睿智投资｜ 舜宇光学 (2382 HK) – 强劲产品储备但目前估值合理

　　舜宇光学公布 1H21 净利润同比增长 54%，符合我们/市场预期，收入同比增长 5%，较我们/市场预期低 6%/3%，主要由于手机模组和镜头的价格压力。由于手机镜头降配趋势持续，管理层对下半年的平均单价和毛利率持保守态度，公司预期今年全年毛利率跟去年持平，手机模组和镜头下半年的单价跟上半年保持稳定。 公司下调手机镜头的今年出货量增长指引至 5-10%（对比之前 15-20%），并上调车载镜头指引至 30-35%（对比之前 20-25%），合符我们上周报告预期。尽管公司强大的汽车相关产品线，我们认为目前 37 倍/29 倍 FY21/22E P/E的估值已反映大多正面因素。维持持有评级。

　　1H21 合符预期；2H21E平均单价和毛利率充满挑战。我们估计手机模组和镜头平均售价在上半年同比下降 17%/26%，原因是华为疲软、手机镜头降配和低端镜头的激烈竞争。管理预期单价和毛利率压力将持续到下半年，目标下半年跟上半年持平。尽管我们认为舜宇的 iPad/iPhone镜头订单于今年年底达到每月4kk/4kk的出货量，但在短期内对收入贡献仍然较小。

　　2022 年强劲的汽车产品线； “Smart Eye” 22nm SOC 于 2H21E 流片。展望未来，Sunny 强调对汽车相关产品正面前景，包括 1) 8MP 前置 ADAS 模块（上半年1 个项目量产，下半年13个项目量产，4个项目design-win），2）LiDAR（10+项目design-in），已覆盖国内所有主要EV品牌。 舜宇还通过英伟达 8MP 前置 ADAS 摄像头项目的认证，未来将扩大与更多 ADAS 平台（例如高通）的合作关系。此外，管理目标于下半年完成AIoT 22nm SOC的流片，作为其集成“硬件+芯片+算法”Smart Eye解决方案的一部分。

　　目前估值合理，维持中性评级。我们将 FY21-23E 每股盈利下调 1-6%，以反映较低的平均售价/出货量和较高的毛利率。我们预计 下半年收入/净利润将实现+4%/-13% 同比增长（上半年同比增长 5%/54%）。目前估值为 37 倍/29 倍 FY21/22E 市盈率，我们认为估值合理。我们建议在汽车载ADAS 项目加快和 手机镜头平均单价稳定时重新买入股票。我们 SOTP 的新目标价为 210.1 港元，相当于 27.6 倍 FY22E 市盈率。

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