以下文章来源于华泰期货研究院，作者邓绍瑞
摘要
粕类：国内进口大豆到港供应压力不大，油厂开机保持平稳，豆粕供应压力有限，叠加油厂压榨利润恶化，远月船期采购进度放慢。生猪处于去产能阶段，猪料需求见顶，禽料需求仍处下降趋势，水产旺季也基本过去，整体粕类消费需求相对偏弱，并无明显亮点。目前全国豆粕库存在30万吨左右，豆粕库存季节性下降，油厂库存保持在偏低水平。油厂豆粕库存较低，尤其南方市场货源紧张，豆粕现货报价坚挺。随着近期美豆期货盘面和升贴水报价走强，进口大豆成本明显抬升，盘面进口大豆压榨利润较前期明显恶化，盘面榨利大幅亏损。随着南美大豆产量下调，未来南美大豆出口供应能力下降，全球大豆库存维持紧张状态，进口大豆成本预计维持上涨趋势。国内豆粕供需维持紧平衡，未来国内豆粕价格走势更多取决于成本端。在南美干旱天气影响下，南美大豆产量下修，全球大豆供需紧张，美豆及国内豆粕价格易涨难跌。
油脂：国内大豆压榨开机压力不大，国内棕榈油进口买船仍偏少，进口菜籽后期也存在明显缺口，国内油脂进口供应仍维持紧张格局。当前油脂高价格对下游采购形成一定抑制，尤其是贸易和投机环节采购偏谨慎，但油脂终端消费刚性较强，因此，油脂实际消费仍保持平稳。目前国内三大油脂商业库存延续下降趋势，绝对库存水平处于历史同期低位，三大油脂合计库存仅160万吨，且短期库存紧张状态难见明显缓解。现货端保持低库存，使得油脂现货价格保持坚挺，三大油脂现货基差明显升水于盘面。目前国内油脂进口利润明显倒挂，未来油脂进口利润存在修复需求。马棕产量仍保持低水平，加拿大菜籽大幅减产，未来全球油脂产量增长潜力下滑，生物能源消费不断扩张，长期依然维持牛市格局。在全球油脂供需环境逐步向好，国内外库存仍然偏紧的情况下，未来价格仍将延续长期上涨趋势。
策略：
粕类：单边谨慎看多
油脂：单边谨慎看多
风险：
粕类：人民币汇率大幅升值
油脂：政策风险
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产地天气分析
12月中旬至1月中旬南美大豆产区降雨偏少，持续高温干旱，导致南美大豆产量受损。1月中下旬巴西南部和阿根廷大豆产区迎来改善性降雨，不过由于巴西南部大豆已经进入成熟阶段，因此降雨对大豆产量恢复帮助不大。2-3月份仍是阿根廷大豆的关键生长期，目前天气预报显示2月阿根廷大豆产区降雨预报仍然偏少，所以干旱天气仍是短期影响南美大豆产量和国际大豆价格的关键因素。
1月东南亚棕榈油产区降雨偏多，尤其是马来东部和印尼大部分产区都出现大量降雨，这对本身就缺少劳动力的东南亚产区棕榈果串收割效率造成进一步的影响。目前天气预报显示2月东南亚产区降雨仍偏多，这也体现出全球拉尼娜气候的特点。最新的Nino3.4指数显示2022年大部分时间段该指数都处于-1以下，表明后期拉尼娜气候或仍将维持较长时间，这也将对后期南美大豆和东南亚棕榈油产量形成影响。
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美豆平衡表分析
在1月美国农业部的供需报告中，USDA已经对2021/22年度美国大豆的产量做出了最终的定产评估，2月供需报告中USDA对该产量不会再继续调整，而是直接沿用1月数据。因此，在2月供需报告中，2021/22年度美豆供需平衡表的变数主要来自于需求端的调整。两方面因素决定了美豆需求调整的空间：
首先，目前美国农业部将2021/22年度全球大豆进口需求放在了1.68亿吨附近，相比前期年度增加280万吨，这部分大豆进口增量几乎完全由非中国进口需求增长带动，而2021/22年度中国大豆进口需求与前一年度基本持平，放在了1亿吨。但考虑到目前中国油粕消费需求表现一般，尤其是在养殖利润低迷的情况下市场普遍对国内大豆进口量能否达到1亿吨持怀疑态度，如果USDA在后续的供需报告中调减中国大豆进口量，则将对G3国家大豆出口市场构成不利影响。
其次，由于去年至今全球拉尼娜气候的持续影响，在这一季南美大豆的关键生长期，巴西南部产区和阿根廷产区大部分时间段处于高温干旱状态，使得南美大豆产量并未达到之前的丰产预期。虽然在1月的供需报告中USDA已经对南美大豆产量作出了下调，但是目前市场机构普遍预期巴西大豆产量在1.26亿吨附近，较1月USDA的1.39亿吨预估仍有1000万吨以上的调减空间，同样市场机构对阿根廷大豆产量的预估也低于USDA的预期。如果后续供需报告中USDA进一步下调南美大豆产量，那么美豆需求将会受益，美豆供需形势将呈现出更加紧张的状态。
