第一上海丨【公司研究】青岛啤酒（168,买入）：多重外部压力难挡业绩释放，下半年有望进一步加速

　　主要数据

　　行业: 啤酒/消费

　　股价: 77.15 港元

　　目标价: 95.8 港元(+24.2%)

　　市值: 505.39 亿港元

　　2022H1业绩表现超预期

　　2022H1公司共计实现收入/净利润分别为192.7/28.5亿元，同比+5.4%/+18.1%。其中Q2实现收入/净利润100.6/17.3亿元，同比+7.5/+23.9%，二季度在疫情影响下整体业绩表现超出预期。分量价看，H1实现销量472万千升，同比-1.0%，千升酒营业收入同比+6.5%，其中Q2销量259万千升，同比+0.5%，千升酒营业收入同比+7.0%，期内公司销量保持稳健，提价及产品结构优化成效显著。

　　多重因素推动下半年销售加速

　　分产品看，22H1主品牌青岛啤酒/其他品牌分别实现销量260/212万千升，同比+2.8%/-5.4%，其中中高档及以上产品实现销量166万千升，同比+6.6%，产品优化保持加速态势，持续夯实公司在国内高端啤酒市场的竞争优势。分区域看，22H1山东/华北占公司收入比重达80%，两区域分别录得收入118/37亿元，同比+6.0%/+12.6%，基地市场再次进一步强化；其他市场华南/华东/东南/港澳及其他海外地区分别录得收入15/14/5/4亿元，同比-0.6%/-8.5%/-1.2%/+16.6%，其中华东、东南区域一定程度下滑，预计与期内预期疫情影响偏重及公司市场投放力度减弱有关。展望未来，公司疫后全国各地大举推动“夏季风暴”计划，业绩指标追赶成效显著，当前产品组合“1（青岛经典）+1（青岛纯生）+N（新特产品）”布局已见完善，渠道效率有望进一步凸显。考虑到目前国内疫情防控政策已渐放松、及今年夏季多地高温天气频发等因素，有望进一步刺激群众出行聚餐及整体啤酒行业饮用量提升，伴随去年同期销售低基数、以及今年酒厂提价传导效益、行业结构优化红利持续释放等因素，我们预计下半年公司销售有望实现进一步加速。

　　控本降费成效喜人，长期利润持续释放

　　22H1在大宗原物料成本大幅上涨背景下，公司通过部分原材料锁价、部分产品提价及产品结构优化等方式实现毛利率36.73%，逆势下同比上浮+1.28pct。销售/管理/研发费用率分别同比-0.75/-0.23/+0.04pct至11.0%/3.7%/0.1%，最终公司实现净利率14.8%，同比上浮+1.59pct，整体控本降费成效喜人，盈利能力再次稳步攀升。展望下半年，考虑到当前玻瓶、铝罐等主要包材价格已出现向下拐点，外加大麦价格上涨幅度趋缓，预计未来公司成本压力或将逐渐减轻，预计公司将通过持续挖掘高档产品如纯生及经典等的市场潜力，未来整体吨价及盈利空间的提升能力有望加速得以验证。

　　目标价95.8港元，买入评级

　　综上所述，我们上调公司2022-2024年盈利预测至34.2/41.9/49.4亿元，上调目标价至95.8港元，相当于23财年盈利预测的27倍PE，距离当前股价尚有24.2%的涨幅空间。公司作为国内啤酒行业优质的头部企业之一，具备全方位领先的优势资源，未来盈利成长确定性高，维持买入评级。

　　重要风险

　　1）食品安全；2)行业高端化不及预期；3）疫情发展超预期。

　　图表1: 盈利预测

　　资料来源：公司资料、第一上海预测