最新美联储会议纪要显示，美联储可能在年底前开始缩减购债规模，再次引发市场波动。经济数据好坏参半，10年期美国国债收益率回落2个基点至1.26%，2年期美债收益率则回升2个基点至0.22%，收益率曲线有所趋平。上周中资美元债一级市场新发行继续冷淡，新发债券合计31亿美元；二级市场方面，华融或引入中信集团等为战略投资者。地产美元债方面，房企中期业绩好坏参半，除了个别优质地产债，整体中资地产美元债市投资情绪较差。年初以来，中资城投美元债呈现供销两旺的局面，其中有不少是首次在离岸市场发行美元债。从近期政府相关实体的信用风险事件处理中可以看出，虽然中央政府违约容忍度提升，但也不希望政府相关实体债务违约骤然抬升，以防止出现较大范围的风险传染。
一级市场：城投债认购火热 利差普遍大幅收窄
上周中资美元债一级市场新发行继续冷淡，新发债券共8笔，合计31亿美元，均是投资级债，以科技、金融和城投板块为主，发行规模分别为10亿、8亿美元和7亿美元，其中发行规模最大为百度的两只分别5.5年/10年期、3亿/7亿美元高级可持续票据。值得注意的是，上周并没有地产美元债新发行，反映地产债市仍低迷。
全周有两笔中部省级城投发行，市场认购火热，利差大幅收窄，显示市场对于优质城投债需求旺盛。其中，河南投资集团首次发行美元债，其担保发行一笔3年期、3亿美元的高级无抵押债，惠誉评级为A-，峰值订单有19倍，最终定价在2.2%，较初始价大幅收窄70个基点，一级市场的火热也带动二级市场同省相关名字利差的明显收窄。安徽交通控股定价一笔5年期、4亿美元的高级无抵押债，穆迪和惠誉评级分别为A3/A-，峰值订单有12倍，最终定价在T5+90bps，较初始价收窄55个基点。
二级市场：房企中期业绩表现分化 投资情绪较负面
上周美联储会议纪要显示，美联储可能在年底前开始缩减购债规模，再次引发市场波动。我们认为，现时全球各地疫情发展和疫苗接种步伐不一，将导致经济表现进一步分化。国际货币基金组织在其最新发布的经济展望中，维持了今年全球经济增长6%的预测。不过，新兴市场的经济增长相对4月份时的预测调低了0.4百分点至6.3%，发达经济体的增长则被调高0.5个百分点到5.6%。美联储因应美国经济改善和通胀上升而逐步退出非常规货币政策将有可能为全球金融市场带来更大的波动。经济数据好坏参半，虽然最新一周首次申请失业救济人数连续下跌4周至疫情以来最低水平的34.8万，但美国7月零售销售下跌1.1%，引发市场对经济增长的担忧，抑压市场风险偏好，加上市场基本定价了美联储或在年底前缩减购债规模的影响。在这背景下，10年期美国国债收益率回落2个基点至1.26%，2年期美债收益率则回升2个基点至0.22%，收益率曲线趋平。
二级市场方面，iBoxx中资美元债总回报指数上升0.25%，连续3周录得增长，信用利差收窄近1个基点，主要受益于投资级债升幅所带动，投资级美元债总回报指数上升0.61%，信用利差收窄超过7个基点。华融上周发盈利警告﹐表示2020年出现1029亿人民币的巨额亏损，不过同时公告称将引入中信集团等战略投资者，并通过向其发行新股份补充资本，不涉及债务重组。中信集团是国务院直属的部级金融集团，同时方案并不涉及债务重组，此举或意味着华融事件可能获得对债权人较为有利的处置方案，带动多笔华融美元债反弹到90pt左右。
相反，高收益美元债仍受到恒大事件及一些房企2021中期业绩不如理想所拖累，总回报指数下跌0.77%，信用利差走阔超过54个基点。地产美元债方面，上周公布的房企中期业绩好坏参半，除了个别优质地产债，整体中资地产美元债市投资情绪较差，总回报指数下跌0.96%，信用利差走阔近51基点；地产高收益债总回报指数下跌1.47%，信用利差走阔近96个基点至1550个基点以上；地产投资级债总回报指数则小幅上行0.17%，信用利差基本持平。
