第一上海【公司评论】都市丽人（2298，未评级）：业绩出现改善，继续推进公司战略转型

　　公司介绍

　　都市丽人于1998年成立，2014年于香港联交所上市，是国内知名女性内衣品牌，主要业务为设计、营销及销售贴身衣物产品。从2020年收入拆分来看，文胸产品的销售占比为49%，其次为内裤（17.6%），睡衣及家居服（14.3%）等。旗下品牌包括都市丽人，欧迪芬和Freeday（自在时光）等。

　　1: 2020

　　财年收入拆分（按产品）

　　资料来源：公司年报

　　持续推进战略转型进程

　　2019年底公司宣布了其“二次创业”转型计划，回归实用、功能和性价比较高的定位，从产品、销售渠道、营销、供应链等方面进行改革优化。

　　新产品开发方面，都市丽人继续强调科技、健康、舒适、高颜值和高性价比的产品定位。聚焦经典产品，缩减SKU，推出更多优质和高科技的新产品。2020年秋冬季度推出的产品受到市场欢迎，累计售罄率较2019年秋冬季度产品的累计售罄率提高了约10%.

　　渠道方面，从收入端来看, 2020财年其直营\加盟商\电子商务销售分别占比37.6%\36.9%\25.0%。公司现拥有超过5000家线下门店，近年来逐步提升店效，除了关闭某些开设在不合适地区的门店和录得较大亏损的门店以外，也以新形象翻新了691间七代店，以“家庭生活理念”为主题开设了15间购物中心门店，向高端与年轻市场进发。加盟商在2021Q1已签约开设约400间门店，公司预期2021年将会净开店200-300间。因新冠疫情影响，2020年公司大大增加了电子商务的份额，从2019的15.4%提升到2020的25.0%，而未来公司将继续与主要电商平台（如天猫，京东，唯品会等）合作，公司亦积极在其他电子平台布局，如抖音、腾讯小程序。此外，公司也优化了会员系统，利用客户数据平台提高产品推荐与促销的精准度，以改善会员购买率、复购率和活跃率，现已积累全渠道会员(含线下、小程序和电商)6000多万，有助于后续更加精准的把握消费者需求。

　　2: 2020

　　财年收入拆分（按渠道）

　　资料来源：公司年报

　　公司库存水平逐渐向健康化回归，截至2020财年，公司已清理约2019年或以前的旧存货约61.5%（按成本计算），当期属于新存货余额占比达66%，可见公司2020库存状况比过往数年更为健康。

　　3:

　　2

　　016-2020

　　年存货与平均周转天数

　　资料来源：公司资料

　　财务情况

　　2016-2018年,公司收入、净利润略有提升，毛利率基本持平。2019年，公司为了改善业务表现，采取了“二次创业”转型计划，期间一次性计提约人民币 7.3亿元的存货减值拨备，因此该年公司收入与利润都有显著下降。2020年尽管有疫情影响，2020财年收入为30.6亿元，同比减少25.1%，但第四季度开始出现较为明显的改善，恢复到往年同期水平，第四季度直营店同店可比销售上升约7.4%。毛利率改善明显，同比提升26.2%达到48.8%，主要来自1）供应链管理和产品营运效率提升2）产品力改善，售罄率提高3）品类优化，高毛利率的文胸产品占收比上升，以及4）已提取拨备的旧库存的出售。公司经营费用控制得当，下半年实现了扭亏，2020年最终录得净利润亏损1.18亿（比2019年减亏90.9%），公司表现随着疫情改善而有所进步。经营活动所得现金流亦从2019年的负2.48亿元转正为5.55亿元。 2021年一季度延续了恢复趋势，2021Q1销售同比上升了约40.2%，直营店同店增长了37.2%，加盟店同店增长了28.4%。

　　4

　　：2016-2020年收入及增速

　　5:

　　2016-2020年净利润及增速

　　6

　　：2016-2020年毛利率

　　7:

　　2016-2020年净利率

　　资料来源：公司资料 资料来源：公司资料

　　行业背景

　　市场规模方面，随着中国人均收入的增长和国人的内衣消费观点的开放，叠加“她经济”的发展，中国内衣市场持续增长。根据Euromonitor，2012年至2019年中国女性内衣市场零售额的复合增长率超过8%，且预计2022年该市场规模将继续增长至1,973亿元。

　　市场格局方面，根据Euromonitor，2020年中国女士内衣行业CR5的市场份额合计为7.6%，CR10的市场份额合计为10.2%，可见中国内衣市场集中度偏低，竞争比较趋激烈。海外品牌如优衣库（日本迅销）等外国企业在近年的中国内衣市场仍占有重要地位，同时也有很多新的本土品牌出现，随着女性工作者增加，以及新冠疫情在家办公的趋势，消费者更注重内衣的品质、实用与舒适，许多新锐本土品牌迅速成长。

　　渠道方面，疫情下电商与直播带来了新的商机。服装企业，包括都市丽人在内，纷纷加大线上渠道布局，加速发展数字化转型，全渠道零售。疫情过后网购消费占比有望进一步提升。

　　我们观察到公司的战略转型在2020下半年开始见到成效，尽管有疫情影响，2020下半年公司的销售、库存等运营指标已经出现修复趋势。后疫情时代的2021，都市丽人会延续之前的策略，聚焦消费者导向、数字化转型、产销协同及增加品牌和员工能力提升的投入，以推动长期业务增长。尽管公司仍将面对内衣行业更趋激烈的竞争环境，是挑战亦是机会，我们相信都市丽人的“二次创业”将赋予了公司新的生命力，更为精准的产品定位和运营效率的改善有助于后续公司业绩层面的高质量发展，我们对公司之后的发展维持乐观态度。

　　风险因素

　　行业竞争激烈、疫情反复、公司改革不及预期

　　8:

　　盈利预测

　　资料来源：公司资料，Bloomberg