海通固收｜关注大跌后二永债的配置价值——资本补充工具半月报

　　姜珮珊

　　海通固定收益研究首席分析师

　　S0850517070004

　　投资要点

　　一级发行：80亿元二级资本债+20亿元永续债。12月前半月（12/1-12/15，下同）共有4只商业银行次级债发行，发行主体均为城农商行。其中二级资本债、永续债总规模分别为80亿元、20亿元。商业银行次级债发行规模较前一统计周期（11/16-11/30，下同）环比增加54亿元。

　　收益率、利差与投资价值分析：

　　12月以来理财赎回负反馈风险仍在持续释放，二永债直面抛压，收益率延续快速大幅上行态势，在12月13日达到阶段性高点后有所回暖。利差方面，5Y期AAA-二级资本债与国开债利差一度超过100BP，已逼近20年11月包商银行风险事件时的高点水平；永续债与国开债的利差更是创21年8月有数据以来的新高。二级资本债与永续债的品种利差同样创新高。成交估值方面，高评级二永活跃券成交均价仍明显高于中债估值净价，但是偏离幅度较11月中旬债市急跌期间有所减小。除二永以外，券商次级债和保险资本补充债的二级利差同样出现飙升。

　　二级市场剧烈波动之后，部分资质较差的城农商行面临的一级发行难度或将增大，关注后续弱资质主体资本补充压力和二级资本债不提前赎回的风险。

　　短期来看，二永债经过此轮调整后配置价值已经显现，对于保险等负债端稳定的机构而言性价比抬升；对于净值化账户而言，建议关注2Y高等级二级资本债的票息机会。随着配置盘陆续进场，二级资本债收益率有望开始企稳。长期来看，虽然明年TLAC资本补充工具有望落地，但银行通过发行次级债来补充资本的需求仍大，二永债稳定的供给依然可期。国有行、股份行和优质区域的城农商行不提前赎回的风险较低，其发行的二永债仍有配置吸引力。