欠佳营运数据，料已在股价上作一定程度的反映，反之，上述的「2021年第4季及今年2022年首季」的较低基数，则可望为2022年第2季的按季表现，带来较宽松的改善机遇

　　其中︰

　　1. 产能提升，支撑炼油收入增长

　　2. 下游炼油收入：预期2021年会超越2019年时水平，料受惠於至2021年时，年产能料达到3亿吨水平，而2022年预期年产能，更可望进一步增加至3亿吨以上

　　3. 化工产量突破4千万吨后，延续向上，有助分部收入改善

　　4. 化工品产量：2019年时不足4千万吨，至2020年首次突破4千万吨水平，而2021-22年预期会进一步增加至约4.3千万吨，而产量提升，带动化工分部收入改善

　　(四). 派息吸引

　　预期维持65%的派息比率，即2021年每股末期息，料达CNY 0.20 - 0.23，而这相当于年化股息率12-14厘，而2022年预测股息率，亦料逾10厘

　　图一、二：产能、产量增加，成为炼油、化工业务改善的潜在催化剂

　　图三、四、五：中石化季度营运数据概览

　　图六：中石化H股股价(红线)、布兰特期油价格(蓝线)、纽约期油价格(黑线)

　　图七、八、九：OPEC成员国最新产油量、产油占比概览

　　图十：中石化股权结构概览

　　图十一：大中华石油石化细分行业同业比较

　　图十二：中石化董事会、管理层名单

　　资料来源：东方财富、摩根士丹利、彭博、茂宸集团投资管理部整理