周观点｜每个人都是自己健康的第一责任人

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　　SWS-Economics

　　申万宏源证券研究所 | 宏观研究部

　　上海

　　收录于合集

　　#申万宏源宏观周报序列

　　31个

　　申万宏源宏观周报·第192期

　　秦泰 博士 CFA 首席宏观分析师

　　屠强 高级宏观分析师 / 贾东旭 宏观分析师

　　申万宏源宏观

　　主要内容

　　本周关注：每个人都是自己健康的第一责任人，“第三支箭”后地产节奏系于需求

　　孙春兰连续两日召开会议讨论优化防控措施。

　　国务院副总理孙春兰于

　　11

　　月

　　30

　　日

　　-12

　　月

　　1

　　日连续召开两次座谈会，探讨优化防控措施。孙春兰指出，当前优化完善防控措施具备三大条件：奥密克戎病毒致病性的减弱、疫苗接种的普及、防控经验的积累。对未来疫情防控工作，孙春兰提出“走小步不停步”，“准确地把握和执行防控措施”，落实好“疫情要防住、经济要稳住、发展要安全”的要求。

　　广州、重庆等多个城市对标“二十条”优化防控措施。广州、重庆、深圳、上海等多个城市在本地尚距离清零有一定差距的现状下，开始集中优化防控措施：一、在“二十条”强调因防控资源效率较低而取消“中风险地区”之后，广州等地本轮疫情以来设置的“临时管控区”措施属于“层层加码”，11月30日广州市依据“二十条”要求解除了“临时管控区”措施，而对高风险地区仍严格管理。重庆等地也取消了较“二十条”要求更严格的类似临时管控措施。二、多地取消按行政区划组织的全员核酸筛查，对不参与社会面活动的老人、小孩等居民不再强制要求滚动筛查。三、各地放松居民乘坐地铁、公共交通、前往室外公园等公共场所和旅游景点的核酸阴性证明要求，但同时普遍强调进入办公楼、商场等室内公共场所仍需严格查验核酸检测报告。此外，跨城市流动在机场火车站等节点仍执行较为严格的核酸报告查验要求。四、各地在疫情防控的同时，鼓励尽快复工复产复市，不鼓励大范围封控。

　　每个人都是自己健康的第一责任人。近日多地疫情防控优化实际上是“二十条”的严格执行、以及一些冗余措施的简化，在操作层面尚未突破“二十条”原则。最大的变化可能在于“每个人都是自己健康的第一责任人”的强调——疾病防控的本源就是以最少经济成本、最经济的医疗资源投入，换取最合理的低强度疫情传播，对于确实没有症状、也确实没有明显传播给他人风险居民，不必过于纠结在具体阳性诊断的定量标准上，这样才能做到既不违背“动态清零”政策初衷，又不至于“矫枉过正”，偏废了高质量发展的坚实基础和经济恢复的良好局面。我们相信“走小步不停步”的防控优化方向，绝非在两个极端之间的剧烈摇摆，过度防疫和“躺平式放开”都面临各自的“不可承受之重”，“疫情要防住、经济要稳住、发展要安全”的要求最终一定会转化为防控政策优化过程中的一个最优均衡解。

　　三支箭或推动地产投资竣工跌幅收窄，但节奏系于需求。11月28日，证监会以新闻发言人答记者问方式表示，决定在股权融资方面调整优化5项措施，支持房地产市场平稳健康发展，自即日起实行。本次政策结合“保交楼”政策导向，时隔12年恢复涉房上市公司并购重组及配套融资，时隔6年再度放宽上市房企和涉房上市公司再融资，同时针对房企境外上市、REITS、私募股权融资均有不同程度放松，力度较大。房地产融资“三支箭”全面落地，保交楼政策在当前时点迎来年内体量最大、范围最广的放松，有望推动地产投资、竣工方向上逐步企稳回升。与此同时，近期降准也直接传递出试图进一步通过货币政策中性偏松操作以稳定房地产开发融资、促进“保交楼”、降低地产周期偏弱对经济增长的拖累的意图，预计明年仍将全面降准100-150BP，维持中性偏松的流动性环境。但应当看到，今年前三个季度房地产开发贷款增量已经大幅改善至20年全年水平，地产周期趋弱导致的信用需求不足主要体现在地产需求侧而非投资开发侧。由于前者更多是工业化、城镇化失衡所导致的长期结构性问题，明年我们并不期待居民新增中长贷出现根本性改观，而如果缺乏地产需求的根本性转向，地产投资和竣工的改善幅度预计也将是较为边际的。

