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北京
以下文章来源于郭士英
，作者一德首席
.
宏观经济、资本市场与大宗商品分析。感谢大家的长期关注和支持，为了便于大家后台探讨，留言内容一般不再公开。对于长期不看不赞不转的部分关注者，作者将逐步删除或拒绝关注㊗️🧧❤️
即将过去的2022年是一个波诡云谲的宏观大年，经济变化与和市场波动也随之跌宕起伏。既有疫情的反复冲击和舆情的深度干扰，也有各国努力稳增长的种种应对；既有四十年罕见的国际大通胀，又有发达国家货币政策的凌厉收缩；既有意外的俄乌冲突，还有随之而来的能源紧张和粮食安全问题以及花样百出的国际制裁与反制裁；既有中美关系的重大博弈，也有各主要国家的政治更迭和内外部矛盾悄然升级；既有中国房地产数据的全面大幅下行，又有美元美债的惊涛骇浪；既有令人不安的极端气候变化对既有预期的扰动，也有对高波动率金融市场的种种揣测……
2023年即将到来，未来的挑战和必要的研判都需要系统总结与前瞻。好在很多宏观线索不会因跨年而中断，相反，根据已知诸多系统因素的持续发展和发酵，我们可以追踪研究并力图把脉明年的政策变化、经济走势与市场波动。
一、全球经济：低迷、分化与转机
从2022年的情况来看，全球经济增速因受多重负面冲击而整体处于下降态势。国际组织一直在不断调低明年的经济增长预测值。世界银行预测2022年全球经济增速将从2021年的5.7%下滑至2.9%，同时2023年全球经济增速可能会继续降低，部分国家和地区可能走向衰退边缘，全球GDP增长率最差情况可能只有0.5%。
国际货币基金组织（IMF）在《世界经济展望报告》中预测2023年全球经济增速将放缓至2.7%，IMF同时指出：预计明年约占全球产出三分之一以上的国家经济会出现收缩，而近期经济数据也显示这一可能性正在上升之中。另外，全球经济增长还有25%的可能将低于2%；增长将低于1%的可能性为10%-15%。这应该是本世纪以来的最低预测值。
国际投行摩根士丹利公司则预计
2023
年全球经济将增长
2.2%
，低于
IMF
的增长预期，主要发达国家将“处于或接近衰退”而新兴经济体将“温和复苏”。
其中美国长短期国债收益率倒挂所指示的衰退信号比较确定，但综合分析认为明年美国可能只是轻度衰退。不少学术机构和商业组织甚至预测明年将有更多国家正式跨入衰退期，
一旦处理不好或叠加其他意外变化，那么不排除全球经济在消费的持续收缩带动下于明年后期或
2024
年滑入大萧条的潜在风险。
这些笼罩在年底的国际主流预期值得我们高度重视，除非今后有非常有力的宏观支持条件出现，不要轻易怀疑明年世界经济发展态势的灰色收缩总基调。
百年变局大背景下，诸多风险因素已经对很多发展中国家造成重创，未来分化可能因基础条件和政策应对而加剧，一些国内债务偏重和外汇储备偏少的国家明年将更加艰难。IMF预测发达经济体2022年GDP将增长2.4%，2023年仅将增长1.1%。英国和日本的经济预期也是看跌的。IMF预测2023年日本经济增长1.6%，预计2022年英国经济增长降低为1.2%。而高盛公司对英国2023年的年度增长预测已经下降至-1%。IMF同时还把加拿大今明两年的增速调低为3.3%和1.5%。
发达国家板块里，欧洲和美国经济可能会在明年承受更大的压力，也将成为全球经济复苏的主要威胁。尤其是欧洲，因为集中了缺油少气的高通胀隐患、俄乌战争的直接和间接损失较大而且明年还会继续扩大支出、当前社会政治形势较为脆弱以及气候变化带来等诸多不利因素，整体会表现为中度的衰退状态，时间上可能也会较早出现和确认。
IMF
经过四次下调已把
2023
年欧元区经济增速下调到了
0.5%
，而欧盟委员会报告预计只有
0.3%
，接近零增长。需要注意的是，欧洲经济变化可能会对其他地区产生不同程度的负面影响。高盛预测
2023
年美国经济增速为
1%
左右，或可勉强避免深度衰退。美国的问题则是因为高通胀而不得不长时间实施高利率政策，这对金融强国的冲击是不言而喻的，美国债务危机有望成为明年金融市场的最大困扰因素之一，当前强势反弹的美股也有可能在明年再次探底。