上周公布的房企2021中期业绩中，表现较好的有宝龙地产(PWRLNG)，其总收入同比上升20.7%至人民币207.3亿元，毛利率保持在行业领先水平的35.2%，归母核心盈利同比上升41.8%至人民币25.5亿元。同时，宝龙地产的信用指标维持健康水平并保持在“绿档”，净负债率为79.4%（永续债为负债，下同），现金短债覆盖率为1.29倍，总资产负债率（扣除预售款）为69.98%。相反，建业地产（CENCHI）的2021中期信用表现不佳，其美元债遭到大幅抛售，主要因为市场担忧其信用及现金流状况。虽然建业地产的现金短债覆盖率提升至1.9倍，但其净负债率从2020上半年的34.8%大幅上升至2021上半年的92.6%，2021上半年录得现金净流出人民币117.5亿元，导致投资者质疑其现金流动性及稳定性。
市场观点：中资城投美元债供销两旺
上周豫资控股担保发行的26年到期的高级美元债表现亮丽，利差全周大幅收窄45个基点，价格上涨2pt。年初以来，中资城投美元债呈现供销两旺的局面，其中有不少是首次在离岸市场发行美元债，新发行共计202亿美元，较去年同期大幅增长84%，明显高于中资美元债总发行量的增速。
永煤等国企债务通过展期等方式得到较为妥善的解决，现时也未有给投资者带来实质性损失。同时，近期华融通过引入国资背景的战略投资者，避免了债务重组。这些事件在某种程度上甚至又强化了市场对于政府相关实体债券的信心。
政策方面，银保监会7月中旬发布的《银行保险机构进一步做好地方政府隐性债务风险防范化解工作的指导意见》（以下简称“15号文”），是最新的关于城投融资的指导文件，文件要求打消财政兜底幻觉，严禁新增或虚假化解地方政府隐性债务，切实把控好金融闸门。虽然15号文提出严厉的城投融资管控，但总的来看，防风险依然是文件的重点，不发生系统性风险是底线，在此基础上，开展控新增、压存量、优结构和强监管的工作。
从近期政府相关实体的信用风险事件处理中可以看出，虽然中央政府违约容忍度提升，但也不希望政府相关实体债务违约骤然抬升，以防止出现较大范围的风险传染。
涂振声， CFA
涂振声先生是研究部副主管及执行董事，负责固定收益市场研究，对在岸和离岸债券市场发展有深刻见解。他拥有接近20年的专业经验，在2019年《机构投资者》大中华最佳分析师（海外）评选中入围投资组合策略团队。曾于法国巴黎银行（香港）的固定收益研究部从事宏观研究工作，团队在2007及2008年的《亚洲货币》投票中排名第一。他持有英国兰卡斯特大学金融硕士学位，并拥有特许金融分析师资格。
李月， 先生
李月先生在从事宏观及固定收益研究工作。他拥有5年的中资美元债市场研究经验。其团队在 2019 年《机构投资者》大中华最佳分析师（海外）评选中入围投资组合策略团队。他持有爱丁堡大学经济学硕士学位。
周朗程， 先生
周朗程先生，毕业于美国南加州大学马歇尔商学院，获工商管理金融学学士学位。2017年加入，从事宏观、固定收益及房地产行业研究工作。他在 2019-2020 年大中华地区《机构投资者》最佳分析师（海外）排名中取得投资组合策略个人第三名；2020 年全亚洲《机构投资者》最佳分析师排名中分别在香港和专题研究取得个人入围奖。其团队在 2019-2020 年大中华地区《机构投资者》最佳分析师(海外)评选中入围投资组合策略团队。
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