海通宏观 | 中国居民的“超额储蓄”测算：到底有多少？——居民财富“迁徙”研究一

　　梁中华

　　海通宏观首席分析师

　　S0850520120001

　　投资要点

　　2022 年，我国居民存款高增长，同比多增了将近 8 万亿，这 8 万亿是不是居民在疫情期间多挣钱、少花钱带来的“超额储蓄”呢？其实并不是。我国居民存款高增长的一个重要原因是居民财富的结构“迁徙”：房地产、基建等底层资产收益的下降、风险的上升，以及 2016 年之后的金融监管环境的全面收紧，推动居民财富配臵从房地产、资管产品、理财系统性的向存款“迁徙”，推升了存款的增速。如果仅仅将理财加回存款，存款增速可能要下调接近 4 个百分点。

　　那么我国居民在疫情期间到底有没有超额储蓄呢？其实是有的。我们根据居民的收入和支出变化做了详细测算，结果显示，过去三年疫情期间，我国居民大约积累了 3 万亿左右的超额储蓄，这是接下来人口流动逐步正常化后，消费恢复的重要保障。这 3 万亿的超额储蓄如果完全释放，能够带动将近 7%的居民名义消费增长，4.8%的整体名义消费增长，2.5%的 GDP 名义增长。不过能否完全释放出来，以及能否在 2023 年一年内释放出来，是需要后续观察的。

　　如果这些“超额储蓄”逐步释放出来，哪些消费类别会受益更多呢？根据我们的测算，如果和居民正常消费的潜在规模对比，过去三年疫情期间，食品烟酒多消费了 1.9 万亿；但教育、文娱少消费了 1.86 万亿，交通和通信少消费了 1.4 万亿，医疗保健少消费了 8116 亿，生活用品和服务少消费了 2599亿，衣着类少消费了 730 亿。这些消费偏少的领域，可能是“超额储蓄”的重要流向。

　　风险提示：本文详细阐述了分析逻辑和测算过程，测算过程中需要一定的假设，结果具有一定的不稳定性，具体的数据请参考官方数据。