第一上海丨【公司研究】中芯国际（981，买入）：扩产计划顺利，但需求逆风将影响公司产能利用率与利润率

　　主要数据

　　行业: 半导体

　　股价: 17.02 港元

　　目标价: 20.0 港元（+17.62%）

　　市值: 1350 亿港元

　　业绩摘要

　　2022Q3公司收入19.1亿美元，同比增长34.7%，环比增长0.2%，基本符合预期。本季度公司产能环比增长3万片至70.6万片等效8寸晶圆，产能利用率下滑5pct至92.1%。晶圆ASP增长至950美元，同比增速达15.8%，环比下降3.2%。公司的毛利率环比下降50bps至38.9%。经营利润为4.8亿美元，同比增长54.1%。归母净利润同比增长46.5%至4.7亿美元，净利润率为24.7%。每股盈利0.06美元。公司指引2022Q4收入环比下滑13-15%至16.2-16.6亿美元，低于一致预期的18.2亿美元，毛利率介于30%-32%。公司预计2022全年收入73亿美元，同比增长34%，毛利率约38%。

　　行业经历逆风，22Q4产能利用率将继续下滑

　　受到手机等消费类需求疲软影响，叠加部分客户需要缓冲时间解读美国出口管制新规带来的影响，公司的四季度指引较差。公司预计代工周期调整至明年上半年，但尚未看到复苏迹象，智能手机和消费电子去库存缓慢，客户流片意愿不强；工业方面相对稳健，但增幅有限；汽车终端消费韧性强，行业尚有需求缺口。

　　上调2022全年资本开支至66亿美元，扩产计划顺利

　　22Q3公司公布了天津西青12寸新产线建设计划，预计未来5-7年内中芯深圳、京城、东方、西青将形成总共34万片/月12寸新产能。但由于行业疲软，四季度及明年的产能利用率将有较大下滑，同时资本开支增加带来的折旧费用将影响公司未来的毛利率。公司的逆周期扩张主要是由于中国大陆晶圆产能较低（全球16%产能）而需求则较高（35%半导体销售额），本土半导体企业需要满足自主可控的需要，我们认为在半导体下行周期结束后，公司将有较好的增长表现。

　　目标价20.00港元，维持买入评级

　　半导体需求周期下行阶段将影响公司的产能利用率，逆周期扩产带来的资本开支增长将影响公司毛利率。我们预计公司未来三年的收入CAGR为16.4%，净利润CAGR为-3.6%。基于公司2023年的盈利预期，我们根据18倍PE及1倍PB的估值中枢给予公司目标价20.00港元，相对于当前股价有17.62%的上升空间，买入评级。

　　风险因素

　　先进制程受制裁的风险、产能扩张不及预期风险、半导体周期下行风险、疫情风险。

　　图表1: 盈利预测

　　资料来源：公司资料、第一上海预测