投资要点
随着疫情逐步缓解，我国经济在6月份已经回正。从结构来看，出口导向型和政策利好型行业生产修复较快，线下消费也有所修复，基建投资增速较快，但地产投资仍是主要拖累。
疫情对经济的暂时性冲击已经过去，下阶段或将更好统筹防控与经济发展。一方面，疫情防控政策开始优化，最大限度减少疫情对经济社会发展的影响，另一方面，一揽子稳增长政策措施将持续落地见效。我们预计未来经济将进一步修复，但中期经济修复的高度需要考虑出口的下滑、地产泡沫的继续消化。
1.GDP：疫情冲击最大阶段已过
二季度，疫情再度影响我国经济。在4月中旬，疫情影响达到最高峰，全国293个有数据的地级市中，有近50%受到疫情影响，这些地级市的GDP占全国比重一度超过70%。而在5-6月，虽然疫情影响逐步缓和，但受疫情影响城市的经济占比仍长期在30%以上。可以看出，本轮疫情对经济的影响仅次于2020年初。
在疫情冲击下，经济增速明显放缓，不过随着一揽子稳经济政策措施落地，经济逐步企稳回升，最终实现二季度同比正增长的目标。上半年GDP实际同比增长2.5%，其中，二季度GDP实际当季同比增速为0.4%，较一季度的4.8%回落4.4个百分点。从季调环比来看，二季度GDP环比下降2.6%，这一跌幅是近十年来，除2020年一季度外的最低值。
分产业来看，第二、三产业回落幅度较大。二季度第一、二、三产业的当季同比增速分别为4.4%、0.9%和-0.4%，均较一季度出现回落，其中二、三产回落幅度较大，第三产业更是出现负增长。这主要是由于疫情防控加强，人流物流受阻、部分区域停工停产停业，第三产业由于线下场景受限，修复相对较慢。
2.生产：出口型行业修复较快
生产明显修复。6月全国规模以上工业增加值同比实际增长3.9%，较5月回升3.2个百分点，环比增长0.8%，略高于历年同期，说明生产仍在积极修复。其中，6月工业企业出口交货值当月同比明显回升，说明出口对生产的驱动较强。
分行业来看，出口导向型和政策利好型行业生产修复较快。6月生产增速较高的行业可以分为两类，一类是以出口为主的行业，如电气机械、电子设备、运输设备等，其出口占总产出的比重均超过20%，这些行业生产修复较快，主要是由于港口复工复产加速，疫情期间积压的海外需求集中释放。
另一类是国内政策利好的行业，例如汽车行业，近期促进汽车消费的政策密集出台，国常会提出“进一步释放汽车消费潜力”，6月汽车行业工业增加值增速达16.2%，较5月提高23.3个百分点，其中新能源汽车产量更是同比大幅增长111.2%；又例如煤炭行业，由于5月以来复工复产提速、夏季用能增加，从中央到地方政策连发，不断加大煤炭保供力度，这使得煤炭行业保持生产的高增长。
服务业逐步修复。6月服务业生产指数同比为1.3%，较5月的-5.1%大幅提高6.4个百分点，且为3月以来首度增速回正。这主要是受益于线下人员流动恢复，我们在《复工复产数据跟踪》系列报告中就提到，6月以来，货运、物流、航运、零售等服务行业均在改善。
3.消费：线下消费复苏
消费明显回暖。6月社消零售总额同比增长3.1%，增速由负转正，较5月的-6.7%提高9.8个百分点，改善幅度较大。6月季调环比增速为0.5%，较5月进一步提高，但相较于历年同期，仍处于相对低位。由于6月CPI同比增速回升至2.5%，消费回升一部分是由于价格的贡献。
分类来看，线下消费已有所修复。6月商品零售和餐饮收入同比增速分别为3.9%和-4.0%；线上消费和线下消费同比增速分别为8.2%和1.0%。其中餐饮和线下消费较前一月出现明显改善，这主要是由于疫情形势趋缓，各地陆续复工复市，线下消费场景如餐馆、商场等恢复开业。
从具体类别来看，涨价的石化消费、政策刺激的汽车消费表现最佳。石油及制品的消费增速最高，这主要是由于原油价格的抬升，6月我国汽油和柴油价格分别上涨33.4%和36.3%。其次是汽车、化妆品、金银珠宝等可选消费也有不错的修复，其中汽车消费主要受益于“拉动增量、盘活存量、畅通循环、带动关联”等释放汽车消费潜力的政策，6月同比增速达13.9%，较5月大幅提高29.9个百分点。
其他类别中，必需消费中的粮油食品、日用品、饮料等，保持连续两个月的较高增速，除了价格同比上涨的原因，也反映需求较旺盛。不过值得注意的是，地产链相关的建材、家具等消费仍然处于低位，或是受前期地产基本面下行的拖累。
