加密交易者眼中的永续合约利弊

　　与任何精明的交易者谈论加密货币交易时，如今首先提到的就是永续合约，或称“perps” —— 这是一种衍生品合约，允许交易者控制远大于账户持有资金的仓位。永续合约的运作类似于标准期货，但有一个关键优势：没有到期日。

　　虽然比特币和以太坊交易者可以涉足现货、期货、期权、永续合约甚至结构化产品市场，但对于其他山寨币的交易者来说，永续合约或许是他们唯一可用的衍生品途径。山寨币的定期期货（即有到期日的期货）流动性不足，而现货市场对于那些不打算持有的投资者来说则显得无关紧要。

　　因此，CoinDesk 采访了在永续合约市场中表现出色的交易员，以阐明永续合约与其他衍生品的不同之处，永续合约如何高效满足机构交易员和散户交易员的需求，以及永续合约交易的实际成本。

　　他们的回答明确且几乎一致：每个人都喜欢永续合约，因为其流动性深厚、交易费用低廉以及极高的保证金效率，即每单位抵押品所能获得的交易敞口数量。

　　但交易费用并非交易者唯一的开支。还有一项保持仓位持有的持续成本，称为资金费率。可以将其视为一种利息费用，持仓时间越长，费用越高，我们采访的交易者对此可能累积的金额表示担忧。

　　为什么选择永续合约？

　　如果你问交易员为什么加密永续合约的日均交易量超过2000亿美元，他们会告诉你，这不是选择问题，而是必然需求。

　　Lucas Krenn，市场做市公司STS Digital的衍生品交易员，以及拥有六年独立交易经验的交易员表示，永续合约是该公司所有业务运作的基础。

　　除了比特币和以太坊，定期限货的流动性稀薄到几乎无法使用的地步，“他说。所以永续合约并非众多工具中的一种。对于一家加密本土公司来说，它们是 的 工具.”

　　有日期的期货合约不受欢迎，主要原因是到期时必须用新合约进行替换，而这一过程会产生费用。正是这些费用导致基于期货的ETF往往效率低于现货ETF。

　　流动性指的是市场在保持价格稳定的情况下，吸收大量买卖订单的能力。据Krenn称，标准到期日的期货合约大多缺乏流动性，这意味着少数几笔大额订单就能轻易影响价格走势，增加滑点并影响交易者的执行效果。（滑点是指交易提交时的价格与实际成交价格之间的差异。

　　独立交易员 Kenneth Ong 拥有六年交易经验，其大部分交易活动集中在永续合约上，他从零售交易者的角度解释了对永续合约的类似吸引力。Ong 认为，永续合约提供更优的成交价格，这意味着订单的执行价格比预期或发送订单时的市场报价更有利，同时手续费较低，并且通过对冲模式能够同时操作多头与空头。通俗来说，对冲模式允许交易者在同一账户内对同一代币同时持有多头（看涨仓位）和空头（看跌仓位），这些被视为独立仓位，并不相互抵销。

　　这相较于像 CME 这样受监管的交易场所具有显著优势，后者提供标准期货，通常默认将单一账户进行净额结算。

　　Ong 起初活跃于现货市场，一旦他发现了差异，几乎完全转向了永续合约市场。现货市场对他来说现在是“用于长期持有某些资产”。

　　Ong 和 Krenn 告诉 CoinDesk，保证金效率才是永久合约真正的吸引力。如前所述，对于大多数代币来说，不同交易所上市的永久合约是唯一真正的交易场所。这种分散性是永久合约面临的问题，但它们所提供的杠杆远高于标准期货，有助于在不同场所和代币之间高效管理风险。

　　由于永续合约仅需标的仓位价值的一小部分作为保证金，同一笔资金可分散至多个交易平台，依然能在每个平台支持有意义的仓位。

　　永续合约与价格发现

　　永续合约的全天候特性使得价格发现发生在新闻一出时，而不仅限于市场开放时间。

　　在2026年上半年反复爆发的伊朗冲突期间，Ong发现自己处于这一事件的中心。冲突始于二月底的开战周末，当时在Hyperliquid平台上的代币化石油交易首次出现了真正的交易量激增。

　　“那个开盘周末，所有真正的反应都发生在加密货币/代币化商品永续合约市场，而”官方“市场则完全关闭了，”Ong 表示。“到了周一，部分价格调整已经在其他地方发生了。”

