第一上海丨【公司研究】农夫山泉（9633,买入）：成本费用管控显著，盈利业绩表现亮眼

　　主要数据

　　行业: 软饮料/食品饮料

　　股价:46.9 港元

　　目标价: 57.27 港元(+22.1%)

　　市值: 2361.26 亿港元

　　业绩增长超出预期

　　2022H1公司共计获得收入166.0亿元，同比+9.4%，实现归母净利润46.1亿元，同比+14.8%，超出市场预期。

　　疫情扰动，多品类销售短期放缓

　　分品类看，期内公司包装饮用水/茶饮料/功能饮料/果汁饮料/其他产品分别实现收入93.5/33.1/20.2/12.8/6.5亿元，同比+4.8%/+51.6%/+0.9%/+4.2%/-23.8%。期内受国内疫情影响，消费者聚会、户外活动、以及多地物流供应链均造成较大阻碍，导致饮用水、功能饮料、果汁等品类的产品需求大幅下降，公司茶饮料增速亮眼，主因期内加大茶π、东方树叶等产品的市场投入，以及推出碳酸茶新品汽茶所致。展望下半年，考虑到：1）目前疫情防控政策逐渐放松，群众日常出行、聚会、户外活动等均有望逐步恢复常态；2）今年平均气温及高温天数均远超往年水平，预计有望进一步刺激饮料行业销售旺季的整体饮用量，因此，预计下半年公司整体销售业务有望进一步实现加速。

　　盈利能力逆势下改善显著

　　上半年受国际地缘政治冲突及美联储加息等宏观外部因素影响，导致原油价格大幅波动，致使公司主要原材料PET价格及运输成本均面临较大压力，公司2022H1毛利率同比-1.6pct至59.3%，销售/行政/财务费用分别同比-1.7/+0.9/-0.02pct至21.8%/5.3%/0.13%，净利率同比+1.3pct至27.8%，降本控费成效显著，成本压力被大幅缓解，盈利能力逆势下保持改善。展望下半年，公司PET锁价储备预计已耗尽，而当前全球原油价格仍高位震荡，预计下半年成本压力或将进一步提升，全年毛利率预计有一定收缩，但考虑到公司成本及费用管控能力显著超出预期，我们预计公司下半年利润压力仍保持相对可控，故上调2022-2024年盈利预测分别至78.9/95.0/111.6亿元（前值为75.7/90.6/106.9亿元）。

　　目标价57.27港元，买入评级

　　公司多年持续深耕软饮料全品类全渠道发展，行业龙头综合优势显著领先，市场短期扰动因素难以动摇其未来长期可发展趋势，故我们对公司未来发展前景保持长期较为高的乐观看法。此外，公司期内已发布员工股权激励计划，预计将进一步深度绑定核心团队，助力公司长远可持续增长。综上所述，我们给予目标价57.27港元，相当于23财年盈利预测的55倍PE，距离当前具有22.1%预期涨幅，买入评级。

　　重要风险

　　1）食品安全；2）原材料上涨超预期；3)产品通路阻断；4）疫情影响超出预期。

　　图表1: 盈利预测

　　资料来源：公司资料、第一上海预测