　　高频数据经济表现：汽车、地产销售再度走弱。乘用车零售同比下行39pct至-31%，全国整车货运量同比降幅明显扩大。房地产市场：部分地区疫情散发，地产销售再度走弱。政府性基金与基建：11月新增专项债发行455亿，当周新增专项债109.3亿。工业生产与制造业投资：上中下游开工率均回落。通胀：猪肉、煤炭价格持平，原油、钢铁价格下行，蔬菜、水果价格上涨。货币政策与汇率：短端资金利率先升后降，人民币小幅升值。

　　风险提示：稳增长政策见效速度慢于预期。

　　以下为正文

　　周关注：每个人都是自己健康的第一责任人

　　孙春兰连续两日召开会议讨论优化防控措施

　　国务院副总理孙春兰于

　　11

　　月

　　30

　　日

　　-12

　　月

　　1

　　日连续召开两次座谈会，探讨优化防控措施。

　　国务院副总理孙春兰

　　11

　　月

　　30

　　日在国家卫生健康委召开座谈会，听取有关方面专家对优化完善防控措施的意见建议，强调“不断优化完善防控措施”。翌日，孙春兰副总理在国家卫生健康委召开座谈会，“总结基层经验做法 推动防控措施持续优化”。

　　11

　　月

　　29

　　日的国务院联防联控机制发布会，则再度重申二十条优化措施应严格落实。

　　孙春兰指出，当前优化完善防控措施具备三大条件：奥密克戎病毒致病性的减弱、疫苗接种的普及、防控经验的积累。

　　国务院副总理孙春兰

　　11

　　月

　　30

　　日在国家卫生健康委召开座谈会上指出“随着奥密克戎病毒致病性的减弱、疫苗接种的普及、防控经验的积累，我国疫情防控面临新形势新任务”

　　1

　　日的座谈会上对此进行了重申。

　　1

　　）奥密克戎病毒致病性的减弱。国务院联防联控机制发布会上，疾控中心传防处研究员常昭瑞表述国际和国内监测数据证实，奥密克戎变异株及其进化分支

　　……

　　的致病力和毒力相比原始株和德尔塔等变异株明显减弱

　　。

　　2

　　）我国疫苗接种率持续提高。截至

　　2022

　　年

　　11

　　月

　　28

　　日，全程接种人数占比达到

　　90.3%

　　，其中

　　60

　　岁以上老年人全程接种人数占老年人口的

　　86.42%

　　，加强免疫接种人数占老年人口的

　　68.8%

　　。

　　3

　　）我国防控经验丰富，孙春兰总结称“先后印发九版防控方案，出台二十条优化措施，以防控战略的稳定性、防控措施的灵活性有效应对了疫情形势的不确定性”

　　对未来疫情防控工作，孙春兰提出“走小步不停步”，“准确地把握和执行防控措施”，落实好“疫情要防住、经济要稳住、发展要安全”的要求。在以上三方面条件的基础下，孙春兰副总理提出“防控政策持续优化，走小步不停步……落实好‘疫情要防住、经济要稳住、发展要安全’的要求”，实质是要精准的阻断疫情传播，对经济的扰动控制在最小。具体措施方面，孙副总理强调疫苗对老年人的保护以及医疗资源的准备，“不断完善诊断、检测、收治、隔离等措施，加强全人群特别是老年人免疫接种，加快治疗药物和医疗资源准备”，“充实基层专业防控力量，强化社区医疗卫生机构分级诊疗，加强居民健康管理和服务”。在12月1日卫健委座谈会上，孙春兰提出“把人民群众生命安全和身体健康放在第一位，立足当前、着眼长远”，对基层工作者寄语“希望加强政策学习，完整、全面、准确地把握和执行防控措施，规范操作、不变形不走样”。在11月30日会议上则再度重申要落实好“疫情要防住、经济要稳住、发展要安全”的要求。

