《How to DeFi：Advanced》：稳定币市场正蓬勃发展，一文读懂去中心化稳定币和稳定资产丨DeFi之道

　　Basis Cash是一种双代币的铸币税模式。正如该术语所表示的那样，除了算法稳定币外，项目还有一种被称为股份代币的额外代币。Basis Cash的稳定币是Basis Cash（BAC），而其股份代币是Basis Share（BAS）。

　　与ESD一样，Basis Cash依赖于一个TWAP机制，它将根据BAC的价格是高于还是低于1美元来铸造或停止铸造BAC。当BAC高于1美元时，该协议进入一个扩张阶段，用户可以通过抵押BAS从董事会办公室（Boardroom DAO）获得新铸造的BAC。

　　当BAC低于1美元时，协议进入收缩阶段，没有新的BAC将被铸造给董事会办公室的BAS制定者。基准债券（类似于ESD优惠券）可供购买，价格为（BAC）的平方。当协议再次进入扩张阶段时，基础债券的购买者将获得赎回BAC的机会。

　　Basis Cash周期持续24小时，与ESD优惠券不同，Basis Bonds没有设置过期日期。

　　Frax借鉴了铸币税模式的基本原则，创造了自己独特的模式，其稳定币（FRAX）由两种类型的抵押品支持，法币支持的中心化稳定币（USDC）和其原生股票代币Frax Share（FXS）。尽管Frax目前采用了法币稳定币作为抵押品，但该协议确实打算最终完全过渡到去中心化的抵押品。

　　与Basis和ESD不同的是，Frax采取了部分抵押的方式。Frax有一个可调整的抵押品比率，由一个比例积分衍生品（PID）控制器控制。抵押品比率根据增长比率进行调整，该比率衡量FXS的流动性与FRAX的总体供应量的关系。

　　Frax稳定币（FRAX）可以被铸造，并允许从协议中赎回1美元的价值。这激励了套利者购买或铸造FRAX，使价格回到其挂钩点。另一方面，FXS会产生费用、铸币税收入和额外的抵押品价值。值得注意的是，Frax推出了veFXS，将算法市场操作控制器（AMO）的部分利润给了FXS抵押者，类似于veCRV在Curve Finance上获得部分交易费的情况。

　　当FRAX高于1美元时，PID将抵押率降低一点，而当FRAX低于1美元时，PID将抵押率提高一点。刷新频率和阶梯参数都可以通过FXS治理来调整。

　　截至2021年5月8日，FRAX有85.25%由USDC支持，14.75%由FXS支持。

　　资料来源：CoinGecko 2021年第一季度报告。

　　在2020年的最后一个季度，我们看到市场上推出了许多算法稳定币。这些稳定币中的许多都使用了铸币税模式。

　　尽管加密货币社区很兴奋，但这些协议中的大多数都失败了。如果我们看一下按市值计算的前7个算法稳定币的历史价格，只有UST、sUSD和FRAX成功地保持了与美元的挂钩。

　　虽然每个协议都有自己的设计机制和特别的失败原因，但我们能够对铸币税类型的稳定币的问题做出一些一般性观察。

　　从历史上看，法定货币体系更容易实施，因为国家有集中的权力。例如，君主制国家和政府拥有铸造硬币和保证其价值的垄断权。与此形成对比的是稳定币市场，新的协议必须在一夜之间做同样的事情，基于一个实验性产品，并且在一个有着严重饱和的竞争和老牌协议的去中心化环境中。

　　为了克服这个问题，算法稳定币以极高的流动性挖矿奖励的形式提供了令人瞠目结舌的激励。这种方法的问题是，它主要吸引了希望快速获益的投机者，孕育了一种被称为“Algo-Farmers”的新型收益农民。

　　Algo-Farmers有一个目标，在其他人之前寻找新的算法稳定币协议，通过提供流动性来耕种原生稳定币，一旦其他Algo-Farmers开始涌入，就退出这个系统。因此，分配被集中在第一批Algo-Farmers中，并倾销给后来者。算法稳定币的推出实际上成了一场击鼓传花的游戏，因为暴发户们没有什么动力去承诺和主动为一个社区做出贡献，而是迅速转向其他算法稳定币的克隆版本。

　　不出所料，供应冲击导致了巨大的价格波动。大多数算法稳定币在设计时都考虑到了某种程度上的合作社区，但这未能激励用户在收缩期间支持该系统，甚至未能抵制一些大玩家的价格操纵。

