以下文章来源于金瑞期货微服务，作者金瑞期货研究所
贵金属2023年展望：美债为锚，转机将至
作者：吴梓杰
2022年贵金属的主要矛盾是美联储的加速加息，年内震荡偏弱。全年行情整体分为四个阶段。第一阶段是1-2月，随着美联储加息预期的持续升温，贵金属价格承压宽幅震荡。第二节阶段是2月末-4月末，随着俄乌战争爆发的爆发，贵金属价格在强烈的避险情绪支撑下大幅走高，外盘黄金上探2070美元，创下历史次高价位。第三阶段是五月美联储开启1980年代以来最激进加息周期后，金银价格在流动性收紧的压力下持续走弱，金价下探至1614美元的年内低点。最后一个阶段是十一月FOMC以后，市场开始预期联储将会放缓加息节奏，宏观压力放缓之下贵金属价格出现大幅反弹，其中白银受到投机属性与库存回落等因素支撑，自低点价格上涨超20%。
以十年期美债收益率为锚，贵金属明年有望迎来转机。
十年美债收益率是贵金属长期价格逻辑的核心锚点，而十年收益率又可以以短端利率+期限结构的逻辑分别分析。短端利率的主要决定因素是政策利率，考虑到美联储加息节奏将开始放缓，且美债流动性恶化掣肘紧缩空间，短端利率下行是大趋势。而流动性紧缩负反馈背景下，美国明年经济面临下行压力，期限结构预计持续走差。因此在短端利率下行加期限结构走弱的整体背景下，2023年十年期美债收益率很可能将会进入持续下行通道，贵金属价格因此将获得支撑。
白银现货宏观共振，超额收益有望。
白银现货支撑逐步显现。消费存亮点：既有印度高经济景气度的阶段性利好（未来1-2年），亦有光伏新动能的持续提振（中长期）。而白银的现货供应偏稳定，长期供应增速均值在0%附近，此消彼长之下存在供需矛盾。今年白银全球显性库存全球共计减少1.2万吨，下降20%，现货支撑显现。美联储紧缩见顶，白银宏观方面掣肘减少，另外考虑金银比持续处于偏高水平，有回落空间。
黄金在政策紧缩顶点过后的周期中，持续看好23年黄金的配置价值，但节奏上一季度可能反复。
主要考虑当前反弹有提前反映加息放缓预期可能。叠加明年一季度通胀保持高位，且美联储停止加息节点大概率要等到二季度前后，一季度价格可能偏弱。后续随着宏观组合转为“衰退与宽松”，黄金上涨可能更加流畅。因此建议关注一季度至二季度上旬的左侧配置机会。COMEX黄金核心价格区间【1700，2000】美金/盎司，沪金主力核心价格区间【390，435】元/克。
白银节奏上，行情启动或早于黄金。
白银除宏观扰动之外，还有库存持续去化的基本面支撑，且白银投机属性偏强，趋势性行情出现通常比黄金波动更大、行情持续时间更短。如果左侧配置白银，建议时间节点可以更靠前。Comex白银核心价格区间【21，28.8】美金/盎司，沪银主力核心价格区间【4750，6000】元/千克。但白银工业属性偏强，如果明年下半年全球经济增速显著放缓，可能回落超预期。
年前贵金属行情预计仍将维持震荡。一方面，市场已经基本消化了联储开始放缓加息节奏，以及未来加息高点与持续时间可能超预期的影响；且距离联储的下一次议息会议仍有一段时间，期间流动性实质性收紧的压力较小。另一方面，当前美国的通胀依旧位于高位，经济与就业市场仍保有相当韧性，短时间内无论通胀还是经济均难以出现超预期的大幅回落，贵金属价格也缺乏新的矛盾点。因此当前多空双方力量较为均势，贵金属价格预计保持震荡。
铜2023年展望：合力有限 趋势难现 把握结构
作者：李丽
宏观方面2023年中美增长劈叉，经济驱动较难形成合力，全球定价的品种单边趋势有所削弱，节奏上或将经历2个阶段：一是高通胀的尾部风险：高利率低增长的压力。二是紧缩退坡、经济慢复苏，然复苏进程非一蹴而就。