　　广州、重庆等多个城市对标“二十条”优化防控措施

　　伴随着近日国务院层面密集召开会议，广州、重庆、深圳、上海等多个城市在本地尚距离清零有一定差距的现状下，开始集中优化防控措施，具体来看普遍包括以下几方面内容：

　　一、在“二十条”强调因防控资源效率较低而取消“中风险地区”之后，广州等地本轮疫情以来设置的“临时管控区”措施属于“层层加码”，

　　11

　　月

　　30

　　日广州市依据“二十条”要求解除了“临时管控区”措施，而对高风险地区仍严格管理。重庆等地也取消了较“二十条”要求更严格的类似临时管控措施。

　　11

　　月

　　29

　　日国务院联防联控机制发布会上，国家疾控局监督一司司长程有全表示“近期群众反映的问题主要不是针对疫情防控本身，而是集中在防控措施简单化、层层加码、‘一刀切’、忽视群众诉求等方面”

　　二十条优化措施，每条措施都有充分的科学的依据和证据支撑

　　……

　　只要各地严格落实到位，我们就可以有效降低疫情风险

　　。实际上是在敦促各地严格按照“二十条”落实，减小防控政策影响地域和人数，灵活调整封控政策，做到“可适度扩大高风险区域划定范围，但要及时通过核酸筛查和疫情研判，快封快解”

　　11

　　月

　　30

　　日，广州多区发布通告，解除疫情防控临时管控区，实际上是落实“二十条”中“最大限度减少管控人员”，不得随意扩大高风险区要求。解封后区域按低风险区管理，实行“个人防护、避免聚集”的防范措施。

　　二、多地取消按行政区划组织的全员核酸筛查，对不参与社会面活动的老人、小孩等居民不再强制要求滚动筛查。

　　11

　　月

　　28

　　日，广州市发布的最新核酸检测实施方案中提出，除疫情严重的四个区之外，其余

　　7

　　个区引导群众“按需检测”，长期居家老人、每日网课学生、居家办公者等“无社会面活动人员”，如果没有外出需求，可以不参加全员核酸筛查，减少人群聚集感染风险，节约全市核酸资源。此后郑州、北京多区均发布类似的新举措。重庆

　　12

　　月

　　1

　　日宣布不再按行政区域开展全员核酸检测，而只对集中隔离人员、居家隔离人员、高风险区以及重点人群按照相应规定开展相应频次的核酸检测。此外，近期媒体对民营核酸检测机构疫情以来曾暴露出的一些问题进行了集中梳理，多个城市减少了社会面核酸检测点，珠海等一些城市开始实施居民自费检测，其他一些城市正在探讨重新布局核酸检测力量，提升规范性。

　　三、各地放松居民乘坐地铁、公共交通、前往室外公园等公共场所和旅游景点的核酸阴性证明要求，但同时普遍强调进入办公楼、商场等室内公共场所仍需严格查验核酸检测报告。此外，跨城市流动在机场火车站等节点仍执行较为严格的核酸报告查验要求，上海实施的返沪抵沪不满五天不得进入餐厅等措施在其他多个城市也有推广。

　　近日以来，包括深圳、重庆、上海等在内的多个城市均优化市内场所核酸检验报告查验要求，对于乘坐地铁、公交等市内公共交通工具，以及前往户外公园等公共场所旅游景点，普遍不再查验核酸阴性报告，而是凭绿色健康码即可入内。但同时各地均仍对进入办公楼、商场、餐厅等室内公共场所进行较为严格的核酸阴性报告查验，当然深圳原先较长时间实施的过度严格的

　　24

　　小时内核酸阴性进入室内场所要求有适当的放松。

　　四、各地在疫情防控的同时，鼓励尽快复工复产复市，不鼓励大范围封控，多个城市在日新增阳性仍超千例的情况下已经开始加快复工复产节奏。但也注意到全国范围内多数高校、以及多个地区的中小学幼儿园仍提前了明年初的寒假放假时间，或采取了较为谨慎的复学安排。

