第一上海丨【公司研究】五粮液（000858,买入）： 2022H1业绩保持稳健，长期规划蓄势待发

　　主要数据

　　行业: 白酒/食品饮料

　　股价: 169.41 元

　　目标价: 220.21 元(+30.0%)

　　市值: 6575.83 亿元

　　2022H1业绩符合预期

　　公司上半年共计实现收入、归母净利润分别为412.2/151.0亿元，同比+12.2%/+17.2%，其中2022Q2单季度收入、归母净利润分别为136.7/42.8亿元，同比+10.0%/+10.3%，业绩表现符合预期。

　　吨价水平提升显著，盈利能力不断释放

　　分产品看，22H1五粮液产品实现收入319.7亿元，同比+17.8%，其中量增15.1%至18.6千吨，平均吨价同比提高约2.3%，毛利率提升0.22pct至86.4%，预计大单品普五出厂价提升为主要价增贡献；系列酒产品实现收入,65.4亿元，同比-6.1%，其中销量同比-47.8%至53.2千吨，主因浓香公司于疫情期间主动向中高价位产品聚焦，以及上年同期低价位产品销量呈现较高基数所致，系列酒产品结构的显著优化推动了平均吨价同比大幅提升79.8%，导致整体毛利率提升1.75pct至59.8%。综合来看，受益于核心产品出厂价的提升，以及期内产品结构的优化调整，公司整体酒类销售平均吨价大幅上涨85.5%，推动公司综合毛利率较上年同期上浮1.96pct至76.9%。经营费用方面，公司期内销售费用率、管理费用率、研发费用率分别同比+0.55/-0.21/+0.03pct，其中促销费用有所增加，整体费用管控保持稳健。最终，公司H1/Q2分别实现净利率36.6%/31.3%，同比+0.71/+0.07pct，盈利能力持续得到改善。

　　疫情扰动彰显高端韧性，长期规划清晰趋势向好

　　二季度疫情影响下导致多地白酒消费场景缺失，但公司高端品牌产品彰显极高韧性，整体销售维持向好趋势。其中，普五批价在外部压力下维持稳健，且根据市场调研显示，整体渠道库存亦保持良好态势。展望未来，随着目前国内疫情管控政策的逐步放松，下半年中秋+国庆双节旺季预计将进一步带动整体白酒消费的迅速回温，公司全年销售有望维持双位数以上增速。长远来看，公司长期可持续发展规划清晰可见：产品上，第八代五粮液将继续实现小步慢跑目标，逐渐推动批价稳中有涨，持续巩固千元价格带核心地位，经典五粮液全年不设量而着眼于品牌拉升，未来将着重培育高端消费圈层，持续发力2000+白酒市场，系列酒继续聚焦四大全国性战略品牌，坚持品牌瘦身加速回归；渠道上，公司将继续优化渠道运营模式，逐渐加大直销渠道布局，并通过数字化建设持续深化渠道变革；品牌上，公司持续将品牌建设作为核心目标，强化消费意见领袖和消费圈层培养，并加大对营销体系的深度改革。因此，我们看好公司未来经营业绩的长期持续改善能力，预计2022-2024年净利润有望分别实现266/317/369亿元，复合增速17.6%。

　　目标价220.21元，买入评级

　　综上所述，我们认为公司长期发展趋势稳中向好，目标价220.21元，相当于2023年盈利预测27倍PE，距离当前有30%的预期涨幅，维持买入评级。

　　重要风险

　　1）食品安全；2)批价上行不达预期；3）疫情影响超预期。

　　图表1: 盈利预测

　　资料来源：公司资料、第一上海预测