行业/个股速评
中国AI行业 – 需求端放缓给利润带来压力。受国内疫情防控和宏观环境影响，海康威视和大华股份均公布了低于市场预期的第三季度业绩。然而，海康在宏观环境波动下呈现出了比大华更强的韧性。1）收入端，海康第三季度为224.6亿元人民币（同比+3%，环比+8%），大华为70.9亿元人民币（同比-11%，环比-14%）。在二季度低基数的情况下，大华的收入仍出现环比下降，我们认为这是个负面惊喜。从收入结构看，两家公司也面临着政府项目延迟，渠道销售疲软的情况，但共同亮点是创新业务的增长，海康同比增长18%，大华同比增长近40%。2）利润端，海康第三季度净利润为30.8亿元人民币（同比-31%，环比-11%），大华第三季度净利润为1.73亿元人民币（同比-77%，环比-85%）。需求端放缓将继续给两家公司的利润率带来压力。海康预计全年净利润将不低于20年的水平，这意味着22年第四季度的净利润将同比下降约15%。3）库存管理，海康在三季度呈现出更好的库存管理水平（海康库销比环比下降至0.87，大华则环比上升至0.97）。虽然短期内需求端放缓将继续给两家公司的利润带来压力，但海康有比较充裕的现金，20-25亿的回购方案也会给股价带来支撑作用。维持海康威视（002415 CH）的买入评级和大华（002236 CH）的持有评级，目标价分别下调至37.44元人民币和11.07元人民币。
腾讯（700 HK, 买入, 目标价: 398港币）：发挥生态系统价值，拓展业务边界。腾讯正持续发展其微信生态，预计将重构消费互联网行业的竞争秩序，从而部分抵消宏观环境的影响。从长远来看，支持实体经济的基础设施相关业务（如企业服务和金融科技服务）以及出海发展将是腾讯的主要增长动力。由于高ROE的消费互联网业务收入占比较高，收入恢复以及运营费用优化将从2023年起稳定盈利增长。我们基于SOTP的目标价为398.0港元，对应26/24倍2023/2024E Non-IFRS PE，给予买入评级。
昭衍新药（6127 HK, 买入, 目标价: 78.98港币）- 稳定实验动物供应助推业绩加速增长。得益于公司快速增长的订单量和收购两处大型实验动物养殖场带来的稳定实验动物供应，昭衍新药3Q22业绩继续实现强劲增长，收入同比增长55%至5.0亿元人民币，归母净利润同比增长177%至2.6亿元。公司3Q22新签订单同比增长约40%，为未来收入增速提供保障。收购实验动物供应商强化订单执行能力。新收购的实验动物养殖场带来超过2万头大型试验动物存栏量，保证安评实验执行进度，3Q22收入增速较1Q22/2Q22的35%/52% YoY进一步提速。充足的实验动物供应让公司成本更可控。前三季度扣除未实现的生物资产公允价值收益、利息收入和汇兑损益后的经调整扣非归母利润增速明显快于收入增速（71% YoY vs 49% YoY）。积极扩张产能应对快速增长的需求。公司位于苏州的8000平米设施今年1月份完成升级并投入使用，位于苏州的20,000平米动物房预计在下半年投入使用，广州18,000平米的1期设施预计年底完成基建工作。此外，公司专注于药物筛选的子公司昭衍易创已启动实验室建设。我们持续看好公司作为国内非临床安评龙头的竞争优势和发展空间，维持公司买入评级，目标价53.61港元。
中国财险（2328 HK, 买入, 目标价: 12.74港币）- 三季度承保利润持续提升。1-9月公司净利润同比提升30%至259亿元人民币，其中第三季度净利润同比增速高达98%。前九个月承保利润同比高增246%，对比上半年同比53%的增长大幅提升，主要得益于第三季度承保利润环比转正至28.5亿元，对比去年同期承保亏损为22亿元。3Q22承保利润率进一步提升4.7个百分点。我们分析公司承保利润在三季度的大幅提升主要可归功于: (1) 综合成本率持续下行，1-9月综合成本率同比下降2.4个百分点，其中第三季度 (7-9月)同比下降4.7个百分点；(2) 保费增速进一步提升，1-9月保费增速同比提升10%，第三季度(7-9月)同比增长11%。