　　每个人都是

　　自己健康的第一责任人

　　近日多地疫情防控措施的优化实际上是“二十条”的严格执行、以及一些冗余措施的简化，在操作层面尚未突破“二十条”的防控原则。

　　基于上述梳理，我们会发现近期多个城市的防控措施优化，实际上是对“二十条”公布之后仍层层加码、较二十条更严格的一些过度防控措施的纠偏，并未突破“二十条”的防控措施原则。例如，“二十条”中已经考虑到中风险地区的划分标准会导致大规模的人员流动受限，对经济增长的潜在冲击影响远大于甄别出极低概率的阳性次密接人员所带来的收益，因而取消了中风险地区和对应的防控要求，那么换汤不换药的“临时封控区”自然应该予以解除，而有疫情的高风险区域仍按照“二十条”的要求精准划分、严格管理。再比如，并无进入室内公共场所需求的老人、小孩，与社会面潜在阳性人员并无接触渠道，也没有乘坐公共交通的需求，自然无需进行冗余的核酸检测筛查。相应地，既然跨城市流动、以及进入室内公共区域已经设置了较为严格的核酸阴性报告查验要求，那么乘坐公共交通工具时免除额外的查验要求，在提升公共交通效率的同时，也可以避免人员集中带来新的潜在传播风险。总体来看，现有的防控措施优化，在疫情要防住、经济要稳住、发展要安全

　　最大的变化可能在于“每个人都是自己健康的第一责任人”的强调——疾病防控的本源就是以最少的经济成本、最经济的医疗资源投入，换取最合理的低强度疫情传播，对于确实没有症状、也确实没有明显传播给他人风险的居民，不必过于纠结在具体的阳性诊断的定量标准上，这样才能做到既不违背“动态清零”政策的初衷，又不至于“矫枉过正”，偏废了高质量发展的坚实基础和经济恢复的良好局面。我们相信“走小步不停步”的防控优化方向，绝非在两个极端之间的剧烈摇摆，过度防疫和“躺平式放开”都面临各自的“不可承受之重”，“疫情要防住、经济要稳住、发展要安全”的要求最终一定会转化为防控政策优化过程中的一个最优均衡解。

　　2.三支箭或推动地产投资竣工跌幅收窄，但节奏系于需求

　　事件：

　　11月28

　　日，证监会以新闻发言人答记者问方式表示，决定在股权融资方面调整优化

　　5

　　项措施，支持房地产市场平稳健康发展，自即日起实行。

　　本次政策结合“保交楼”政策导向，时隔

　　12

　　年恢复涉房上市公司并购重组及配套融资，时隔

　　6

　　年再度放宽上市房企和涉房上市公司再融资，同时针对房企境外上市、

　　REITS

　　、私募股权融资均有不同程度放松，力度较大。

　　2010

　　年

　　10

　　月，为贯彻地产调控“国十条”精神，证监会已暂缓受理房地产开发企业重组申请，并对已受理的房地产类重组申请征求国土资源部意见，虽然

　　2015

　　年

　　1

　　月证监会宣布房地产再融资业务取消国土部事前审查，股权融资重新打开。但

　　2016

　　年

　　7

　　月起，上市房企再融资政策再度收紧。而本次政策决定在股权融资方面调整优化

　　5

　　项措施。其一为恢复涉房上市公司并购重组及配套融资，募集资金优先用于存量房建设、严禁购地与新开工。

　　重组对象须为房地产行业上市公司。允许房地产行业上市公司发行股份或支付现金购买涉房资产，募集资金用于存量涉房项目和支付交易对价、补充流动资金、偿还债务等，不能用于拿地拍地、开发新楼盘等。其二为恢复上市房企和涉房上市公司再融资。引导募集资金用于政策支持的与“保交楼、保民生”相关的房地产项目，以及符合上市公司再融资政策要求的补充流动资金、偿还债务等。此外还包括恢复以房地产为主业的

　　H

　　股上市公司再融资、推动保障性租赁住房

　　REITs

　　常态化发行、允许符合条件的私募股权基金管理人设立不动产私募投资基金投入存量住宅地产、商业地产等等。

　　房地产融资“三支箭”全面落地，保交楼政策在当前时点迎来年内体量最大、范围最广的放松，有望推动地产投资、竣工方向上逐步企稳回升。

　　房地产融资“三支箭”分别为贷款融资、债券融资和股权融资，

　　11

　　月以来，“第二支箭”鼓励民营房企债券融资、以及以“十六条”措施为代表的“第一支箭”保障房地产开发企业信用融资的措施已经密集出台，而在此次房地产股权融资放松后，房地产融资“三支箭”全面落地。至目前国有六大行已集中合计向

