海通策略 | 调整的性质：倒春寒

　　荀玉根

　　海通首席经济学家、首席策略分析师

　　S0850511040006

　　投资要点

　　核心结论：①市场4月低点是反转底，近期调整的性质是倒春寒。借鉴历史，4月底-7月初上涨时空已经明显，基本面没有跟上市场表现。②市场仍面临海内外因素的扰动，外部风险是美国快加息背景下欧洲及新兴市场潜在债务风险，内部担忧是国内通胀抬头和基本面仍较弱。③行稳致远，结构可以均衡一些，兼顾高景气的成长和必需消费品。

　　借鉴历史，底部上涨进二退一。市场4月低点是反转底。我们在前期多篇报告分析过，从投资时钟和牛熊周期角度分析，市场4月低点是3-4年一次的大底，5个基本面领先指标中社融存量同比和M2同比、基建投资累计同比、制造业PMI三类指标已经企稳回升，另外两个指标在近两个月也逐步企稳。7月初调整的性质是倒春寒，历次熊市见底后第一波上涨行情走完，市场往往会获利回吐，背后的原因是基本面还不够扎实。而当前A股各大指数点位已经回到3月初疫情前水平，但基本面还没有跟上。往后看，借鉴过去历史，第一波上涨后回吐前期上涨行情0.5-0.7左右的涨幅。

　　外部扰动：全球衰退的风险。通胀高、加息快，全球经济进入衰退的风险增加。近期市场开始担忧衰退，背后的原因是6月以来“美国通胀见顶论”的破裂。而公布的美国经济数据又在客观上开始明显走弱。因此在这种宏观背景下市场开始交易衰退。加息有外溢效应，欧洲、日本、新兴市场当前都有隐忧。当下以欧美为代表的全球多数央行已在明显收紧货币政策，而参考2009年后全球央行陆续退出量化宽松，潮水褪去后许多经济体的隐忧可能凸显。就当下而言，我们梳理了全球视角下三个潜在的风险：欧债危机可能会重现；日元和日债可能会大幅波动；新兴市场可能重现主权债务危机。

　　内部担忧：CPI抬头、基本面仍较弱。下半年如果猪价继续回升或将推动CPI上行。通胀上行会对货币政策形成掣肘。近期，全国多地业主发布声明要强制停止偿还贷款，直至相关项目完全复工为止。目前“停贷”风波给金融系统带来的风险依然可控，但地产行业基本面依然在下行。同时近期部分城投公司债务问题引起市场担忧，当前信用利差处于较低位，如果之后出现类似的信用事件，信用利差可能会再次扩大。

　　行稳致远。配置上结构可以更加均衡一些，兼顾高景气成长和必需消费品。成长方面，今年4月底我们开始把高景气成长作为第一梯队，景气度较高是驱动因素。但是，短期看高景气成长涨幅已经较大，整体热度也已经处在历史高位。往后看，高景气成长行业是否还能上涨取决于行业景气度能否进一步上行，而这需要等待基本面数据的验证。消费方面，我们6月中下旬就开始提出优化结构，重视消费，原因在于消费行业估值和机构配置比例均较低。从基本面看，随着国内疫情得控，居民出行和消费活动明显修复，最新数据显示6月国内社零当月同比从前一月的-6.7%提升至3.1%，高于市场预期的-0.5%。往后来看，参考2020年，消费或在三季度后半段有更明显的复苏。

　　风险提示：通胀继续大幅上行，国内外宏观政策收紧。