行业点评
中国房地产行业 – 2月开发商销售大超预期，上调2023全年预测。2月开发商销售大超预期，单月同比增长30% （市场预估-5%），销售同比回正，时间点早于市场预期的4月。我们认为销售恢复的持续性也将好于市场预期，考虑到：1）招银国际领先指标GAIN 在2月达到2021年以来的最高值，预示短期销售将继续保持强劲；2）我们的渠道调研发现购房需求远不止疫情期间的积压需求，且很多购房者认为目前是买房的最佳时机，因为贷款利率极低且房价已经触底进入反弹；3）我们认为支持性政策将保持延续。
我们将2023年全年销售预期由原先的-10% YoY提高到持平于2022。这将使2022年拿地较多的房企受益，继续看好华润置地（1109 HK）、越秀地产（123 HK）、龙湖（960 HK）、滨江集团 （002244 CH）、华发（600325 CH）及受益于二手房市场的强劲反弹的贝壳（BEKE US）和我爱我家（000560 CH）。
个股速评
百济神州 (BGNE US, 买入, 目标价: 290.42美元) – 泽布替尼美国CLL的获批将进一步驱动公司销售。泽布替尼4Q22销售环比增长13%至1.76亿美元，主要受海外收入增长的驱动。1L和r/r CLL大适应症已于今年1月在美国获批，且预计其相对于伊布替尼在r/r CLL治疗方面展现出的PFS优效性数据将于今年内纳入获批适应症中，泽布替尼的销售将在今年实现大幅增长。我们预测2023年泽布替尼全年销售将达到12亿美元，同比增长106%。
替雷利珠单抗4Q22销售1.02亿美元，环比减少20%，主要受国内疫情影响。今年3月，替雷利珠单抗4项新增适应症已正式纳入医保，预期将进一步提升该产品在国内的市场份额。在美国，替雷利珠单抗2L ESCC美国上市审批值得关注，我们持续保持乐观态度；除此之外，公司Vartis也将在美国递交1L ESCC和1L HCC的上市申请。
公司费用率得以持续优化。公司产品销售毛利率在2022年内逐步提升，4个季度毛利率分别为75.1%、76.6%、78.1% 和78.3%。2022年度销售和管理费用率亦相对于上一年度有大幅下降（101% vs 156%）。
公司早期管线在持续推进中。Ociperlimab (TIGIT) 将在年内公布多项2期临床数据，Norvatis在年内是否行使该产品的权益值得关注。公司将在今年下半年启动BGB-11417 (Bcl-2) 针对1L CLL治疗的注册性临床。此外，公司早期管线产品也将陆续公布数据，包括BTK CDAC、OX40产品等。
考虑到泽布替尼美国大适应症的获批后带来的进一步销售放量，我们调整公司目标价至290.42美元，维持买入评级。
江南布衣 (3306 HK，买入，目标价11.76港元) — 关注复苏进程和风险回报。我们认为市场应对盈利低于预期和指引下调有一定的心理准备，并将更多关注其复甦进程，考虑到：1) 23 年 1 月的强劲反弹；2) 公司的竞争优势，以及 3) 行业领先的股息率，我们认为公司的风险回报率仍很有吸引力。
受22年底疫情拖累，公司23财年上半年销售额同比下降 5%至 24 亿元人民币，净利润同比下降 16%至 3.72 亿元人民币，分别低于招银国际预期12%和18%，但考虑到 2022 年 10 至12 月的疫情爆发，我们认为公司表现是完全可以理解的。然而，我们认为本次业绩显示公司业务具有一定韧性，因为同店销售仅下降 3.9%，优于22财年下半年（下滑4.4%），主要得益于电子和社交平台渠道同比销售增长43%。尽管23财年上半年毛利率（64.7%）胜于预期，但被员工成本和营销费用上升而抵消。根据公司建议的0.3 港元股息和上下半年派息的历史比率，隐含全年股息率可能在 9% 左右。库存天数从22财年上半年的 147 天同比增加至23财年上半年的 191 天，但仍处于合理的范围内。
在经历长达3年疫情后，管理层认为消费者的行为习惯已在多方面发生改变，并表示对客流恢复持保守态度。由于他们预计未来复甦的不确定性仍然较高，因此下调全年财年指引，而此举也是我们意料之内。此外，他们还将公司长期目标从25财年达成延后至26财年。
尽管公司23财年指引比较保守，但我们反而更乐观。尤其是看到公司最近销售有良好反弹（同店销售已经转正 + 1 月零售额增长达到 20%+）。此外，我们也看到各种正面和有利于增长的因素，包括：1) 22财年的低基数；2) 商店形象改造；3) 通过更多与不同艺术品和创意营销的合作来升级产品和品牌力；4）会员管理和客户体验进一步提升；5）加强抖音、小红书等各类社交媒体平台的宣传等。
维持买入评级，目标价下调至11.76港元。我们仍然看好23年消费行业的稳步复甦。公司现价在9倍23财年市盈率，股息率为9%，相当吸引。
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