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马棕平衡表分析
产量方面，市场机构MPOA数据显示，1月沙巴产量幅度为-9.22%，沙捞越产量幅度为-13.7%，马来半岛产量幅度为-16.82％，全马产量幅度为-14.35％。根据该数据估算，预计1月马来西亚棕榈油产量在125万吨附近。
出口方面，ITS数据显示1月马来西亚棕榈油出口117万吨，环比减少41万吨。其中，1月出口至中国11.9万吨，环比减少5万吨；出口至印度23.8万吨，环比减少8.8万吨；出口至欧盟34.3万吨，环比减少14.2万吨。1月份马棕出口呈现季节性回落趋势，三大主要进口国进口量均明显下滑，预计1月马棕出口在100万吨附近。
综合评估，我们预计1月马来西亚棕榈油产量125万吨，环比减少13.8%，同比增加11%。可以看到1月马棕产量虽然同比回升幅度较大，但是环比上仍然延续了季节性减产周期的规律，所以马棕产量维持下降趋势。预计1月马棕进口数据在10万吨左右，1月马棕单月合计供应量在135万吨；需求方面，根据船运机构数据，我们推算1月马来西亚棕榈油出口100万吨，环比减少29.3%，国内消费30万吨，单月总需求合计130万吨，单月马来西亚棕榈油供需基本平衡，库存小幅累积。因此，我们预计1月马来西亚棕榈油结转库存163万吨，较12月库存增加5万吨。
虽然当前马棕产量绝对水平仍较低，但后期马来西亚棕榈油产量将逐步进入季节性环比增加趋势，目前我们预估2-3月份产量分别在130万吨和150万吨。出口需求方面后期需重点关注印尼限制出口对马棕出口份额的影响，目前我们预估2-3月份马棕出口分别在110万吨和130万吨。按照当前预估推算下来，未来2-3月份马来西亚棕榈油库存仍将在低位徘徊，一季度马棕库存保持在160万吨附近。
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国内市场供需分析
国内粕类供需分析
1月国内豆粕结转库存26万吨，环比上月减少32万吨。1月沿海油厂菜粕库存5.5万吨，环比上月增加0.2万吨。1月国内进口大豆到港量预计在870万吨附近，油厂开机节奏保持平稳，豆粕供应压力不大，油厂库存保持历史同期低位，南方地区货源紧张。
南美大豆近月船期cnf报价594美元/吨，大豆盘面压榨利润-100元/吨。1月CBOT美豆期货价格延续上涨趋势，同时新季南美大豆升贴水保持坚挺，使得南美大豆cnf报价不断抬升，国内油厂进口大豆盘面压榨利润恶化，榨利维持倒挂状态，利润不佳导致油厂放慢远月船期大豆采购进度。
当前国内进口大豆到港量保持供需平衡，但到港节奏和区域分布不均，导致南方大豆到港偏少，油厂压榨开机受到影响，区域内豆粕供应紧张，其他区域豆粕分流至南方市场。总体来看，当前国内豆粕处于供需紧平衡状态，库存水平偏低，现货基差保持坚挺。目前华南豆粕基差M05+400，华南菜粕基差RM05+10。
国内油脂供需分析
1月国内豆油商业库存89万吨，环比上月减少4万吨；菜油商业库存32万吨，环比上月减少1万吨；棕榈油库存42万吨，环比上月减少16万吨；三大油脂合计库存163万吨，环比上月减少21万吨。1月份国内三大油脂库存延续去库态势，尤其棕榈油库存下降最为明显，三大油脂合计库存仍处于历史同期低位。
马来西亚棕榈油近月船期cnf报价1372美元/吨，棕榈油盘面进口利润-900元/吨；阿根廷豆油近月船期cnf价格1450美元/吨，豆油盘面进口利润-1700元/吨；加拿大菜油近月船期cnf价格1820美元/吨，菜油盘面进口利润-1880元/吨。由于东南亚棕榈油正处于季节性减产周期，产量和库存水平不高，1月份海外油脂价格呈现持续上涨趋势，导致进口成本不断抬升，国内油脂盘面进口利润倒挂幅度进一步拉大。
1月份处于春节前的油脂消费和备货旺季，国内三大油脂库存呈现稳定下降趋势，油脂现货价格仍然维持高位，同时随着盘面进口利润的大幅倒挂结构，使得油脂进口到港量偏少，现货基差保持坚挺。目前华北一级豆油基差Y05+770，华南24度棕榈油基差P05+1200，华南四级菜油基差OI05+520。
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行情观点及策略
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