基本面伴随阶段性紧缺，走向平衡。消费端全球铜消费增2%，与今年平均增0.8%，仍未回到潜在增速。其中国内地产拖累收窄，消费增2.7%；海外紧缩负反馈体现，消费仅增0.5%。供应端全球精铜产量增2.6%，主要依赖粗炼表现：粗炼产能投放贡献55万吨增量，相对精矿5%增长，仍有不足。
值得注意的是供需两端均有关键变量。消费新动能板块或因产业利润失衡、隐性成本、等隐忧，对预期用降低用铜量17.92万吨，对消费拖累0.7%。供应端铜矿与冶炼产能投放周期错位,对铜元素（铜矿-终端消费）平衡形成扰动。2023年冶炼仍有瓶颈，矿与终端继续劈叉；2024-2025年，冶炼产能或增4%，将缓解矿与终端-1%的供需矛盾。
平衡和价格展望：单边趋势弱化下的重心下移，关注结构机会。明年中美利率周期错位削弱价格单边趋势机会。而在基本面角度，库存极低分位基数上，精铜过剩1%，仍会出现结构性紧缺。因此，单边价格上2023年铜价重心面临下移，但单边趋势弱化，总体表现震荡。且铜价高于2022年上半年及低于三季度区间的概率均不大。预计LME 3月核心波动在（6500-9000）美元，低点可至6000美元，均价7400美元。沪铜主力波动在（52000-70000）元，低点可至50000元，均价63000元。结构上宏观经济及产业条件均呈现内强外弱，关注跨市反套；国内自二季度进入去库，低库存下易结构性短缺，关注国内正套。
近期观点：整体上海内外宏观逐步进入窗口期。国内疫情冲击有所弱化，经济筑底但回暖尚有不确定性。海外方面，美国经济与就业数据整体符合市场预期，加息预期未见明显改变，鸽派氛围有所消化。基本面低库存格局有弱支撑：消费淡季但年前仍有备货需求，为消费保留有一定韧性，供应端有检修扰动，低库存基数仍有弱支撑。预计铜价短期延续僵持而回落幅度有限，建议关注64000附近支撑。预计LME铜价核心价格区间【7800，8500】美元/吨，沪铜核心价格区间【64000，67000】元/吨。
铝2023年展望：压力凸显，中枢下移
作者：冯娜
近期行情观点：
国内进入疫情后的恢复阶段，疫情对宏观情绪的影响略有消退，短期宏观情绪偏乐观。
从产业来看，短期产业走向负面：一方面隐形库存流出导致超季节性累库，叠加消费淡季现货缺乏有效支持；另一方面成本下降的压力逐步兑现。
从成本来看，能源端跌价空间不确定：17800附近除能源端跌价空间外其余产业基本无明显的下跌空间；电煤交易过剩和跌价的预期浓，部分甚至看跌至800附近。
对于年前的价格预期：年前倾向于价格底部在17800-18000，年后消费恢复情况和疫情情况确定后预期仍有下跌空间。建议空单底仓持有，关注累库幅度和现货情况。
年度策略：
供需方面，供需过剩确定性较大，过剩幅度取决于消费的恢复强度。中性预期2023年全球过剩约84w；但因稳地产的政策频发，地产端有消费超中性预期的可能，即使地产需求超预期全球依旧处于小幅过剩的状态，预期过剩幅度在30w附近。
库存方面，国内绝对库存压力中性，警惕挤仓风险持续。中性预期下国内最高库存在120w附近，最低库存在75w附近，整体绝对库存压力不大；下半年的消费有改善预期，故二三季度有挤仓的风险。
成本方面，成本端并无大幅的下降压力，也看不到成本大幅上涨的驱动。预期国内成本底部在16500-17700元/吨、海外在2150-2350美元/吨；向上看即期成本大概率是明年成本的高位，国内在183-19500元/吨、海外在2500-2600美元/吨。
对2023年的价格预期：预期2023年的价格有下跌的压力，大概率价格在17000-19500的区间运行，无明显的上涨驱动；海外价格预期在2250-2600的区间。
铅2023年展望：过剩预期扭转，铅价波动底部抬升
作者：罗平
