第一上海丨【公司研究】现代牧业（1117,买入）：疫情扰动盈利短期承压，规模扩张夯实长期基础

　　主要数据

　　行业: 乳制品/食品饮料

　　股价: 1.02 港元

　　目标价: 1.40 港元(+38.6%)

　　市值: 80.74 亿港元

　　2022上半年业绩表现优于预期

　　2022上半年公司共录得收入、现金EBITDA及净利润分别为56.3/14.4/5.3亿元人民币,分别同比增长77%/25%/5%，经调整净利润为7.3亿，同增48.9%，逆势下业绩优于预期。

　　原奶产量历史性突破，规模大盘频频落子

　　公司2022H1原料奶销售收入同比增长53%至48.6亿元。售价方面，受制于上半年全国多地疫情对运输供应链的阻断，全国原奶生产呈现一定程度供过于求，导致行业原奶价格持续下行，公司期内原奶售价同比-1.2%至4.28元/公斤，优于市场平均-1.7%的下滑幅度。目前随着疫情管控的逐渐放宽，预计原奶需求回温有望带动未来奶价实现企稳。产销量方面，期内公司产/销量分别同比+56.9%/+56.7%至115.2万/113.5万吨，主要受益于期内公司成乳牛年化单产进一步提升11%至12.3吨，以及牧场整合并购扩张导致（摒除并购影响后期内产奶量同比增长12.8%）。上半年公司奶牛存栏已达到38.2万头，同比+51.9%，预计年化产量可达230万吨以上（即同比逾+43%增幅）。综上，我们预计公司全年原奶收入有望实现40-50%的增速。此外，公司上半年已先后完成山西灵石、乌兰浩特、突泉项目等多个合作签约，预计项目建成后可容纳奶牛5万多头，牛群规模将再次扩大。

　　非奶业务增长点持续延伸

　　期内公司饲料业务共计贡献7.7亿元收入，占总收入比例14%，此外公司计划进军肉牛业务，业绩增长点将持续延伸。未来预计公司将通过加大资源整合，充分发挥与中粮集团合作优势，非原料奶业务收入有望达20亿以上。期内公司通过股权方式投资爱养牛及云养牛数字平台，实现全链条质量追溯，进一步整合地、草、资源的全产业链布局，预计未来围绕上游形成产业生态圈的高质量发展下，核心竞争力将进一步增强。

　　资料来源：公司资料、第一上海预测