收入和成本端的持续改善得益于：1)公司对非车业务所采取的集中管控赔付机制，大大提高赔付效率并控制成本；2) 车险业务在新车销售和新能源车险定价优势上实现增长。3) 公司在大灾赔付上较去年同期降低35%，同时未决赔付准备金计提充足，远高于同业及历史平均水平。基于此，我们持续看好公司作为财险龙头在定价及承保利润端的优势，预计公司当前的承保利润率有望延续至今年四季度及明年，重申买入评级。估值层面，公司股价目前处于4.8倍FY23E 市盈率和0.6倍FY23E市净率水平, 位于历史底部。随着保费增速企稳和承保利润率的持续提升，我们认为公司股价在基本面的改善下有望进一步提振，上调2022-2024财年每股净收益8-12%，目标价从12.62港元上调至12.74港元。
中国太保(2601 HK, 买入, 目标价: 25.19港币) - 三季度新业务价值增速实现转正。公司三季度实现寿险新业务价值同比提升2.5%，对比1H22同比下降45.3%取得大幅好转。其中三季度代理人首年新增保费及首年新增期交保费同比各升24.7%/37.5%，体现了公司代理人产能的大幅提升及高质量代理人队伍逐步企稳。财险方面，综合成本率进一步压降至97.8%，同比下降1.9个百分点，其中第三季度同比改善1.5个百分点。此外，集团三季度净利润同比增长30%，得益于寿险新业务增长动能回升及投资收益率保持稳健。展望四季度及明年，我们认为寿险新业务增长动能有望进一步提升，支撑公司股价在基本面的边际修复下进一步提振。估值层面，公司当前股价位于0.2倍FY23E P/EV和0.4倍FY23E市净率水平, 重申买入评级，目标价25.19港元。
浙江鼎力 (603338 CH, 买入, 目标价: 59.5元人民币) - 第三季度盈利同比增36%超预期；基于毛利复苏提高盈利预测及目标价。浙江鼎力2022年第三季度净利润强劲，同比增长36%，主要得益于： （1） 毛利率强劲复苏 （同比增5.8个百分点）以及（2）汇兑收益抵消了收入下降（由于销售确认延迟导致收入同比-14%）以及研发费用的增加。我们认为浙江鼎力本季度业绩属高质量。展望未来，随着分销渠道设立的顺利推进并依托丰富的产品线和可靠的供应链管理，我们相信浙江鼎力将能抓住海外对高空作业平台的强劲需求。我们将2022/23/24年的盈利预测分别上调7%/5%/4%，主要由于调高了利润率假设和潜在汇兑收益。我们重申买入评级，上调目标价至59.5元人民币，基于25倍2022年市盈率（先前为23倍）以及2022-24年盈利复合年增长率25%。当前股价反映18倍2022年市盈率， 低于历史平均水平32倍一个标准差。
三一重工 (600031 CH, 持有, 目标价: 14.7元人民币) - 第三季度盈利仍然疲软；未来仍具挑战性。三一重工2022年第三季度净利润同比下降61%至9.63亿元人民币。第三季度盈利主要来自于财务收入和其他收益，主要受毛利率复苏乏力以及分销费用和研发支出增加所拖累。我们将2022E/23E/24E盈利预测分别下调52%/38%/36%（低于市场预期的37%-44%），主要由于调低了销量假设及调高了费用假设。我们下调目标价至14.7元人民币，基于28倍2022年市盈率（高于自2017年上升周期以来的平均值一个标准差，主要为了反映在低盈利基数和海外市场需求的推动下，公司2023年盈利将有可能复苏）。考虑到目前股价缺乏上行空间，维持持有评级。