2023
年新兴市场和发展中经济体情况相对较好，增速可能与上年的
3.7%
大体持平，其中印度经济增速可能以
6%
领先大型经济体，而俄罗斯经济则可能会出现约
2%
的负增长。
IMF
预测亚洲新兴市场和发展中经济体有望增长
4.9%
，较此前预测值下调了
0.1
个百分点。至于中东和北非地区预计
2023
年经济将放缓至
3.6%
。
中国11月官方制造业PMI 48，预期49，前值49.2。中国11月非制造业PMI 46.7，预期48，前值48.7。 2022年中国GDP增速大致落在3.2%低位(IMF预测3.2%)，低于年初规划目标两个多百分点，以纵向数据对比来看这实际上已经接近准危机状态，值得深思和警惕。不过因为2022年下半年以来的一系列稳增长举措以及明年经济环境的总体好转，2023年经济发展态势有望出现好转。又鉴于三年疫情的综合滞后影响以及其他意外风险，预计仍难摆脱多年来的较低增长水平。我们初步预计2023年中国经济增速约为5%，维持相对较好的稳定恢复状态并略高于“十四五规划”和“2035远期规划”内含的约4.7%的底线。这一预测是基于增长政策继续加码，并以明年春季明显摆脱大流行阴影为基准。
欧美的经济困境对中国而言，短期利空而长期利好，短期表现在明年主要是外需疲软影响中国的对外贸易，作为在疫情三年期间拉动中国经济增长的最大动力，进出口增速的陆续放缓将使明年中国经济意外承压，因此以更多手段刺激和扩大内需必须提上日程，这是未来政策发力的首要重点。而国外经济困境对于中国的中远期影响则偏向积极，主要是有利于巩固和提升中国供应链的国际地位。
3-5
1
2
3
4
2022
年
6
月末达到了本轮峰值
9.1%
，目前处在缓慢回落中，
11
月美国
CPI
降到了
7.7%
。欧洲的数据则或因多种干扰因素而相对滞后些，但对全球通胀形势的总体判断影响不大。
我们预计至少
2023
年前三季度，发达国家经济政策料将仍以降通胀为其主要目标，这是贯穿全年的首要宏观主线之一。
受货币政策和数据基数等因素的共同影响，2023年全球通胀应该基本处于见顶后的稳定回落态势，对经济和市场的困扰程度也会有所下降。不过考虑到主要国家货币供应急剧增加的刺激效应犹在，以及全球疫情和局部战争等因素对供应端的负面影响，一些国家和地区的总体物价水平可能会下降迟缓，同时能源和粮食问题继续产生明显弱于上年的次级扰动。总体来看，2023年全年的通胀强度及其影响将是由强到弱的大格局。
2022年底的美国CPI数据可能还会维持在7%一线高位，这距离美联储2%的均值目标相差过大。对此，市场务须保持警醒。美国CPI或会在明年6月底回落到5%的水平。如果没有经济衰退的威胁和金融市场的回落配合，到2023年年底仍可能无法低于3%，也无法满足美联储的期待。
至于中国的情况，
1-9
月居民可支配收入同比增速为
3.2%
，较
2020-2021
年同期两年平均增速回落
1.9
个百分点。
11
月
CPI
同比上涨
1.6%
，
PPI
同比下降
1.3%
。
根据中国物价和当前收入与消费情况综合分析下来，我们认为，明年中国
CPI
仍能控制于
3%
的合理区间内，并不存在明显的通胀压力，因此不做过多探讨。
11
月份，全国城镇调查失业率为
5.7%
，比上月上升
0.2
个百分点。
更加需要关注的则是高达
20%
的年轻人失业问题，为了避免后期隐患则需要千方百计优先解决。
4.5%
明年一季度还要两次加息各
25
个基点。为了避免经济衰退和防止接近
5%
的联储利率诱发金融危机，美联储很可能会在明年
3
月停止加息和紧缩操作，但为了遏制物价反弹，以美国为首的高利率或许需要维持至少半年时间。这将导致明年经济的恢复性增长继续受到高利率的压制，并在加息截止后制约金融市场的反弹力度与空间。
所以至少明年不要过早期待美联储会转而降息，理论上那应该是2024年的政策使命。期间由于经济和市场的困难，相信猜测和希望美联储降息的声音会多次响起，但估计每一次都会落空，除非美联储改变当前不惜衰退也要遏制通胀的战略目标。虽然美国2022年经济增速预期已从年初的4%下调至了1.6%而且明年会面临概率为65%的衰退风险，但我们预计美联储政策方向发生变化的可能性依然很小，除非美国国债市场面临了崩盘的威胁。