短期铅市场，社会库存下降更多是由铅锭出口带动而非国内消费的好转，海外维持小幅缺口，升水走强，目前资金作用下交易出口利润居多。考虑到国内季节性因素1月累库预期较强，但铅锭出口影响仍在，春节后库存增长或低于过往，我们认为全球区域供需失衡更多影响结构而非绝对价格，LME高back结构将持续一段时间，铅价升幅或有限。
中期来看，铅精矿市场仍将维持偏紧。2022年因炼厂减产导致对矿需求端有近5万吨损失，而供应端缩减4万吨，矿端库存小幅回升。预期2023年铅精矿市场供应将小幅恢复，目前来看增扩建项目不多，乐观预期下，矿端供应有望增长6万吨达到449万吨。基于2023年冶炼端，尤其是欧洲炼厂大概率复产预期，矿端需求将增长9万吨，整体上铅精矿市场或维持去库1万吨。由于矿端不会特别宽松，铅精矿加工费也将维持偏低水平，这意味着给到冶炼的加工利润也将非常有限。
供需层面，2023年精铅供应将恢复增长，一方面受能源成本影响的部分产能面临重启，冶炼端干扰下降，另一方面是德国Stolberg项目复产，预期海外增长8万吨至731万吨，供应增速1.1%。国内利润制约下新增产能未必能悉数释放，原生铅提产较难，再生铅持稳，精铅产量总体增0.6%至527万吨。消费方面，海外传统燃油汽车受“缺芯”问题困扰或深陷泥泞，市场边际增量需要依靠新能源汽车启动电池，海外消费2023年微增0.3%。国内两轮电动车锂电替代加深，铅酸电池出口预期将回落，中国铅消费增速从2022年增长1.1%调至2023年增长0.5%。
在运行节奏上，2023年一季度或二季度早期，区域失衡矛盾仍将存在，海外短缺仍需通过中国出口铅锭，疫情对供应链冲击抬升成本重心，市场维持低库存。二季度如冶炼复产符合预期，铅市场将开始步入累库节奏，价格面临调整压力。下半年市场考验消费兑现程度，将维持去库节奏，全年来看，2023年铅市场或维持供需平衡，即，国内去库2万吨而海外累库2万吨。在经历近两年深度去库后，铅不再是过剩预期的品种，低库存水平下预计现货贴水也将收窄，如果海外冶炼复产延迟兑现，铅市场或向小幅短缺转变，铅价高位波动性也将加大，总体看来，铅价波动底部在抬升，预计沪铅主要波动区间【14600,16300】元，海外伦铅波动区间【1900,2300】美元。策略方面，随着海外冶炼复产兑现及中国出口行为，海外库存触底回升，预计后续铅内外比价有回升空间，尝试跨市反套。风险点方面主要关注经济衰退预期及海外冶炼复产进度的变数。
锌2023年展望：瓜未熟，蒂难落，讨论锌平衡的另一种可能性
作者：曾童
展望明年供应，2022年积累的44万吨锌矿过剩+2023年保守估计29万吨的锌矿增量，较为宽松的原料环境对应的是较高的TC，矿山端向冶炼让利的传导较为确定。对于2023年，在假设锌精矿加工费继续让利的前提下，假设冶炼复产/提产意愿较高。此外， 2023年海外除欧洲地区产量同比或有15万吨的复产；国内冶炼复产或将达到40万吨。
需求方面，2022年地产出现了严重的下挫，从而拖累锌需求。展望23年需求复苏情况，我们对地产的预期倾向于乐观一些，所对应的地产拉动锌需求1.5-2%。基建方面，逆周期稳定工具在经济恢复之际不会被重用；并且扩大支出的难度较高，我们对基建增速也处于较为中性的预期，预计2023年基建投资保持5%-8%，对锌拉动1%-2%。海外需求方面，出于倾向于对需求的乐观预期，我们假设海外需求不再继续下滑，即增速0%。