　　除此之外，算法稳定币大多在Uniswap这样的自动做市商上交易，由于其持续的产品市场特征，放大了波动性。在通货紧缩阶段，流动性提供者也因为无常损失风险而不愿意提供流动性，导致进一步的波动。

　　虽然sUSD、UST和FRAX的成功都有各自的原因，但我们将重点关注FRAX，因为它到目前为止拥有最好的挂钩保持率，整个2021年第一季度的平均价格为1.001美元。以下是我们认为它到目前为止成功的一些原因：

• 　　1. Frax部分由USDC抵押，这使社区对系统保持其挂钩有一定信心。（截至2021年5月8日，85.25%的FRAX是由USDC支持的。）

• 　　2. Frax保持了灵活的抵押率，满足了市场对FRAX定价为1美元的要求。

• 　　3. 抵押品被重新部署到其他地方以赚取利息。这有助于带来外部收入并保持协议的正常运行，然后用于回购和烧毁FXS。

• 　　4. FRAX的价格波动被转移到FXS，因为其回购和燃烧机制。

　　虽然这些只是简化的原因，但仍然需要不断地重新考虑，特别是在危机时期，当FXS的价格大幅下降，流动性挖矿奖励最终停止的时候。

　　虽然FRAX在很大程度上是成功的，但人们可以说，它不是真正的去中心化。这是因为它仍然部分由USDC抵押，而USDC是由一个中心化实体（CENTRE财团--Coinbase和Circle是联合创始成员）持有的现金储备所支持的。

　　新进入者正试图避免这种两难境地。他们仍然倾向于抵押系统，但有其独特的采取方式，使其难以归类于现有的算法稳定币的分类中。我们将介绍三个例子。

　　Fei在2021年第一季度末推出。与Frax非常相似，Fei使用了一个部分抵押系统，但却纯粹由ETH支持。Fei的稳定币（FEI）与1美元挂钩，这是由创新概念支撑的，以维持其挂钩并确保协议的整体金融稳定性。

　　Fei没有借用抵押品，而是引入了一种被称为协议控制价值（PCV）的机制。从本质上讲，Fei通过新铸造的FEI向用户购买ETH。然后，Fei将使用ETH来支持他们的抵押品支持的流动性池。其他常见的用例包括治理国库和保险基金。在最初推出的时候，Fei将ETH绑定曲线资助的PCV的100%分配给使用ETH交易对的Uniswap池。

　　当FEI的价格高于1美元时，该协议允许用户使用ETH作为支付方式，以折扣价直接从系统中铸造新的FEI（类似于FRAX）。然后交易者可以向下套利，直到价格达到1美元的挂钩点。当FEI的价格低于1美元时，该协议向FEI卖家征税（其税收随后被烧毁并从供应中移除），并向买家授予额外的FEI（在其最初购买的基础上）。交易算法确保税收金额超过买方将获得的金额。

　　在紧急情况下，如果FEI的价格长期低于挂钩价格，FEI可以从Uniswap撤回其PCV支持的流动性，并且从市场上购买FEI。同时，FEI也被烧毁。一旦挂钩价格恢复，Fei将把剩余的流动资金重新补给Uniswap池。

　　Fei还有一个原生治理代币（TRIBE），最终将成为DAO的基础。在未来，TRIBE持有人将能够决定调整PCV分配和增加/调整绑定曲线。

　　与其他算法稳定币不同，Reflexer的原生代币（RAI）并不是为了成为一个固定挂钩的稳定币。在2021年第一季度推出，RAI的预期目的是成为稳定的抵押品，并取代现有的抵押资产，如ETH或BTC，这些都是自然波动的。RAI使用基于ETH的超额抵押模式，并有一个浮动挂钩，最初被设定为3.14美元。

　　Reflexer采用有管理的浮动制度原则。由于价格不断波动，Reflexer设计了一个系统，激励RAI铸造商和交易商（RAI持有者）之间的市场互动，以追逐RAI的赎回价格（浮动挂钩），最终保持RAI价格的相对稳定。

　　为了铸造RAI，用户需要存入ETH作为抵押品，抵押率至少为145%。然后，用户会被收取稳定费（借款利率）。在撰写本文时（2021年5月），稳定费为每年2%。然而，它是可变的，可以通过治理投票进行修改。

