第一上海丨【公司研究】海底捞（06862，买入）：翻台率短期持续承压，静待运营端改善

　　主要数据

　　行业: 餐饮

　　股价: 28.6 港元

　　目标价: 33.0 港元（+ 15 %）

　　市值: 1561 亿港元

　　中期录得归母利润0.9亿元，短期业绩承压

　　截至2021年中期，公司实现营业收入200亿元，同比增长105.9%，环比增长6.6%,主要得益于20年同期疫情所导致的低基数以及门店数量扩张。原材料及易耗品成本占收入比例略微下降至42.3%（2020中期年44.5%），主要由于疫情好转且收入增加，尽管员工数量增加及员工薪资水平提升，但员工成本增速低于收入增速，公司员工成本占比下降至35.6%（1H2020年：41.7%），水电及差旅等占比基本保持稳定，受疫情好转及业务扩张影响，折旧及摊销收入占比下降至10.8%（1H2020年13.3%），此外，公司录得汇兑亏损0.85亿元（同期录得收益0.6亿元），公司录得归母净利润约0.94亿元，同比去年同期亏损扭亏为盈。受疫情反复且门店快速扩张及公司内部管理运营仍处于改善阶段，公司翻台率有待提高，短期业绩承压。

　　上半年处于快速开店期，翻台率仍有待提升

　　2021年上半年，公司净开门店299家（关店11家）至1597家，其中一线城市287家，二线城市593家，三线城市611家，中国大陆以外106家。新增门店相比往期，仍处于快速开店阶段。其中一线城市有所放缓，三线及以下城市快速渗透，一线/二线/三线及以下/境外城市分别净开32/94/160/13家，持续下沉低线市场以及加密翻台率处于高位的地区。由于公司依旧处于快速开店期以及经营管理等问题，公司整体翻台率有所承压，相比去年同期3.3次/天，上半年下滑至3次/天，而去年同期部分门店有暂时营业所导致翻台率下滑的原因。今年尽管也有疫情反复+新门店快速扩张等原因，但相较于去年同期疫情已有好转，但翻台率整体比去年同期反而有所下滑，同店的翻台率3.4次/天，基本也仅与去年同期持平。未来，公司预计随着内部管理（如大小区改革），运营（科技赋能等）的努力调整及改善，及开门店的逐步成熟，公司的翻台率有望逐步回升。

　　下调目标价33港元，维持买入评级

　　我们认为尽管公司仍处于快速拓店期，门店数量持续增加，但由于快速开店下公司整体经营态势仍处于弱复苏阶段，公司经营业绩低于我们预期。尽管公司目前在内部管理及运营方面在持续调整改善，但经营层面的反转并不是短时间就能调整到位，需要一定时间的沉淀，业绩短期承压，我们大幅下调2021年业绩预测至16.6亿元，但我们认为公司仍是中式餐饮中火锅赛道的标杆龙头，品牌效应突出，能有效针对管理及运营问题做出有效的改善。我们下调目标价至33港元，对应2022年40倍，维持买入评级。

　　风险

　　翻台率恢复低于预期，新业态拓展不及预期，食品安全风险

　　图表1: 盈利预测

　　资料来源：公司资料、第一上海预测