市场走势
美元兑人民币中间价周五（3月4日）报6.3288，人民币中间价相较上周（2月25日）下调58pips，CNY上周收报6.3159，CNH上周收报6.3267，相较上周分别上调47pips和上调158pips。截止周五下午5点境内外人民币即期、1年期远期价差分别为-32pips、56pips。欧元兑人民币报6.8953、英镑兑人民币报8.3535、人民币兑日元报18.2151、港币兑人民币报0.8081、相较上周分别贬值2091pips、贬值1117pips、贬值852pips和贬值11pips。
资金面方面，3月7日，央行公告称，为维护银行体系流动性合理充裕，3月7日以利率招标方式开展了100亿元7天期逆回购操作，中标利率2.10%。Wind数据显示，今日3000亿元逆回购到期，因此当日净回笼2900亿元。Wind数据显示，本周央行公开市场将有3800亿元逆回购到期，其中周一至周五分别到期3000亿元、500亿元、100亿元、100亿元、100亿元。资金面方面，央行在公开市场连日净回笼后，银行间市场上周五资金面开始出现收敛，供给时断时续推升回购利率，其中隔夜上涨超过15bp至1.89%附近，并多现加权价格基础上加点成交。长期限资金中，一年期同业存单发行报价也有所上行，最新集中在2.59%。政府工作报告提出，今年着力稳定宏观经济大盘，保持经济运行在合理区间。加大稳健的货币政策实施力度。发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，为实体经济提供更有力支持。扩大新增贷款规模，保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定。保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定。进一步疏通货币政策传导机制，引导资金更多流向重点领域和薄弱环节，扩大普惠金融覆盖面。推动金融机构降低实际贷款利率、减少收费，让广大市场主体切身感受到融资便利度提升、综合融资成本实实在在下降。关于3月流动性展望，中信证券称，3月基本不存在流动性缺口（不考虑MLF和逆回购到期），但在稳增长的目标下，经济回暖的确定性信号尚未出现，货币政策宽松的窗口期仍然没有结束。2月月末隔夜利率波动加大，市场短期流动性较为紧张，可能与缴税、缴准等因素有关。无论从当前经济改善的成色分析政策的逻辑还是从月末央行的实际操作来判断，均证明目前货币政策还处于宽松的窗口期，未来两个月内降准仍有较大的概率。但是3月更多稳增长表态和措施或陆续出台，预计引发市场对于宽信用预期的调整，放大利率波动，建议把握调整之后出现的债市机会。央行召开2022年宏观审慎管理工作电视会议，要求进一步健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架，发挥好宏观审慎管理着眼宏观、逆周期调节、防风险传染的功能，推动宏观审慎政策框架落地生效，强化系统性风险监测、评估和预警，形成标准化的监测评估体系，有序实施系统重要性银行附加监管，建立完善系统重要性保险公司评估与监管框架。
重点数据与事件解读
1、2 月制造业PMI环比上升 0.1ppt至 50.2%，高于Bloomberg预测中值 (49.8%)。2 月PMI环比上升幅度高于季节性相似的 2019 年2 月的主要推动力量有两个，一是就地过年使得生产回落幅度小于季节性，二是需求扩张超出季节性。展望未来，随着限电限产等供给侧约束缓解带来的第一轮企稳效应逐渐消退，政策支持下的需求回升，将是未来一段时间制造业扩张的主要推动力。
解读：就地过年推动生产回落幅度小于季节性。生产分项环比下降 0.5ppt至 50.4%，降幅小于季节性相似的 2019 年 2 月的 1.4ppt。主要由于就地过年背景下，制造业企业春节期间生产情况下降幅度不及历史同期。从业人员、原材料库存、供 应商配送时间的环比变化也好于 2019 年 2 月，符合就地过年造成的春节期间制造业生产经营活动较往年更为接近“正 常”状态的特征。前两者支撑了整体制造业PMI，而后者则对整体制造业PMI有一定边际下压作用。政策支撑下，需求扩张超季节性。新订单分项环比上升 1.4ppt至 50.7%，结束了长达 6 个月的收缩期。环比上升幅度 高于 2019 年 2 月的 1.0ppt。其中新出口订单环比上升 0.6ppt至 49.0%，反映内需扩张速度快于外需。而新出口订单的环比上升幅度也高于季节性，显示外需动能仍较强。