我们预计2023年锌矿（23万吨）与锌锭（27万吨）均有一定程度的累库锌价震荡下行，预计伦锌核心运行区域2500-3400美元；沪锌核心运行区间18000-26000元/吨。结合近几年的锌矿、锌锭高干扰率，不排除锌冶炼在达产过程中再度出现增加不及预期的情况，谨慎供应预期下，锌锭过剩量级仅为12万吨，延续低库存的品种属性。即便在谨慎供应的预期下，锌矿对锌需求的资源过剩依旧是3%，因而高TC相对来说较为确定；国内提产的可能性高于海外提产的可能性，因而需要锌锭进口的概率较低。由此看，2023年比价回归的可能性较低。
一季度，国内冶炼缓慢提产，国内需求进入季节淡季，国内逐步累库，预计春节累库14万吨，短期升水和back结构继续回落。进口亏损维持，上半年中国不需要额外进口。春节后需求恢复力度是关键：能够看到疫后的修复，还没有迹象强劲的需求反弹，一季度锌价弱势震荡，存在下行的可能，伦锌核心运行区间2800-3100美元。
镍2023年展望：供给侧非标崛起，镍板价格支撑逻辑弱化
作者：周维刚
2022年镍市整体价格围绕镍内部供给结构性矛盾展开，镍板结构性紧张引发价格巨幅波动。短期看镍仍在交易一级镍资源紧张逻辑，伦镍资金情绪不减带动沪镍被动跟涨。而产业方面面纯镍高价格抑制现货需求，不锈钢及新能源产业链因需求不佳引发的减产行为将加剧二级镍过剩，产业负反馈将限制镍价上行空间，待春节前备货需求结束后价格将切换至“弱需求”逻辑，价格下行压力增加。
展望2023年二级镍供给继续大幅提升，预计全球全年整体供给侧增量约50万金属吨左右，需求方面新能源电池端主导增量需求，预计对硫酸镍需求增至65万镍金属吨水平，不锈钢行业在经济修复下有望实现约4%的产出增量。整体来看，2023年供给端将由2022年的非标品局部过剩转为全面过剩，约合过剩超过20万金属吨，届时二级镍完全实现对电镍的消费替代，电镍低库存困难将实现根本性扭转。价格逻辑上一季度电镍价格或许会延续镍板资源偏紧矛盾的余温继续高位震荡，二季度随着过剩程度的加剧，电镍价格将独木难支调头向下，标品与非标品价格剪刀差有望修复。
不锈钢2023年展望：产能过剩加剧，不锈钢价格中枢下移
作者：冯文勇
2022年不锈钢供需双弱维持小幅过剩，价格表现受镍铬原料成本驱动明显，整体先扬后抑基本与年初持平。2023年印尼和国内不锈钢仍有较大规模的待投项目，且目前产量修复弹性较高，预计国内不锈钢产量同比增加3%，全球将保持4%产量增速；而需求方面进入了平稳增长阶段，在地产、疫情改善提振下2023年或有一定增量，预计经济修复下国内消费缓慢增长4.5%，全球消费增速为3.6%。成本方面原料价格强势支撑不锈钢下方边际，而镍铬原料均处于产能扩张阶段。随着印尼和国内新增产能快速释放，镍铬原料过剩成本逐步下行，不锈钢也将处于长期过剩状态，利润将持续承压，不锈钢价格中枢进一步下移，预计2023价格波动中枢将下滑至【14000,17000】元/吨，短期供需节奏需关注产能释放周期、出口窗口和淡旺季需求切换。
展望近期行情，下游临近春节需求持续疲软，叠加疫情影响现货成交冷淡，目前钢厂库存及社会库存均大幅累积，钢厂成本高企生产亏损情况严重，多家钢厂提前检修延续减产，短期来看整体供需双弱。原料端镍矿镍铁价格坚挺，铬铁持稳运行，成本支撑明显，后期镍铬原料价格或因不锈钢采购及需求疲弱负反馈有所承压。价格逻辑上随着钢厂陆续放假1月份排产接近去年偏低水平，而年末加紧出货累库节奏有所放缓，且成本尚有支撑，修复预期和弱现实交织，预计短期内不锈钢价格或企稳震荡偏弱。
锡2023年展望：供需弱改善，否极，泰未及
作者：孟昊
