第一上海丨【公司研究】康哲药业（867，买入）：药品+医美/大健康一体两翼，海外+国内创新研发版图差异化布局，蓄势待发

　　主要数据

　　行业: 医药

　　股价: 16.12 港元

　　目标价: 25.0 港元（+55.1%）

　　市值: 389.29 亿港元

　　2021上半年业绩稳步增长，符合预期

　　公司2021上半年营收同比增长23.6%至人民币38.43亿元，毛利同比增长25.3%至28.74亿元，净利润同比增长25.5%至16.32亿元。全按药品销售收入口径，营收、毛利、净利润增速分别为28.7%、27.9%、25.5%；毛利率略微下滑0.4pp至64.8%，净利率同比下滑1.0pp至38.2%。分板块看，心脑血管线、消化线、眼科线、皮肤线期内营收分别录得23.21亿元（+29.9%）、14.55亿元（+25.7%）、1.66亿元（+45.9%）、1.32亿元（+54.4%）。销售费用率同比上升1.0pp至21.9%。行政费用率同比上升0.7pp至3.7%。研发开支同比增长11.3%至4.07亿元，占收入比重下降1.5pp至9.5%。每股股息21.05人民币分（+25.5%），派息率维持40%。

　　海外+国内创新研发版图差异化布局，加速创新成果中国商业化兑现

　　期内，公司进一步完善创新研发管线布局，股权投资/合作海外创新项目的同时，开启产业化投资国内Biotech公司，布局全球潜在同类治疗效果最佳、最安全、最局效益比的创新靶点，致力于打造创新药孵化平台。今年4月，公司股权投资泰诺麦博并与其成立合营公司，其为天然全人源单抗研发平台，安全性高，可解决传统技术抗体药物临床应用中的抗药抗体反应难题。我们认为公司有望凭借临床及渠道推广优势，加速推动创新成果在中国的商业化兑现。此外，重磅创新品种临床效率高：1）地西泮鼻喷剂中国NDA申报已获受理，预计2022年获批上市；2）替拉珠单抗中国三期临床桥接试验取得积极结果，预计2022年获批上市；3）亚甲蓝肠溶缓释片中国IND申请已获批准，预计2023年获批上市；4）甲氨蝶呤注射液（预充式）中国IND申请已获批准，有望成为中国首个治疗类风湿关节炎的皮下注射剂，预计2022-2023年获批上市。我们认为公司即将迎来创新品种上市收获期，未来成长可期。

　　皮肤医美领域纵深发展，有望迎来第二增长曲线

　　公司纵深布局皮肤医美领域，期内取得积极进展：1）收购卢凯，丰富医美产品矩阵，加强协同效应；2）收购超声技术研发生产平台康乃馨64.81%股权，引入超声塑身仪无创减脂设备，未来康乃馨将持续为公司注入前沿的超声医美设备；3）与医思健康签订战略合作备忘录，探索建立医美医生教育培训平台，促进医美人才市场规范化；4）委托山东创新公司对他克莫司软膏、利丙双卡因乳膏进行产品研发。除此，通过与卢凯渠道资源整合，医美板块分为皮肤处方BU和医美BU，目前销售团队约500人并在持续扩张中，高效灵活的股权激励机制有望快速推动业务发展。此外，公司已全面入驻天猫国际、京东健康、有赞平台，截止至今年6月底已上线14个欧美知名品牌的88款产品。综上，随着医美及大健康板块持续拓展，打造多元化产品矩阵，完善新媒体、新零售渠道布局，我们认为以上板块有望为公司贡献额外增量，迎来第二增长曲线。

　　提升目标价至25.00港元，买入评级

　　保守考虑地西泮鼻喷剂、替拉珠单抗和8个仿制药的管线价值，以及康哲美丽系列产品价值，暂未考虑集采影响，我们根据PE估值法测算得出目标价25.00港元，较现价有55.1%上升空间，对应2022年15倍市盈率，维持买入评级。

　　图表1: 盈利摘要

　　资料来源：第一上海, 公司资料