　　17

　　家房企提供“意向性授信额度”超

　　1.2

　　万亿，涵盖房地产贷款、债券承销等，保交楼政策在当前时点迎来年内体量最大、范围最广的放松，这也意味着

　　10

　　月前受制于融资压力而持续走弱的地产投资（

　　10

　　月单月同比

　　-16%

　　、

　　2020

　　年二季度以来最低），有望在保交楼政策进一步加码的背景下，迎来更为积极的企稳改善，并推动竣工逐步恢复。

　　与此同时，近期降准也直接传递出试图进一步通过货币政策中性偏松操作以稳定房地产开发融资、促进“保交楼”、降低地产周期偏弱对经济增长的拖累的意图，预计明年仍将全面降准

　　100-150BP

　　，维持中性偏松的流动性环境。

　　今年以来受财政扩张操作直接影响，流动性投放“靠前发力”集中于二季度，而信用融资需求则随着基建稳增长在

　　6-9

　　月集中体现，货币——信用传导存在时间差，当前两者差异基本弥合。在此背景下，

　　11

　　月

　　25

　　日晚间，央行宣布将于

　　12

　　月

　　5

　　日全面降准

　　0.25

　　个百分点，释放流动性约

　　5000

　　亿，降准直接传递出试图进一步通过货币政策中性偏松操作以稳定房地产开发融资、促进“保交楼”、降低地产周期偏弱对经济增长的拖累的意图。基建稳增长融资需求最大阶段可能已过去，未来数月乃至明年全年，信用融资需求的决定因素可能再度向房地产需求和开发融资转移。展望明年货币政策操作，在

　　2023

　　年再贷款再贴现工具仍可提供合理基础货币增量的基础假设下，维持

　　2023

　　年全面降准

　　100-150BP

　　的预期不变，预计

　　2023

　　年可置换

　　MLF5000

　　亿

　　-1.5

　　万亿不等，预计在此基础上

　　1Y LPR

　　、

　　MLF

　　利率全年可望下调

　　30-50BP

　　，

　　5Y LPR

　　等幅度或稍小幅度下调，

　　7

　　天逆回购利率预计不变。

　　但应当看到，今年前三个季度房地产开发贷款增量已经大幅改善至

　　2020

　　年全年水平，房地产周期趋弱导致的信用需求不足主要体现在房地产需求侧而非投资开发一侧。由于前者更多是工业化、城镇化失衡所导致的长期结构性问题，展望至明年我们并不会期待居民新增中长贷较今年出现根本性改观，而如果缺乏地产需求的根本性转向，地产投资和竣工的改善幅度预计也将是较为边际的。

　　去年下半年以来房地产市场需求持续大幅下滑，延续一年半之后仍未见到实质性拐点。在此背景下，当前房地产开发企业在施工项目实际上主要来自前两年的预售楼盘，如果加快施工交付，在这些项目竣工完成之后，若还未等到居民购房需求拐点，那么很多开发商的业务规模将连续大幅收缩，这可能并非开发商希望看到的现象。今年以来，保复工保交付的政策强度实际上本身就是不断提升的，从年初开始房地产开发融资就已经迎来明显改善。前三个季度银行表内房地产开发贷款合计新增已经达到

　　6600

　　亿，与

　　2020

　　年全年（新增约

　　6800

　　亿）已经相当接近，显著好于

　　2021

　　年（仅新增约

　　1070

　　亿）。在地产商购地积极性大幅减弱的背景下，房产开发贷款融资已经实质性高于

　　2020

　　年。真正的房地产周期趋弱对信用需求的打击主要来自居民购房意愿不足方面——今年前三个季度个人住房贷款新增规模仅

　　5900

　　亿，大幅低于

　　2021

　　年、

　　2020

　　年的

　　3.9

　　万亿、

　　4.4

　　万亿新增量。这一现象更值得关注，至少我们在目前时点展望

　　2023

　　年个人住房贷款前景，尚未看到能让我们扭转为极乐观展望的根本性改善因素。

　　高频经济表现：汽车、地产销售再度走弱

　　1）商品消费与收入：乘用车零售同比下行39pct至-31%。11月21-27日，乘用车零售同比较上周大幅下行39pct至-31%。11月PMI就业人员下行0.9至47.4。