　　Krenn 认为，与其他传统资产相关的永续合约中也会出现相同的机制。

　　例如，构建一个合格的代币化股权产品确实非常困难，主要原因在于这需要在链上重现传统股权所有权的完整法律、运营和监管体系。一个参考价格的永久合约则绕过了所有这些，对于那些仅希望进行交易而非长期投资的用户来说非常方便。

　　“这就是该工具如此强大以及为何它不断扩展到新的资产类别的原因，” Krenn 说道。

　　两位交易员均认为，未来几年各种资产的永续合约化将势头增强。Ong表示，周末的代币化石油交易“基本上是其他商品未来趋势的预览”。他指出，若能深化商品和股票之间的流动性，“这将消除使用传统期货合约的最后一个理由。”

　　警惕资金费率

　　询问任何一位加密货币交易员永续合约存在什么问题，您通常会得到“强制平仓”这一答案，即由于保证金不足而被迫关闭多头和空头头寸。但据Krenn和Ong称，资金费率才是更值得关注的问题。

　　有日期的期货合约会立即告诉你交易的利率。交易者完全清楚自己所面对的风险。另一方面，永续期货合约的资金费率会随时间变化，通常每八小时收取一次。因此，交易者在持仓期间会持续暴露于浮动费率之下，且没有内置机制将其锁定。如果市场未按预期波动，该资金费率反而会成为负担。

　　“这是在交易时无法量化的，事后也无法对冲，”克伦恩说道。

　　翁明确表达了他的担忧：“这笔资金并非你可以忽视的小额费用，绝非如此。如果持仓时间较长，资金费用可能会膨胀至盈利交易变成亏损的程度。”

　　安全交易的神话

　　比特币当前的熊市始于去年10月10日的崩盘事件，该事件引发了亏损和盈利头寸的广泛去杠杆化。从某种意义上说，这与美联储以往危机中的量化宽松应对形成了鲜明对比，后者通过流动性注入提升了弱势和强势资产的价值。

　　.

　　10月10日，交易所通过社交化亏损来保护自身系统。多头头寸因价格波动被强制平仓，这属于正常现象。随后，盈利的空头头寸也被强制平仓，因为交易所的保险基金无法吸收来自对手方的损失。正确判断和充足的资本都无济于事，当时永续合约因此面临诸多批评。

　　但克伦表示，问题不在于永续合约。

　　“这不是一个永久性的问题。这是加密货币交易所保证金模型的问题，”克伦恩说道。“同一交易平台上的定期合约也依赖于相同的保险基金和相同的去杠杆队列。”

　　重要的区别不在于永续合约与定期合约之间。而在于您面对的是具有共同违约基金的正规清算所，还是将亏损转嫁给赢家的交易所，克伦补充道。

　　几乎没有人正确定价的不对称性

　　机构交易员Krenn提出了一个见解，颠覆了大多数人对永续合约风险的普遍认知。

　　“持有多头头寸在结构上更为安全，” 克伦表示。

　　他的逻辑是正向资金费率很容易被套利消除。任何持有稳定币的人都可以买入现货，卖出永久合约，从中获取价差收益，从而压缩正向资金费率。

　　然而，当资金利率为负时，涉及永续合约多头和现货空头的套利操作，即所谓的反向现金套期保值，远比说起来容易。这仅在您能够对标的代币进行做空的情况下有效，而目前只有现有持有人才能轻松做空；如果流通供应量较小且集中，这一操作将更加困难。由于套利受限，永续合约与现货价格之间的差距可能持续存在，这意味着资金利率可能在较长时间内保持极度负值。

　　资金费率可能在较长时间内保持极高或极低水平。

　　“多头的成本有限，但收益无限。空头的收益有限，但成本无限，”克伦恩解释道。“这种不对称性在很少的风险模型中存在。”

　　他以借贷协议 Euler 今年的代币为例：上市时出现了大规模抢购，流通量小且集中，永续合约资金费率大幅走负，造成空头“每四小时支付约百分之一的费用”，多头几乎无人能够挤压这一情况，因为几乎没有人持有该代币库存。

　　要点总结

　　永续合约似乎通过解决准入、成本和保证金效率的问题，实现了期货交易的民主化，但它们并非没有独特的痛点，具体而言，

　　无法量化的波动性资金费率风险，在下注时无法衡量，交易开始后亦无法对冲。

　　正如克伦所言：“在加密货币领域出现流动性的期限曲线之前，整个市场都承担着无法定价且无法对冲的利率风险敞口。”

　　与此同时，资金成本是每个人为轻松进入这一杠杆市场所支付的“税费”。