非农利多 + 地缘升温，美元却跌了？市场在交易什么

　　尽管最终协议落地仍存不确定性，但持续的外交努力已显著缓和市场对冲突升级的恐慌情绪，全球风险偏好逐步修复。

　　美元走软，黄金企稳反弹但上行受限

　　不过，黄金的上行空间仍受美联储政策预期压制。

　　上周美国非农就业数据超预期强劲，持续降温市场对美联储的降息预期，叠加地缘局势缓和后，市场愈发押注美联储将维持高利率水平更长时间，甚至可能启动加息。

　　今天美元走势堪称“反常”，呈现明显的“利多不涨”特征。

　　从支撑因素来看，上周超预期非农数据、美债收益率上行、地缘风险下的避险需求本应共同支撑美元走强；

　　同时周一互换利差开盘小幅走阔（2年期除外），短期利率与互换利率对降息预期的计价更为充分，理论上进一步强化美元支撑。

　　但实际走势中，美元却反向走弱，核心逻辑在于市场对特朗普“TACO”（TrumpAlwaysChickensOut，临阵退缩）策略的定价。

　　市场押注美国“TACO”，但油价仍将维持高位

　　与美元走弱形成鲜明对比的是，油价日内开启连续反弹，且市场普遍预期其将长期维持高位。

　　即便投资者押注美国最终选择“TACO”、美伊冲突降温，油价也难回战前水平：一方面，霍尔木兹海峡作为全球能源运输核心通道，其通航风险已成为长期定价因素，中东局势的潜在不确定性将持续为油价提供支撑；

　　另一方面，OPEC+减产、俄罗斯成品油出口禁令等供应端约束尚未解除，叠加对地区能源基础设施的潜在冲击，全球能源供应紧张格局短期难以缓解。

　　这一预期意味着，即便美国避免冲突升级，全球通胀压力也不会出现实质性缓和，反而可能因油价高位运行形成“通胀黏性”。

　　这种“美国退缩但通胀高企”的组合，对黄金形成双重影响：美元走弱本应利好金价，但高利率与持续的通胀担忧将推升实际收益率，进而持续压制无息黄金的表现。

　　短期焦点：通胀数据+谈判进展，市场博弈加剧

　　短期来看，市场走势将主要受制于两大变量：一是美国经济数据与美联储政策信号，本周将公布的消费者价格指数（CPI）、个人消费支出（PCE）价格指数将进一步明晰通胀前景，为美联储货币政策路径提供线索，周一美洲时段晚些时候公布的ISM服务业采购经理人指数（PMI）也将引发短期波动；

　　无论谈判结果如何，油价高位运行的格局短期难改，全球央行“维持高利率更久”的预期仍将是黄金上行的核心阻力，后续需重点关注通胀数据与地缘动态的边际变化。

　　北京时间21:46，现报4671美元/盎司。