海通策略 | 以史为鉴：行业“双低”后的表现

　　投资要点

　　核心结论：①我们将估值、基金持仓占比的历史分位均低于 20%的行业定义为“双低”行业。②历史数据显示，消费和制造类行业特征最明显，双低后半年上涨概率近七成。③市场处在大的底部区域，目前双低行业中，TMT 相关的数字经济潜力大；另外，重视高景气的新能源。

　　行业“双低”之后有何表现？我们对估值、配置“双低”行业做如下定义：估值、基金持仓历史分位均低于 20%。回顾历史，08 年以来（截至 22/06/30）有 29 个行业、共计 200 次陷入过“双低”状态。行业出现“双低”特征后，上涨概率、涨幅均值随时间拉长而提升。行业出现“双低”之后 3 个月内上涨的概率为 52%、涨跌幅均值为 2%，6 个月上涨概率为 58%、涨跌幅均值为 7%，12 个月上涨概率为 63%、涨跌幅均值为 21%。从不同大类行业“双低”后的表现来看，消费、制造类行业“双低”后胜率和涨幅更高，而金融地产类行业“双低”之后涨幅和胜率并不明显。

　　“双低”后催化剂也必不可少。回顾 08 年以来行业表现，可以发现具备“双低”特征的行业本身已处在历史底部区域，而催化剂的出现带来行业基本面改善或情绪提振的迹象，因而推动行业开启一轮上涨行情。典型代表的有，09 年汽车、16 年家电以及 17 年食品。08 年下半年汽车行业估值和配置均处在历史底部区域，09 年的汽车下乡政策成为行情的催化剂。政策拉动下汽车消费逐步回暖，汽车行业归母净利累计同比见底回升，期间汽车行业涨幅明显，具有明显的超额收益。15 年 9 月家电行业处在估值和基金配置双低。，16 年以后 A 股国际化进程加速是本轮家电行情的催化剂，外资涌入为家电行业带来一波行情。17 年 6 月食品加工行业估值和基金持仓处在明显的历史低位。供给侧改革促进行业集中度提升是食品加工行业本轮行情的重要驱动力。

　　当前双低行业“否极”能否“泰来”？当前医药、纺服、家电、银行、数字经济等已处于估值、配臵“双低”状态。政策支持下智慧城市加速落地或成行情催化剂。当前发展数字经济已是国家战略，智慧城市有望成为新老基建的桥梁。近期智慧城市政策正在加速落地中，有望成为数字经济行情的催化剂。以医药为代表的部分消费行业也处于估值、配臵“双低”状态。但目前来看，国内疫情对消费基本面仍有扰动，消费股行情的催化剂还需要等待逐步验证。市场大势方面，A 股主要宽基指数与 4 月末时低点已经很接近了，估值和基本面指标指向市场处在历史大底。10 月 26 日国常会要求持续落实稳经济一揽子政策和接续措施，推动经济回稳向上。目前三季度大部分经济数据已经恢复到合理区间，随着稳增长政策推动经济持续回暖，有望成为股市行情的催化剂。结构上，关注新能源及前文提到的数字经济。二十大报告明确指出要建设现代化产业体系，我们认为低碳、数字化、安全是产业发展的焦点。就四季度的行业配臵而言，我们判断四季度成长>银行地产>=消费>资源，其中消费和地产银行都低估低配，有可能修复，但若考虑到弹性，四季度高景气的成长更值得关注，如新能源和数字经济板块。

　　风险提示：美国经济硬着陆影响全球经济。