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毛云聪
海通传媒研究首席分析师
S0850518080001
元宇宙的奥秘
元宇宙是互联网的未来形态，将从用户规模、使用时长、ARPU值和应用场景等各方面延长现有移动互联网的量级，打破当前移动互联网的内卷现状，带来更大的空间。元宇宙是多种技术的集合体，其子领域VR内容/NFT数字藏品/数字人/虚拟空间/游戏/商品服务等已经逐步实现落地应用。高用户粘性与强时间侵占下，元宇宙时代单用户价值有望不断攀升。此外，相较当前消费者驱动下的DAU/MAU估值体系，元宇宙以内容创作者为核心驱动力的模式有望重塑互联网估值体系。
相关报告标题：
《四探元宇宙，深挖互联网未来形态的核心价值》
《XR行业报告：VR迎来消费级放量拐点，AR向下一代生产力平台进发》
《流量、商业化、竞争力和格局的变与不变》
报告摘要精选：
1.《XR行业报告：VR迎来消费级放量拐点，AR向下一代生产力平台进发》
XR虚拟现实产业发展开始进入起飞阶段。XR主要分为周围环境为数字化虚拟世界的VR、数字信息覆盖呈现在现实世界上的AR和虚拟世界和现实世界交织呈现的MR，目前XR终端设备开始规模上量，适配场景与功能定位体系日益清晰完备，当前主要应用场景为手机伴侣、新型文娱平台和新兴生产力平台，而长远来看，XR设备更能满足元宇宙对沉浸式、拟真体验的要求，未来将成为现实世界与元宇宙的硬件接口。随着技术的不断迭代，我们认为虚拟现实开始进入产业发展快车道的关键发力时窗，目前全球处于部分沉浸/成长培育期。
VR行业：消费级VR产品迎来拐点，后期发展技术路线相对明确。当前市面主流VR头显已基本满足消除晕眩感的三大指标，且其产品形态较为成熟，后期发展技术路线亦相对明确，叠加现象级产品Quest2价格下探，消费级VR产品迎来拐点开始快速放量，根据VR陀螺统计，2021年VR头显出货量达1110万台。应用方面，《半衰期：Alyx》证明VR内容带硬件模式可行，出货量提升带动VR游戏收入高速增长，产业进入硬件和内容双驱动阶段。其余VR社交、影视等消费级应用亦呈现高速增长态势，企业级应用主要集中于教育培训、工业制造和智慧城市等领域。
AR行业：企业级应用为主，消费级产品爆发节奏整体较VR滞后。相较VR直接向用户显示虚拟图像，AR需要把虚拟信息层叠在真实场景上，因此在近眼显示的光学结构上AR要多加一层光学组合器以实现层叠，因此光学模组是AR产品迭代的核心。现阶段AR主要为以手机为载体的入门AR体验和AR头显/眼镜两种形态，AR硬件主要用于职业培训、工业制造等企业级场景中，向消费级用户市场渗透还需降低硬件成本并改善产品形态。根据华为援引Strategy Analytics数据显示，2020年面向消费者的AR平均售价超过800美元，全球VR出货量不到11.5万台，其中81%的头显出货量是面向企业的。预计随着AR设备价格下降，到2026年消费级AR头显的全球出货量将超过5300万台，其中86%的设备出货量面向消费者。
主要大厂布局：手机和互联网厂商将以不同方式进入产业。由于VR/AR与手机供应链高度重合，因此分体式将成为手机厂商试水VR/AR第一步，并成为推动手机性能的发展的动力之一。互联网厂商更多通过收购硬件厂商的方式进场。由于不直接生产手机，因此更倾向一体机的产品形态，收购后重点在内容的打通，并通过补贴硬件的方式加速生态构建。目前Facebook以Quest系列产品为核心，在全球处于领先地位。苹果在XR领域布局多年，AR Kit软件平台已领先行业，第一代头显产品亦处于研发中。其余Microsoft、Google、华为等大厂亦积极布局，而A股传媒互联网公司更多处于内容应用环节。
风险提示。技术创新不及预期、设备出货量不及预期、国内政策监管风险加剧、下游需求波动风险。