如果明年通胀回落速度超预期，不排除美联储会在四季度考虑提前启动降息以避免衰退和刺激增长的可能性。毕竟，中期选举后拜登政府的财政政策将受到较大约束，这会令经济增长面临持续压力，那么对过紧货币政策的容忍度就会逐步下降。加之，长期的高利率会大幅增加政府债务的利息支出，这是整个美国难以承受之重。如果降息提前，则会显著影响金融资产的波动情况，也可能开启下一个叠加去疫情冲击的经济繁荣周期。
MSCI
14%
MSCI
300
12
16%
2023
2023
LPR
3.65%
4.3%
2018
13
15%
8.1%
(
5%)
1-2
1-2
M2
11-12%
9
2022
10
2022
12%
11
10
2.3
2022
1-10
173397
4.5%
142579
8.9%
30818
23.2%
1-10
52166
22.7%
44027
25.9%
1-10
206334
6.4%
2019-2023
1.14
2.04
2.58
2.77
3.66
2023
3%
2023
4.8
6
12
6
政政策和稳健的货币政策，加强各类政策协调配合，优化疫情防控措施，形成共促高质量发展的合力。
积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策要精准有力，产业政策要发展和安全并举，科技政策要聚焦自立自强，社会政策要兜牢民生底线。
要着力扩大国内需求，充分发挥消费的基础作用和投资的关键作用。
要加快建设现代化产业体系，提升产业链供应链韧性和安全水平。
2023
地区是增长重点；房地产投资下滑态势趋缓但全年增速可能依然为负，一二线城市的投资会有较好表现。同时，消费疲软现象预计在下半年会有所好转，明年全年增速可达
5%
以上。进出口增速骤降但总值继续保持高位运行，
2023
年同比增速趋零或大幅负增长。
1、
1—11月份，全国固定资产投资（不含农户）520043亿元，同比增长5.3%。其中，民间固定资产投资284109亿元，同比增长1.1%。从环比看，11月份固定资产投资（不含农户）下降0.87%。分产业看，第一产业同比增长0.7%；第二产业增长10.1%；第三产业增长3.2%。第二产业中，工业投资同比增长10.1%。其中，采矿业投资增长0.5%，制造业投资增长9.3%，电力、热力、燃气及水生产和供应业投资增长19.6%。第三产业中，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长8.9%。分地区看，东部地区投资同比增长3.7%，中部地区投资增长9.4%，西部地区投资增长4.8%，东北地区投资增长0.9%。分登记注册类型看，内资企业固定资产投资同比增长5.5%，港澳台商企业固定资产投资增长1.0%，外商企业固定资产投资下降3.4%。
11月份，规模以上工业增加值同比实际增长2.2%(增加值增速均为扣除价格因素的实际增长率)。1—11月份，规模以上工业增加值同比增长3.8%。较10月份回落2.8个百分点。10月份制造业利润总额51739.3亿元，下降13.4%；采矿业实现利润总额13943.0亿元，同比增长60.4%；电力、热力、燃气及水生产和供应业实现利润总额4085.9亿元，增长15.5%。制造业强国，高质量高技术制造业是重点，明年制造业增速会继续保持高位潜行状态，但总体增速可能略低于1-10月制造业增速的9.7%。2022年1-10月基建投资累计增速高达11.4%，从当前地方政府的财政情况出发，我们认为明年的基建增速应会低于上年，但增幅可能还会接近两位数。