潍柴动力 (2338 HK, 买入, 目标价：10.10港币 / 000338 CH, 持有，目标价：9.30元人民币) – H股估值接近低谷。潍柴动力第三季度净利润低于预期，同比下降37%至9.25亿元人民币（重编前）。第三季度业绩主要受到核心业务（发动机和重卡）和欧洲业务（凯傲, KGX GR）的双重打击。我们将2022/23/24年盈利预测分别下调47%/40%/37%（低于市场预期34%/35%/31%）。虽然我们预计市场将进一步下调盈利预测，但我们认为公司H股股价将开始受支撑，主要考虑到目前0.8倍市净率的估值已接近2015年0.7倍的估值低谷。我们维持潍柴H买入和潍柴A持有评级， SOTP目标价H/A分别下调至10.1港元/9.3元人民币。在重卡（对GDP增长敏感）和农机发动机（进口替代）的复苏的潜在推动下，我们预计公司2023年盈利将有可能复苏。
JS 环球生活 (1691 HK, 买入, 目标价: 9.51港币) — 强劲的销售增长，但营运支出也在增加。SharkNinja 在 22 财年 3 季度的毛销售同比增长 12%，比公司的持平指引为佳，原因包括：1）好于预期的国际市场销售增长（欧洲/日本增长 11%/29%），2）销售火爆的新品类，像吹风机和户外烧烤系列，3）更创新的新产品所带动的美国市场份额增加。虽然管理层并不预计 4 季度的销售增长可以比 3 季度快，但我们相对看好和认为 SN 的表现仍会优于市场，因为：1）新产品持续推出，2）新产品的爬坡，3）相对应的营销活动增加，4）更多在黑五(Black Friday)与零售商合作的机会和订单等等。毛利率方面，管理层继续维持 22 财年毛利率同比持平的预期，当中包括利好的因素：1）美国暂缓收取进口关税，2）逐渐下降的海运费，3）原材料价格下滑，4）人民币贬值，和利淡的因素：1）更多营销活动，2）为拓展欧洲市场的前期投资，还有上述折扣加深和汇率损失。净利润方面，管理层下调指引从净利润持平到同比下跌 15%，因为：1）更高的营销成本（明星产品是必须有充份的宣传），2）欧洲地区的投资。因此我们维持 JS环球生活买入评级，但目标价下调至 9.51 港元，基于 10 倍 23 财年市盈率，现价在 8 倍，估值仍然吸引。
闻泰科技（600745 CH, 买入, 目标价: 90.13元人民币）- 三季度收入同比轻微下滑2.1%，环比下滑0.8%，和二季度持平。单季度收入为人民币136亿元。归母净利润同比小幅下滑5.8%，但是环比上升12.2%，至7.6亿元。毛利率上涨至20.2%，同期和二季度毛利率水平均为17%。分部门来看，半导体业务的业绩持续增长，同比上涨26.1%，环比上涨8.3%。同时该业务的毛利率上升至44%，对比二季度的41.1%和去年的37.2%均有提升，彰显了闻泰半导体产品的旺盛需求。虽然ODM业务尚处于略亏损（三季度净利润率-2.2%），光学模组刚在二季度达到盈亏平衡，的确影响了公司的利润率。但是即使只考虑半导体业务（净利润的绝对贡献），我们也认为当前股价处于非常低的水平（12.1x 2023E P/E）。维持买入评级，目标价90.13元人民币。
广汽集团（2238 HK，买入，目标价：8港币）—减值损失和广丰返利提升致使3Q22业绩弱于预期。广汽三季度归母净利润23亿元人民币，比我们此前的预测低9亿元人民币，主要由于合资企业的利润贡献低于预期，以及超预期的减值损失6.55亿元人民币。三季度公司的费用控制好于预期，扣除合联营企业利润贡献和减值后，自主品牌层面的净亏损环比收窄。但三季度出乎预料的减值损失可能会使投资者开始担忧2016-17年的业绩波动再次重演。
根据我们的渠道调研，广汽丰田三季度商务政策的提高是为了弥补经销商二季度冲量的损失，四季度的返利会继续维持三季度的水平，为了冲击今年100万台的销量目标，四季度的返利水平也可能略有提升。我们调低2022-23年合资企业的利润贡献预测5%/4%，但仍然认为丰田相比大部分合资品牌在中国市场具有竞争优势。维持买入评级，目标价8港元（基于分部估值，埃安：3.7港元，合资：4.2港元，传祺：0）。
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