　　2）服务消费与疫情：本周新增病例数增加，全国整车货运量同比降幅明显扩大。12月1日新冠新增确诊和无症状感染者新增（7DMA）较上周上行9149例至36281例。11月30日，全国整车货运量同比降幅较上周扩大11.9pct至-40.8%；京沪深迁徙趋势同比降幅较上周扩大2 pct至-12.4%。

　　3)

　　财政与政府消费：

　　11

　　月国债净融资达

　　6101

　　亿。当周新增一般债

　　35.9

　　亿，下周无发行计划。

　　12

　　月

　　2

　　日当周国债净融资

　　1618

　　亿。

　　4

　　）房地产市场：各地疫情散发，地产销售再走弱。

　　截至

　　12

　　月

　　1

　　日，

　　30

　　大中城市商品房成交面积三年平均增速回落

　　8.9pct

　　至

　　-15.4%

　　，一线、二线、三线分别回落

　　7.3pct

　　、

　　6.5pct

　　与

　　9.9pct

　　。

　　5）政府性基金与基建：11月新增专项债发行455亿，当周新增专项债109.3亿，下周计划发行26.1亿。

　　6

　　）制造业投资与工业生产：上中下游开工率均下行。

　　截至

　　12

　　月

　　2

　　日，高炉开工率下行

　　142bp

　　至

　　75.6%

　　，汽车半钢胎开工率下行

　　354bp

　　至

　　64.2%

　　，

　　PTA

　　开工率下行

　　62bp

　　至

　　72.8%

　　，截止

　　11

　　月

　　25

　　日，钢材产量增速回升

　　0.2pct

　　至

　　0.5%

　　。

　　7）出口：高速公路运输效率回落。截至11月30日，交运部铁路货运量周均环比较上周回落2.1%，重点港口货物吞吐量较上周回落5.7%，高速公路货车通行量较上周回落9.9%。

　　8

　　）食品价格：猪肉价格持平，菜价果价上涨。

　　截至

　　11

　　月

　　23

　　日，猪肉零售价维持

　　40.4

　　元

　　/

　　公斤；截至

　　11

　　月

　　30

　　日，蔬菜、水果价格分别环涨

　　4.7%

　　、

　　1.6%

　　，同比分别回升

　　4.7pct

　　和

　　1.8pct

　　至

　　-22.7%

　　和

　　13.3%

　　。

　　9

　　）工业品价格：油价、钢价下行，煤价持平。

　　截至

　　12

　　月

　　1

　　日，布油周均价下滑

　　0.9%

　　至

　　85.7

　　美元

　　/

　　桶；螺纹钢价格下行

　　0.1%

　　至

　　3941

　　元

　　/

　　吨；动力煤价格保持

　　1483

　　元

　　/

　　吨。截至

　　11

　　月

　　25

　　日，美国原油产量保持在

　　1210

　　万桶

　　/

　　日。

　　10

　　）货币政策与汇率：流动性整体充裕，资金利率

　　截至

　　12

　　月

　　2

　　日，本周逆回购余额

　　3170

　　亿。

　　DR007

　　（

　　1.6724%

　　）和

　　R007

　　（

　　1.8812%

　　）继月末持续上行后在月初出现明显回落，较上周分别下行

　　6.70BP

　　和

　　30.45BP

　　。

　　美元指数震荡下行，人民币较上周小幅升值。

　　截至

　　12

　　月

　　1

　　日，美元指数下行至

　　104.73

　　，

　　CNY

　　和

　　CNH

　　分别报收

　　7.0791

　　和

　　7.0642

　　，较上周升值

　　1.0%

　　和

　　1.1%

　　。

　　政策梳理：2020年以来稳增长政策梳理

　　全球宏观日历：

　　关注中国贸易与通胀数据

　　内容节选自申万宏源宏观研究报告：

　　《每个人都是自己健康的第一责任人——申万宏源宏观周报·第192期》

　　证券分析师：秦泰 屠强 贾东旭

　　发布日期：2022.12.04

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