今年锡产业表现出偏高的显性库存和中间品库存，且矿及冶炼均处于低利润水平。国内高表消（+11%）和低终消（+1%），结合半导体行业高库存水位，我们认为锡元素在半导体消费链条中形成一定库存。消费端已过最差时光，考虑消费链条中形成库存，明年仍属于有限恢复。供应端，从价量关系的角度看，偏低利润环境对供应将产生限制。预计未来锡矿产出同比收缩2.8%，冶炼产出收缩1.3%。明年锡元素整体过剩的局面将出现缓解，锡价波动区间继续下修的幅度也有限。我们认为明年锡价重心将高于今年下半年，但鉴于高库存去化压力贯穿全年，价格也无法回到今年高位。LME核心运行在（21000，29000）美元/吨，国内主力合约核心运行在（170000，250000）元/吨，价格节奏表现为前低后高。
近期市场偏向于交易未来乐观预期，一是疫情防控优化后的消费预期，二是未来锡锭产出下降预期。但当下基本面仍相对疲软，价格上涨动力略显不足，可能在近期相对高位僵持。考虑宏观和产业比较难以再次同时出现今年价格低点时的悲观和过剩程度，因此向下空间可能较为有限，目前空头性价比不高。
工业硅2023年展望：“硅”来兮，欲退复踌躇
作者：高飞鸿
2022年工业硅价格全年区间震荡，走势回归基本面。2023年供应端在现有利润水平下，刺激大量新投产达产，新增产能205.5万吨，新增产量预计118万吨，年产量达到468万吨，行业整体供过于求。需求端从初级扩产规模反推，2023年耗硅量504万吨，需求增速30%。终端需求增量集中在光伏领域，所带来的耗硅约102万吨，贡献了绝大部分需求增量。总体而言，明年工业硅略有过剩，库存继续积累，预计价格重心有所下移，在15000-22000元/吨之间，但考虑一季度成本上移和供需错配，价格在区间内或先强后弱。
展望近期行情，目前供强需弱且高库存的基本面不变，现货预计以弱势运行为主。但考虑到枯水期生产成本高企，价格已低至部分企业成本线，下跌空间有限。期货盘面在上市大幅下跌调整后，逐渐回归合理估值区间，不过受现货弱势行情拖累，预计将在相对低位16500-18500元/吨盘整运行。
黑色2023年展望：粗钢需求弱复苏，原料供应增加施压钢价
作者：卓桂秋
2023年我们黑色年报的观点是《粗钢需求弱复苏，原料供应增加施压钢价》。
这个题目提炼了我们对2023年黑色主要矛盾的看法：即一方面是需求，主要看房地产，另一方面是原料供应，主要看焦煤。房地产方面，随着房地产融资政策从销售端到开发端的全面松绑，预计 2023 年房屋施工面积和新开工面积有望同比增长，带动房地产粗钢消费触底小幅反弹。经过测算，2023年我国房地产粗钢消费同比增速或不低于4.2%，粗钢总消费增速或不低于2.4%。粗钢供需平衡时，粗钢产量实现同比平控。由于相对于需求弱复苏，粗钢产量存在较大弹性，因此炼钢原料成为粗钢消费增长的最大受益者，预计2023年钢价随成本波动，钢厂利润维持承压态势。
原料方面：（1）首先看铁矿，预计2023年我国铁矿石市场需求稳、供应增，低成本供应增量挤出边际高成本供应，铁矿价格重心下移。（2）接着看焦炭，2023年焦炭产能存在净增2000万吨预期，叠加海外经济衰退、出口回流的风险，焦炭产量呈现相对过剩，价格中枢也面临下移。（3）最后看焦煤，测算显示，若澳洲焦煤不恢复进口，那么预计2023年焦煤平衡表仍有缺口，但如果恢复进口，焦煤将有转向供应过剩的风险。估值来看，根据平衡表测算，预计2023年黑色系品种年度均价存在下行压力。
展望2023年黑色交易逻辑顺序是：先交易钢材需求复苏、钢厂原料补库；再交易原料供给增加、粗钢成本下移。目前距离春节还剩两个星期，钢材需求进入停工放假模式，但钢厂春节期间高炉仍有生产需求，而目前钢厂原料库存处于低位，因此预计节前仍有补库空间。我们认为，节前仍然是交易钢材需求复苏、钢厂原料补库的逻辑，即买原料空成材。风险点是澳洲焦煤进口恢复速度超预期，钢材需求复苏预期证伪。
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