为了稳住经济大盘，2022年四季度对房地产市场的纾困救助政策频发，有关金融和监管部门的“第二支箭”和“十六条”充分验证了部分限制政策出现了暂时的拐点。尤其是融资方面，各大商行授信额度已达数万亿元，并且证监会也部分放松了房地产行业的融资限制。然而，这些主要为了“保交房”、“保主体”的利好政策不过是避免房地产的硬着陆而已，并不意味着包括“房住不炒”以及“不会把房地产作为短期经济刺激手段”等产业政策和承诺的根本变化。更不是推动房地产热潮的卷土重来。同时，原来对于“去金融化”的多数政策限制仍然有效。
我们看到，1—11月份，全国房地产开发投资123863亿元，同比下降9.8%；1—11月份，商品房销售面积121250万平方米，同比下降23.3%，其中住宅销售面积下降26.2%。11月末，商品房待售面积55203万平方米，同比增长10.0%。其中，住宅待售面积增长18.0%。这是多年政策调整以及居民购买力下降的多重因素共同作用的结果，如此的销售形势不可能短期内逆转，所以最终会影响到房地产投资增速，否则就会有加大库存大增的困扰。另外，2022年1-10月全国土地销售面积下降53%的数据也不支持明年开工扩大的猜测。鉴此，我们对明年的房地产投资与销售继续保持审慎悲观，悬疑只在于明年的收缩力度会减少多少的问题。同时，居民收入连年不及预期和人口变化的不利因素等很难改变房地产下行预期，如果叠加其他因素而导致房地产市场持续低迷，那么未来硬着陆的风险就会显著加大。这取决于一系列因素的综合作用结果，关键不在产业本身而是取决于未来的经济增速和民间财富的变化情况。
2
11月份，中国社会消费品零售总额38615亿元，同比下降5.9%。其中，除汽车以外的消费品零售额34828亿元，下降6.1%。
消费前景与民间消费能力密切相关，这两三年来居民收入无疑受到了疫情的巨大冲击，这是消费增速不断下滑的主要原因。但是也要看到随着民间消费意愿的下降， 2019年年中-2022年年中城乡居民存款余额的三年复合增长率为13.6%，远超此前几年的6.8%，形成的居民超额储蓄总额已经高达16万亿元。一旦秩序好转、经济复苏、信心回归，超额居民储蓄就会逐步转化为市场购买力增量。因此我们对明年的社零增速保持乐观，预计即将见底回升，全年应该不会低于5%，也有可能达到6%。随着餐饮、旅游、出行和社会服务等方面需求回升，内需有望成为明年经济增长的主要拉动力量。
二十大报告指出：坚持以推动高质量发展为主题，把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来。另外国内国际“双循环战略”也明确提出“把扩大内需作为保增长的根本途径”。我们认为，方向无疑是正确的，但经济动能的顺利切换还需要进一步增加具体政策，实施效果也需要观察。内需的提升需要一个持续稳定的良好的经济运行环境作为保障，当相关政策调整带动了经济活跃度提升，相信我们的大内需才会出现同步好转，否则基建、制造业、社会服务设施和其他相关方面的建设也难以特立独行。
明年需要振兴的核心内需应该是不断下滑的民间生活消费，这个明显的终端消费短板事关各行各业，是经济回升和未来可持续发展的基础。
3、
WTO预计2023年世界商品贸易量仅增约1%，比2022年增速的3.5%低2.5个百分点，收缩力度可谓不小，侧面反映了明年全球经济的整体成色。
11
38.34
8.6%
21.84
11.9%
16.5
4.6%
5.34
42.8%
11
5223.43
9.5%
9.1%
11
8.7
0.3
11
10.6
0.7
11
698.4
11
10
12.9
1.7
-25.4%
-10.6%
10
15.1
0.4
5.2%
5.4%
11
-11.4%
10
10.7
2022
1-9
2
2022
9.1
7.8
2022
9
8900
20%
2022
11
3422.1
13.4%
2023
2022
1-10
20.5%
2020-2021
3.6
6-8%
2022
G7
5
2023
2022
发展并一直谋求广泛合作的中国而言，我们一定要有坚定的信心，相信面对任何挑战都能最终化险为夷。
这
一
认
知，也有助于投
资
者在明年把握更多的市
场
波
动
机会。
2023
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