【泰有财·研究服务】海底捞（6862 HK）

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　　海底捞（6862 HK）

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　　减值损失高于预期，前景仍然不明朗

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　　减值损失高于预期，前景仍然不明朗

　　海底捞于 2 月 21 日发布预计 2021 财年将录得 38 亿元至 45 亿元人民币亏损预警公告，减值损失大幅高于预期，经调整净亏损略高于预期。主因源自：1) 2021 年关闭 300 多家餐厅及经营业绩下滑，导致处理长期资产录得一次性或减值损失约 33 亿元至 39 亿元；2) 自 2020 年以来网络快速扩张及内部管理问题，公司受到疫情明显冲击。由于每家门店的资本开支约 1,000 万元，我们估计约 30 多亿元是来自永久关闭 300 多家门店所造成的一次性亏损。扣除上述影响，根据公司公告，预计海底捞于 21 年将录得 5 亿元至 6 亿元的经调整净亏损，高出原先的 2.54 亿元经调整净亏损预测。

　　春节翻台率小幅改善

　　我们预测集团 2022 年 1 月整体翻台率同比有 106%的增长，恢复至 19 年同期的 65%左右，环比 12 月亦有所上升。预测今年春节假期整体翻台率恢复至 21 年同期的 90%，但仅恢复至 19 年同的期 70%左右，仍然落后九毛九餐饮旗下的“太二”，但与同业呷哺呷哺及凑凑一致。

　　公司短期前景仍然不明朗

　　公司已于去年 8 月进行一次降价，考虑到居民可支配收入增长减慢及消费信心不足，相信未来重新提价空间有限，叠加原材料价格上涨，预计毛利率短期仍会承压。我们维持谨慎的态度，集团的前景仍然非常不确定，疫情反复对以商务、家庭聚餐为主的海底捞影响较为显著，暂时看不到基本面有明显反转的催化剂。此外，过往支撑门店增长连住利益的店长薪酬管理制度及员工晋升制度亦因门店暂停扩张而受到影响，势必打击员工向上流的工作积极性。集团可能需要提升薪酬，增加员工积极性以维持较优质的服务，因此预计 22 及 23 年员工成本占比仍处于 33.6%/31.4%的相对偏高水平。

　　预测单店盈利能力在 2024 年前仍难以完全恢复

　　参考百胜中国(9987 HK)的经验，旗下必胜客品牌于 2014 年起同店销售及经营利润率持续下降，管理层于 2017 年对品牌进行门店升级、产品改革、数字化管理及暂缓开店，最终于 2019 年重新录得同店销售增长及改善经营利润率。考虑到 1) 疫情持续反复的影响；2) 行业竞争压力增加；3) 海底捞管理员工数目庞大，相信单店盈利能力在 2024 年前仍难以完全恢复。

　　下调目标价至 20.8 港元，维持 “中性”评级

　　我们预测集团 21-23 年收入分别为 402.8 亿/481.2 亿/546.0 亿元，同比+40.8%/+19.5%/+13.5%；预测 21-23 年股东应占溢利分别为-41.9 亿/13.1 亿/30.5 亿元，对应每股盈利分别为-0.78 元/0.23 元/0.55 元。采用现金流折现模型，按照 8.82%的 WACC，把目标价从 24.2 港元下调至 20.8 港元，对应 22 及 23 年 73.8 倍及 31.7 倍预测市盈率。

　　重要

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