结构上新动能行业表现较好，高技术制造业和装备制造业PMI环比分别上升1.2ppt和1.1ppt至53.1%和51.4%，而季节性相似的2019 年2月两者分别环比上升 1.8ppt和0.6ppt至 51.4% 和 50%。基建适度超前发力开始显现。建筑业商务活动指数环比上升2.2ppt至57.6%，而通常情况下 2月建筑业商务活动指数环比变化皆为下降。建筑业其他分项中，新订单、业务活动预期、从业人员分别环比上升1.8ppt、1.6ppt、6.6ppt至 55.1%、 66%、55.8%，整体超季节性上升，显示出基建适度超前发力的效果已经开始显现。但是制造业复苏仍有一些隐忧。一是小型企业经营压力仍大。分规模来看，大中型企业PMI上升，而小型企业PMI环比下降 0.9ppt至45.1%。二是价格压力再度上升。主要原材料购进价格和出厂价格环比分别上升 3.6ppt和 3.2ppt至 60% 和 54.1%。地缘冲突加剧了部分大宗商品原本就偏紧的供需状况，石油煤炭及其他燃料加工、有色金属冶炼及压延加工等行业两个价格指数均继续位于 60.0%以上高位区间。三是服务业仍受疫情影响。2 月本土日均新增阳性数有所下降， 服务业商务活动指数环比微升 0.2ppt至 50.5%。但是 50.5%的绝对水平较往年同期仍有较大差距，显示服务业持续受到疫情的负面影响，其中零售、生态保护及环境治理、居民服务等行业商务活动指数位于45.0%以下低位区间。
2、高基数下工业增加值同比或有所下降。1、2 月制造业PMI分别为 51%、51.2%，制造业企稳态势进一步显现。尤其是 2 月PMI环比上升幅度高于季节性相似的 2019 年 2 月，我们认为背后的主要推动力量有两个，一是就地过年使得生产回落幅度小于季节性，二是需求扩张超出季节性。从高频数据来看，1、2 月沿海八省电厂日耗同比分别为-4.9%、10.2% （2021 年 12 月为-7.8%），而年初至 2 月中旬发电量累计同比增速为 7.7%（2021 年 12 月为 0.4%）。考虑到 2021 年 1-2 月工业增加值的高基数，我们预计 2022 年 1-2 月工业增加值同比+3.8%（2021 年 12 月为 4.3%）。
解读：1-2 月固定资产投资累计同比增速或为 4.1%（前值 4.9%）。受PPI、出口、利润拉动和产能利用率高位等因素拉动的滞后影响，叠加 2021 年1-2 月的低基数，制造业投资同比增速或较高，支撑整体固定资产投资。前2 月广义基建同比增速或转正，但回暖尚待3 月。前 2 月新增地方专项债发行近 8800 亿元，叠加去年未用的财政资金，我们预计今年财政支出呈现比较明显的支出前置特征。不过从前 2 月份的建筑钢材成交量，以及水泥生产库存数据看，建筑端的需求回暖尚待时间，我们认为或主要与 2 月北方气温较低、冬奥会召开等因素有关，稳增长政策效果或在3 月加快见效。我们预计前2月广义基建同比增速或转正，在2%左右，其中电力行业投资或是重要拉动项。房地产方面，销售疲软，1-2 月 30 城商品房成交面积同比-28.7%，较 12 月的-21.9%进一步恶化，且按农历看，节后 30 天同比-37%，比节前 30 天同比-24%进一步恶化，一二三线销售面积均同比负增，三线跌幅更大，1 月按揭同比负增 2000 亿元同样说明购房需求偏弱。拿地亦较谨慎，百城土地成交面积同比-45.4%，一线、二线、三线分别下滑-64%、-40%、-38%。受高基数影响，1-2月房地产主要指标同比降幅或均在两位数，销售面积同比或扩大至-20%（前值-15.6%），开发投资或同比下滑 15%（前值-13.9%）。疫情防控边际调整，有助于消费温和改善。节前，政府对执行防疫政策提出“五个不得”，2 月发改委等部门联合下发通知提出“四个精准”、“三个不得”，均旨在减轻疫情防控带来的经济影响。从春节假期数据来看，春运旅客发送量同比增长 21.8％，18 个省份的春节消费增速中位数在 8.5%左右，总体来看表现尚可。但疫情压制并未解除，旅游、观影等消费较疫情前仍显著下滑；去年下半年以来居民收入增速下滑，对消费可能也形成拖累。我们预计消费更多是受防疫政策边际调整带来的支撑，预计 1-2 月社会消费品零售总额同比增长 6%左右，对应以 2019 为基期的复合增速约 4.1%，好于去年底。出口动能仍较强。美欧从疫情影响中恢复，日韩虽然受疫情冲击，但我们预计对中国外需影响较小。1、2 月全球制造业PMI分别为 53.2%、53.6%，2 月美欧服务业PMI分别为 56.7%、55.8%（1 月分别为 51.2%、51.1%）。1-2 月韩国从中国进口同比增速为19%（2021 年12月同比为26%）。