　　当RAI的价格高于浮动挂钩时，系统会降低挂钩的价格。这允许用户可以铸造更多的RAI，并将其卖回给ETH以获得更高的回报。当RAI的价格低于浮动挂钩时，系统会提高挂钩的价格。这使得借贷更加昂贵，并激励RAI铸造者偿还他们的RAI贷款，从而将RAI从流通中移除，并推动其价格上涨。

　　在紧急情况下（结算），协议将关闭，只允许RAI铸币商和RAI持有者以当前赎回价格从系统中赎回ETH抵押品。

　　Reflexer还有另一种原生代币（FLX），它作为最后的贷款人，管辖着某些功能，并允许用户将其存入保护系统的资金池中。Reflexer还有一个债务拍卖功能，用于偿还FLX以换取RAI，拍卖获得的RAI将被用于消除系统中的坏账。在更长的时间范围内，FLX旨在成为一个“非治理”的代币，随着时间的推移逐步实现系统的自动化，将治理降到最低。

　　Float与FRAX颇为相似，它采用的是双代币的铸币税模式，并由ETH进行部分抵押。然而，与FRAX不同的是，Float的原生资产（FLOAT）有一个浮动的利率，其初始挂钩价格为1.61美元。Float的股份代币（BANK）也同时作为治理代币和调节机制来支持FLOAT的价格。

　　Float使用与Fei的PCV类似的机制，用户只能从协议中获得新铸造的FLOAT。然而，Float通过荷兰式拍卖出售FLOAT，价格以可能的最高价格列出，并向下递减至最低（底价）价格。为了获得FLOAT，用户必须用BANK和ETH的组合来支付。资产支付比例取决于对FLOAT的整体需求和池子里ETH的价值。

　　如果Basket里的ETH过剩，ETH被用来以目标价格购买FLOAT，而BANK被用来铸造FLOAT。从荷兰拍卖中获得的ETH（或任何其他未来交易资产）然后作为抵押品储存在协议的抵押品库（Basket）中。每当用户铸造FLOAT时，BANK就会被烧毁。

　　当FLOAT的价格高于浮动挂钩时，任何用户都可以开始拍卖。最初，只有在至少24小时后才能开始拍卖，但一旦团队对拍卖功能调试到满意的状态，这一点将在未来被取消。一旦拍卖开始，系统就会从市场价格开始，加上额外的溢价铸造和销售新的FLOAT。价格会随着时间的推移而降低，直到达到目标价格。

　　当FLOAT的价格低于浮动挂钩时，该协议以反向荷兰式拍卖的形式向市场购买FLOAT。这时，FLOAT以增量价格向买家提供它能接受的报价。FLOAT是用ETH和新铸造的BANK购买的。

　　Float的初始抵押率（Basket Factor）在推出时被设定为100%，但可以通过治理投票进行修改。在紧急情况下，如果FLOAT的价格低于其挂钩价格，储存在池子里的资产可以用来支持FLOAT的价格。

　　较早的算法稳定币将资本效率置于一切之上。挂钩是固定的，纯粹依靠个人主义的博弈论机制，同时未经测试的引导方法也很普遍。

　　稳定币因其与美元挂钩而闻名，但该领域的最新发展已经改变了这一定义。我们现在有一个新的资产类别，被称为算法稳定资产。

　　我们认为FLOAT和RAI是算法稳定资产，主要是因为它们有一个浮的挂钩。不管怎么样，重点应该是这些资产是否能保持稳定的价格。为了回答这个问题，我们考虑了三个主要因素。

　　较新的算法稳定币正在采用一种更保守的方法，即抵押物优先于资本效率。

　　Fei的PCV方法利用 “流动性抵押”，抵押品会自动转移到Fei的Uniswap流动性池。治理投票（通过TRIBE原生代币）将允许用户控制PCV比率，这实际上是抵押品比率。

　　这与Float的Basket Factor类似。然而，Float有一个额外的优势，即浮动挂钩和股份代币（BANK），这是控制FLOAT价格所必需的。这增加了它的价值，有助于将额外的波动性“储存”到BANK中，而不是FLOAT。BANK可以作为抵押品，尽管Fei也有可能抵押TRIBE，尽管它的惰性价值较低，因为它拥有的效用较少。换句话说，Float和Fei都让市场力量决定理想的抵押品比例（类似于FRAX）。

　　这与Reflexer的RAI形成对比，后者是超额抵押的，不太容易发生黑天鹅事件。有一个最低抵押要求，但没有最高抵押要求。事实上，人们可以说Reflexer有很大的成功可能性，因为它是Maker的多抵押品Dai的分叉，并设法在黑色星期四后保留其挂钩（尽管时间很长）。此外，RAI并不局限于一个固定的挂钩，从而使其具有更大的灵活性。