2.《四探元宇宙，深挖互联网未来形态的核心价值》
元宇宙重塑未来时代互联网价值。元宇宙体现去中心化的特点，拥有内容创作者驱动的商业模式。传统互联网以消费者驱动的商业模式下，选用MAU、DAU等用户数据作为估值的核心指标，但用户规模与时长逐渐触顶。我们预测，元宇宙以内容创作者为核心的商业模式，造就真实世界镜像的数字孪生场景，将会打破当前移动互联网用户规模和时长的天花板，新兴场景拓展亦打开ARPU值提升空间。
什么是元宇宙？平行于现实世界的全真数字虚拟空间。元宇宙是随着5G、Wifi6、XR等计算机技术以及互联网通信技术的成熟，同时依托社交网络而催生的一个平行于现实世界的、人造的虚拟维度、参与者能做的事和经历只会受到想象力的限制、具备完整的经济运行系统的数字虚拟世界。其具有实时真实、社交性、心流、可互操作性、平台性、拥有经济系统、开放性七大特征。元宇宙历经三大历史阶段，而疫情助推元宇宙以更为具象化的形式体现了与现实生活的交融。
元宇宙应用场景包括游戏+社交+娱乐+消费。数字人作为现实世界与虚拟时空连接点，将是元宇宙场景重要入口。游戏场景是元宇宙的雏形、沉浸式的先行者；社交场景中虚拟与现实两栖将成为常态；娱乐场景中，演唱会领航突破物理限制；消费场景中NFT将是元宇宙世代的资产。
为什么在此刻关注元宇宙？行业技术端持续完善。XR+AI+Blockchain+Game+Network+IoT为元宇宙发展提供技术支撑。我们认为，随着VR设备延迟问题缓解、出货量上升与单价不断降低，元宇宙从硬件层面逐步完善。我们判断，当前元宇宙发展处于探索阶段，数字创造门槛大幅降低+社会化网络效应形成+高效率低成本获利交易市场+数字货币体系确立四者的边际完善将是元宇宙基础设施建设的拐点。
NFT确权催动元宇宙经济体系成熟。区块链能解决数字稀缺性和唯一性、数字产权、跨虚拟环境的大规模协调及实现注重隐私的稳健系统，在区块链上发行的数字资产具备权属清晰、数量透明、转让留痕的特点，能够承担数字世界价值载体的职能。我们认为，NFT确权机制使得元宇宙经济系统的稳定性得以保证，元宇宙中的原生资产将主要是NFT为代表的加密资产。头部区块链NFT游戏《Axie Infinity》8月收入达3.64亿美元（较7月收入1.96亿美元增长逾85%）印证NFT潜力空间。
Roblox: 高速增长的元宇宙开拓者。Roblox创立于2004年，于2021年3月在纽交所上市，以“创造”和“迷你游戏”为核心，提供面向用户的游戏平台、面向开发者的Roblox Studio工具集，以及Roblox云服务，是一家工具引擎+社区的公司。2021Q2 Roblox收入4.54亿美元，同比增长127%，环比增加17%；日活跃用户数为4320万，同比增长29.4％；其中美国、加拿大以外地区的DAU同比增长了42％，13岁以上人群DAU同比增长47％。ABPDAU（Average bookings per DAU）21Q2达15.4美元。
国内外互联网巨头积极布局元宇宙。我们认为，元宇宙代表的是游戏乃至互联网的未来形态，是颠覆式革新，这关系着未来游戏乃至互联网的话语权，因此巨头争先布局。国外Facebook更名Meta，计划为Reality Labs投资百亿美元，助力元宇宙在未来十年覆盖 10 亿人口，承载数千亿美元的数字商务，并为数百万创作者和开发者提供就业机会；微软宣布2022年起，通过Mesh for Microsoft Teams实现元宇宙协作。国内互联网平台腾讯、字节跳动等也均已入局元宇宙赛道。
风险提示：行业监管风险；政策不确定性；未成年人防沉迷时间限制；VR、AR、5G等技术发展不及预期；市场竞争加剧风险；相关产品落地不及预期。
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