第一上海丨【公司研究】特斯拉（TSLA，买入）：2022年交付增长目标不变，规模效应稳定释放利润

　　主要数据

　　行业: 汽车

　　股价: 1008.78 美元

　　目标价: 1300 美元 (+28.87%)

　　市值: 1.04 万亿美元

　　盈利指标再超预期

　　Q1交付量为310,048台电动车，同比增长68%。总收入为187.56亿美元，同比增长81%。汽车业务收入为168.61亿美元，同比增长87%。运营利润率为19.2%，同比上升13.5个百分点。净利润为33.18亿美元，同比增长658%。季度末现金及现金等价物增加3亿美元至180.40亿美元，自由现金流为22.28亿美元。

　　Q1毛利表现亮眼，Q2将面临短期挑战

　　总毛利率为29.1%。GAAP汽车业务毛利率为32.9%，同比上升6.4个百分点。剔除ZEV Credit贡献的6.79亿美元后，毛利率为30.0%。利润率的提升主要得益于交付量增长带来的规模效应持续释放利润空间，和提价带来的单车收入增长缓解了一部分原材料及物流成本上涨的负面影响。预计短期毛利率将受以下因素影响：1）柏林、德州工厂初期将拉低Model Y毛利率，但新工厂效率均高于上海工厂，预计Q2实现盈亏平衡；2）上海和Fremont工厂的产线提效后实际峰值产能持续增加；3）改款Model S/X持续交付，高ASP提升利润空间；4）上海工厂停工影响，由于部分供应链企业及物流尚未完全恢复，短期可能影响交付。

　　四大工厂同时生产，2022年生产目标不变

　　上海工厂经历为期数周的停工，在4月18和19日逐步复产，预计Q2产能仅略低于Q1。柏林、德州工厂相继投产，规划产能（年产能均为50万台），同时德州生产的4680电池预计下半年有望达到量产规模。预计2022年公司合计年产能将至少达到140-150万台，以满足公司每年增长50%的交付目标。

　　目标价1,300美元，买入评级

　　我们根据公司2030年的2000万台年交付以及3 TWh电池产能估算。采用DCF估值（WACC 12.5%，永续增长率3%），得到目标价1,300美元，目标价高于现价28.87%，买入评级。

　　风险提示

　　供应链受疫情影响，上海二季度复工进展不达预期，新工厂和4680电池产能爬坡不达预期。

　　图表1: 盈利预测

　　资料来源：公司资料、第一上海预测