第一上海丨【公司研究】上海复旦（1385，买入）：FPGA收入高速增长带动21Q3利润率大幅提升

　　主要数据

　　行业: 半导体

　　股价: 20.0 港元

　　目标价: 32.0 港元（+60.0%）

　　市值: 163 亿港元

　　21Q3利润大幅提升

　　公司2021第三季度实现收入7亿人民币，同比增长49.6%。毛利率由去年同期的45.1%大幅提升至62.9%，同时也高于2021H1的55.2%；毛利率的提升源于产品结构变化和市场价格上涨，其中FPGA的销售增长为主要驱动因素。营业利润2.1亿人民币，同比增长297%。归母净利润1.9亿元，同比增长325.8%。扣非归母净利润1.7亿人民币，同比增长696.1%。每股收益0.26人民币，去年同期为0.06人民币。同时，公司销售、管理及研发费用总计2.5亿人民币，其中研发费用为1.8亿人民币，研发费用率为24.3%，比去年同期下降1.6个百分点。今年前三季度公司各产品线营业收入分别为：安全与识别芯片6.8亿人民币、非挥发性记忆体5.5亿人民币、智能电表芯片1.9亿人民币、FPGA 及其他芯片3亿人民币、测试服务收入1.8亿人民币。

　　PSoC产品已经开始销售，贡献千万级别利润

　　公司第一代28nm PSoC产品青龙系列已经开始销售，收入达千万水平。该产品配置有APU及多个AI加速引擎，技术水平国际领先，可应用于5G通讯、人工智能、自动驾驶、物联网、大数据中心等。目前PSoC产品的客户还处于设计及测试，尚未到大规模出货与应用阶段。我们认为PSoC产品的成熟与产能爬坡将带动FPGA产品的单价增长，使公司的毛利率与净利润率继续提升。

　　FPGA芯片单季度销售收入过亿

　　本季度公司FPGA及其他芯片销售收入高速增长，达到1.2亿人民币，而去年全年为1.5亿人民币。公司于2018年发布了28nm制程的亿门级FPGA芯片，SerDes模块最高支持13.1Gbps。由于FPGA产品毛利率高于95%，14/16nm的10亿门级FPGA产品也在按计划研发中，预计将于明年生产样片，23年量产。我们认为，未来公司将在满足高可靠市场需求的前提下，逐步进入消费级市场，公司FPGA产品还有较大的成长空间。

　　目标价32.00港元，维持买入评级

　　我们预计公司未来三年的收入分别为24.9/28.8/32.7亿人民币，对应净利润4.7/6.1/7.8亿人民币。我们采用PE估值法，给予公司目标价32.00港元，对应2022年利润的35倍PE，相较于现价有60.0%的上升空间，维持买入评级。

　　风险

　　FPGA销售状况不及预期、产品产能风险、中美关系风险

　　图表1: 盈利预测

　　资料来源：公司资料、第一上海预测