我们预计1-2月出口同比18%（2021 年12月为21%）、进口同比19%（2021 年 12 月为 19.5%），贸易顺差 1087 亿美元。俄乌冲突不断升级，2 月PPI同比或小幅上升至 9.5%（前值 9.1%），成本传导或有滞后，加之猪价疲软，春节错位压低部分服务价格同比，CPI同比或与上月持平于0.9%。PPI方面，俄乌冲突升级推动油价大涨，3月 2 日国际油价升破 110 美元/桶，在油价带动下铜铝价格亦上行，同比维持高位；国内动力煤价格温和上涨，但受去年同期低基数影响，同比或从上月的 4%上升至 48%；基建提前发力预期下，螺纹钢价格小幅回升；电力市场化或继续，电价同比可能继续抬升。PMI工业品出厂价预示着PPI环比或在 0.6%左右，而高频数据显示的或更高，我们预计 2 月PPI同比或较上月走高。CPI方面，弱需求下，2 月猪肉价格依然疲软，农业部猪肉平均批发价同比跌幅进一步扩大至 53.5%，水产品价格同比亦回落，蔬菜价格同比小幅回升，前期成本回落或继续带动非食品消费品价格放缓，春节错位下，旅游、房租、家政服务价格同比或有所回落，CPI同比或持平于上月低位。债券融资或推动社融增速继续走高，信贷小幅上升。2月政府债净发行 3490 亿元，相比 2021 年 2 月的 463 亿元大幅增长；同时，2 月信用债净融资达到 3149 亿元，较去年同期的 1027 亿元同比上升。以上两项合计有望推动社融同比多增近 5000 亿元。同时，2 月末票据利率明显下跌，银行可能通过票据冲量加大信贷投放，2 月新增信贷预计 1.6 万亿元，同比多增 2000 亿元。综上来看，我们预计 2月新增社融 2.4 万亿元，同比增速进一步上升到 10.7%；M2 增速或小幅回落至9.4%。
3、美国2月非农就业数据远超预期，创去年7月最大涨幅。失业率继续改善，美联储准备加息之际，劳动力市场维持强劲。
解读：美国2月非农就业数据远超预期，创去年7月最大涨幅。失业率继续改善，美联储准备加息之际，劳动力市场维持强劲。 失业率继续改善，2月失业率录得3.8%，好于市场预期的3.9%，为2020年2月来新低，前值为4%。时薪涨幅不及预期，2月平均每小时工资同比增长5.1%，不及市场预期5.8%，前值为5.7%。劳动参与率小幅攀升，2月数据攀升至62.3%，好于市场预期的62.2%，前值为62.2%。失业率方面，在主要工人群体中，成年男性（3.5%）和西班牙裔（4.4%）的失业率在2月份有所下降，西班牙裔失业率已回到了疫情前的水平。成年女性 (3.6%)、青少年 (10.3%)、白人 (3.3%)、黑人 (6.6%) 和亚洲人 (3.1%) 的失业率在一个月内几乎没有变化。行业方面，美国劳工统计局表示，2月就业普遍增长主要来自是休闲和酒店、专业和商业服务、医疗保健和建筑业的增长。失业率方面，在主要工人群体中，成年男性（3.5%）和西班牙裔（4.4%）的失业率在2月份有所下降，西班牙裔失业率已回到了疫情前的水平。成年女性 (3.6%)、青少年 (10.3%)、白人 (3.3%)、黑人 (6.6%) 和亚洲人 (3.1%) 的失业率在一个月内几乎没有变化。行业方面，美国劳工统计局表示，2月就业普遍增长主要来自是休闲和酒店、专业和商业服务、医疗保健和建筑业的增长。
后市展望
上周各货币对除人民币直盘外波动显著增加，主要原因还是美元上周涨幅创近一年以来新高。尤记得去年10月份美指到达去年年初时我们给定的第一目标位95后，我们给出了99的第二目标位置，截止7日上午，美指盘中一度冲上99上方。此次美指冲上99关口，俄乌冲突助力甚多，导致连周五的大超市场预期的NFP也只能做一个配角。人民币即期方面，上周中间价自周三开始的变动与隔夜波动的关系明显减弱，上周中间价每日波幅加总为1276BP，作为参考在岸人民币每日波幅加总仅为236BP。尤以周三周四的中间价与隔夜收盘价关系最弱，详细解读已经在周三短讯中提及，再此不赘述。上周五、本周一的中间价则明显低于我们的中间价模型，央行似在给人民币本轮升值按下“暂停键”，但说“逆周期因子”恐为时尚早。技术上看，美指各周期继续偏多，本周关注能否守住99，美指第三目标位为103附近；人民币方面，结汇盘压力明显增大，但是央行引导中间价上行的意图亦较为明显，结合技术面来看，短期人民币恐面临一定压力，但周度以上目前依旧为升值趋势，料本周美元人民币波动范围6.30-6.35，偏多。
市场动态跟踪
数据来源：Wind 香港财资市场公会横华国际研发中心
短端境外贴水境内，长端升水，同时两地远期价差继续收窄。
数据来源：
Wind 横华国际研发中心
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