　　算法稳定币和稳定资产的设计是为了影响市场行为，以帮助维持其挂钩价格。老一代的算法侧重于奖励 “正确的 ”用户行为（即套利者）。这仍然是新的算法稳定币和稳定资产所延续的手段，当价格高于挂钩价格时，这三种稳定币都拥有类似的铸造奖励机制。然而，在通货紧缩阶段，方法有明显的不同。

　　较新的协议正在纳入 “负强化 ”战术。每当FEI的售价低于挂钩价格时，Fei就会用交易税来惩罚卖家。Reflexer通过提高挂钩率间接提高了借款率，鼓励借款人偿还贷款（类似于Maker）。Float略有不同，因为它让用户在他们的反向荷兰拍卖中 “战斗”。Float不是对用户进行惩罚或奖励，而是让市场力量决定。

　　也许最有趣的发展是对更强大的协议权力的推动。每个协议的系统设计都有内置功能，在其原生资产大幅贬值时保护其市场。人们可以将其与传统金融相提并论，在金融危机期间，监管机构或中心化金融当局会介入。

　　Fei通过从Uniswap池中移除其PCV支持的流动性，本质上切断了对流动性的访问，类似于一个国家可能对银行提款施加限制。然后，Fei将卖掉其资产，并提出从市场上买回多余的FEI。Float执行类似的策略，只是购买的资金来自Basket。Reflexer停止所有借款，只允许偿还贷款。

　　必须要强调的是，算法稳定币在很大程度上仍然处于实验阶段。协议仍在试图找出如何在没有大规模价格波动的情况下成功推出。

　　许多算法稳定币协议也严重依赖有能力的套利者来维持价格挂钩。如果你不确定协议是如何运作的，或者试图与精明的套利者（甚至是机器人）竞争，你将处于严重的不利地位。

　　算法稳定币需要一个强大的社区，相信项目的基本原理。更多时候，短期暴发户会利用他们的资本储备来控制和操纵价格。在一个去中心化的市场中，只有一个具有强大基础机制的合作社区才能克服这种困境。

　　换句话说，你需要投入大量时间和资源来了解每个项目。只有这样，你才能决定它是否能与已经有既定市场存在的替代稳定币/稳定资产竞争。

　　ESD正在通过引入新的代币ESD，向双代币稳定币模式迁移。ESD v2（也被称为连续ESD）将与Frax非常相似，通过纳入由USDC支持的银行储备，拥有一个部分抵押的稳定币。

　　与ESD一起，这两个新功能将有望帮助减轻ESD代币的波动性。

　　虽然大多数稳定币协议都专注于部分或完全抵押的模式，但DSD（ESD的一个分叉）认为这有损于去中心化的精神。尽管最初的失败，DSD已经更新了它的模式，引入了一个新的代币CDSD，它可以部分支持1:1赎回DSD代币。这个想法是将DSD代币的波动性转移到CDSD上，类似于Frax的模式，但没有任何抵押品。

　　Gyroscope的机制是多种算法稳定币协议的混合体，有自己的特色。GYR是超额抵押的，并由分割到各个金库的多种资产支持（类似于Maker）。像大多数算法稳定币一样，有套利机制，但增加了一个补充性的杠杆贷款机制。在危机时期，用户等待偿还贷款的时间越长，就会获得更有利的赎回率。

　　与DSD v2类似，UST是一种无抵押的双代币模式（与LUNA一起），完全依靠套利来维持其1美元的挂钩。在撰写本文时，UST是唯一成功维持稳定价格挂钩的算法稳定币之一，可能是由于强劲的需求和繁荣的生态系统（Terra），将挖矿网络纳入其价格稳定机制。

　　算法稳定币实际上是DeFi替代“中央银行”的一种方式，而算法稳定资产是DeFi模仿黄金标准和创造可靠的数字抵押品的方式。在传统金融中，一个成功的货币体系需要一个有能力和独立的金融当局。在DeFi中，能力的来源是被激励合作和理性行事的伪匿名个人。

　　成功的算法稳定币和稳定资产需要更长的时间框架来证明自己，特别是在危机时期。无论是短期激励还是短期投机本身都是不可持续的，它们需要成为不仅仅是一个思想实验，并通过广泛的采用提供经济效用。观察本章中的算法稳定币和稳定资产在未来几年的表现将会非常有趣。

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