就业情况改善，失业率下降。6月，城镇调查失业率为5.5%，31个大城市调查失业率为5.8%，分别较5月下降0.4和1.1个百分点。就业的改善，一方面是由于疫情缓和后，服务业等线下就业岗位恢复，另一方面则是由于近期稳就业政策的持续发力，重点解决好高校毕业生、农民工等群体就业问题，使得就业率出现明显下降。
居民消费支出负增。二季度，全国居民可支配收入的当季同比增速为2.6%，居民消费支出当季同比增速为-2.4%，均较一季度回落。其中居民消费支出同比自2020年二季度以来再度负增，且持续低于收入增速，说明居民的消费意愿有所减弱。
4.投资：基建贡献最大
投资边际改善。6月固定资产投资累计同比增速为6.1%，当月同比增速为5.8%，较5月提高1.3个百分点。从季调环比看，6月固定资产投资季调环比为1.0%，也较5月进一步改善。考虑到6月PPI同比继续回落，价格对投资的贡献减弱，说明投资实际改善更为强劲。
在三大主要投资分项中，基建和制造业投资贡献增加，地产仍是主要拖累项。
其中，制造业投资缓慢修复。6月制造业投资当月同比增速为9.9%，较5月的7.1%提高2.8个百分点，这主要是由于各地物流恢复、陆续复工，但从当月增速上看，仍未恢复到本轮疫情前（1-2月）的水平。根据2022年第二季度中国人民银行企业家问卷调查结果显示，二季度企业家宏观经济热度指数仍在低位，经营景气指数仍在下降，不过盈利指数有所改善，下阶段随着企业家预期改善，制造业投资或进一步回暖。
基建投资增速进一步加快，成为投资的主要贡献项。6月广义基建投资当月同比增速达12.0%，较前一月提高4.1个百分点，目前为今年年内最高增速。这一方面是由于项目陆续复工，另一方面是由于稳增长政策发力扩投资，根据全国稳住经济大盘电视电话会议指导，各地加快专项债发行节奏，截至7月9日，各地共发行新增专项债券3.42万亿元，在发行进度上明显快于历年同期，在具体落实上，共支持超过2.38万个项目，其中在建项目约1.08万个，新建项目约1.3万个。
地产投资跌幅继续扩大。6月房地产投资当月同比增速为-9.7%，跌幅较前一月继续扩大1.9个百分点。施工、新开工和竣工面积同比增速分别为-48.1%、-45.1%和-40.7%，跌幅较前一月再度扩大，建筑安装工程投资减少，对地产投资的拖累较大。购置土地面积和土地成交价款同比增速分别为-52.8%和-65.1%，跌幅仍在进一步扩大，从这两个领先数据来看，地产投资未来一段时间也仍将处于低位。
虽然6月地产销售情况出现一定改善，但主要是由于短期因素，地产基本面中长期下行趋势不变。商品房销售面积和销售额同比增速分别为-18.3%和-20.8%，较5月提高13.5和16.9个百分点，这主要是由于前期加压需求的集中释放，以及个别城市如青岛、苏州等政策因素引致。从30大中城市商品房成交面积来看，6月同比跌幅一度收窄至6.4%，但截至7月14日，7月同比跌幅又再度扩大至38.8%，说明6月的销售回暖或只是短期变化。
5.经济延续修复，关注恢复高度
政策将更加积极，经济或继续修复。一方面，最大限度减少疫情对经济社会发展的影响，近期疫情防控政策在执行层面已开始逐步优化，如取消通信行程卡“星号”标记，调整密接、入境人员隔离管控时间等。虽然7月以来局部疫情仍时有发生，但我们预计，未来疫情对经济的冲击或将可控。另一方面，一揽子稳增长政策措施将持续落地见效，各地区各部门各方面的经济政策应出尽出，例如6月29日，人民银行支持国家开发银行、农业发展银行分别设立金融工具支持重大项目建设，规模共3000亿元，加大力度支撑基础设施建设；北京、宁夏等地频频发放消费券拉动消费等。我们预计，未来经济将进一步修复。
但也需要关注经济恢复的高度，因为一些中期变量已经发生变化。例如，海外需求逐步降温，我国出口份额难再提升，我国出口增速或趋于下行；房地产经济或依然偏弱，目前房地产面临需求不足问题，尤其是中小城市，同时也面临供给端的压力，房企债务问题短期内难以得到根本解决，对房地产投资和销售都会产生影响。
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