行业时事
【策略 | 燕翔】底部反转行情特征(20221021)
【固收 | 张伟】《二十年回眸：债市与周期》——2002年：利率反转(20221021)
【固收 | 张伟】全国城农商行债券分析手册——山东篇(20221020)
【金融 | 郑豪】寿险保费端持续改善，财险高景气延续 ——上市险企9月保费收入点评(20221020)
【市场&中小盘 | 赵伟】政策利好扩容 投资环境有利(20221022)
核心推荐
【食饮 | 刘畅】天润乳业：业绩超预期，疆外拓展与盈利改善有望持续(20221021)
【医药 | 唐爱金】凯普生物：业绩超预期，医学检验服务业务持续增长(20221023)
【医药 | 唐爱金】普洛药业：利润率阶段性承压逐步改善，三大板块保持持续增长力(20221021)
【医药 | 唐爱金】新产业：国内实现35%恢复性增长，客户结构改善带动试剂放量可期(20221021)
【医药 | 唐爱金】维力医疗三季报点评：疫情扰动逐步消退，规模效应推动扣非净利同比增长65.20%(20221021)
【农业 | 娄倩】天马科技：业绩高增持续兑现，看好鳗鱼景气度提升(20221023)
【农业 | 娄倩】苏垦农发：小麦价格高景气，公司业绩持续增厚(20221023)
【农业 | 娄倩】京基智农：立足粤港大湾区，进击的楼房养殖新秀(20221021)
【汽车 | 段迎晟】双环传动：新能源+减速器双轮驱动，Q3业绩持续高增(20221021)
【军工 | 鲍学博】图南股份：前三季度扣非归母净利润同比增长59%，产能提升及业务拓展驱动未来业绩增长(20221020)
【有色 | 杨鸣龙】紫金矿业：铜金业务持续扩张，业绩增长有保障(20221023)
行业时事
策略 | 燕翔
底部反转行情特征
本文系统研究了2000年以来A股历次底部反转行情特征，包括2005年12月、2008年11月、2012年12月、2016年2月和2018年12月等。详细分析了行情的表观特征与内在逻辑。
我们认为，当前时点下A股行情底部反转机会已经出现，主要逻辑包括：
第一，核心逻辑是PPI同比增速已降至0.9%，出口同比增速也在向0回落，我们到了本轮盈利下行周期的尾声（类似2019年初）。
第二，从统计规律看，A股历次熊转牛，第一波行情（2-3个月时间），指数上涨幅度大概有30%左右，全部发生在当年11月到次年4月前这个时间段（数据真空期）。
第三，第一波行情的结构性特征，一是创业板指、中证1000等成长风格表现更好，二是有明显的反转效应（前期跌幅越大的，第一波涨幅更大）。
风险提示：宏观经济不及预期、海外衰退影响出口、地缘政治冲突风险、国际贸易政策风险、历史经验不代表未来等。
固收 | 张伟
《二十年回眸：债市与周期》——2002年：利率反转
第一部分：经济周期寻踪定位。首先要了解当年经济所处的周期位置。具体来看我们将分析长周期的人口周期，这会影响经济潜在增速。然后是债务周期，这可以用实体杠杆率，信贷脉冲和社融增速来衡量。房地产周期与库存周期时间跨度相对短，对利率短期走势指示意义强。这些周期叠加决定了当年经济景气度，虽然这不能告诉市场每个阶段债市走势，但是周期的定位相当于明确了“坐标”，能为债市走势指明大方向。
第二部分：政策周期。经济周期变化决定了政策周期走向。在该部分我们将重点回顾当年的货币政策和财政政策。货币政策是决定流动性松紧和短端利率走势核心因素，而流动性是影响长端利率走势的重要因素。
第三部分：物价周期。物价反应经济供需相对强弱，物价对名义利率有直接影响。物价稳定是央行货币政策目标之一，观察物价周期对于判断货币政策走向很有帮助。
第四部分：海外经济周期。海外经济景气度通过影响我国出口对国内经济带来扰动。主要发达国家货币政策变动，也会扰动我国跨境资金流动，从而对国内货币政策造成干扰。但海外因素难以决定中国经济和货币政策趋势。
第五部分：债市走势主线逻辑复盘。本部分我们将在前文的基础上来分析利率走势背后的主线逻辑。我们将淡化对债市只有短期冲击的因素，不做“流水账”式复盘。
第六部分：专栏。本部分将分享我们对于债市的思考。2002年上半年经济恢复上行，但是利率却回落创历史新低。我们通过专栏“经济与债市走势阶段性不同步的启示”解析背后的原因。
风险提示：数据存在误差，经济环境变化导致历史经验不可用，解释历史债市走势存在偏差。
固收 | 张伟
全国城农商行债券分析手册——山东篇
一、经营情况：资产质量较好，盈利能力偏弱
截至2021年末，山东省共有14家城市商业银行和110家农村商业银行，分布在全省16个地级市。在股东背景上，城商行中86%具有国企股东背景，农商行则只有15%。
山东省经济体量和债务规模均位居全国前列，银行业相对发达。我们对山东省银行经营情况总结如下。1）城商行资产增速优于全国平均，但农商行增速明显放缓。不良率低于全国平均水平，但关注类贷款占比较高。涉房地产贷款敞口较小，风险可控。2）负债端对同业融资依赖度低，负债较为稳定。3）净息差下行，低于全国水平。ROA和ROE低于全国平均水平，盈利能力偏弱。4）流动性指标较好。
二、债券市场：永续债增长快，二级市场交易活跃
近两年，山东省城农商行永续债规模增长较快，但普通银行债、二级债规模下降。存量债券主要集中在青岛、济南、潍坊和威海，四地合计规模占比达到74%。发行人主体级别中枢低于全国水平，永续债发行人中AAA主体仅有42%。
以10月14日收盘统计，山东省存量银行类债券平均信用利差149BP，全国排名第19位。城商行AAA、AA+和AA主体利差分别达到70BP、181BP和253BP，分化较为明显。
从二级市场成交来看，山东省9月份银行类成交债券数量居全国第3位，活跃度较高。成交期限主要集中在3-5年，二级资本债折价成交的比例相对较高。
三、同业存单市场：规模居全国第八，发行集中度高
当前山东城农商行的存单存量规模达到2499亿元，排名全国第八。但发行主体只有13家，集中度较高。山东省存单发行银行信用资质较强，但交易不活跃。从规模和利差角度来看烟台银行和枣庄银行可以适度关注。
四、量化打分模型构建及债券投资建议
经过计算，山东省的124家银行得分均在3分以下。齐鲁银行和济宁银行分别以2.98分和2.90分位列前两名。得分在2-3分的银行共有9家，1-2分的12家。我们推荐投资者重点关注具有国企背景、量化评分在2.8分以上、信用利差高于100BP且换手率相对较高的银行主体。综合上述条件，济宁银行可以适当关注。
风险提示：监管政策超预期发展，宏观经济超预期变化，数据提取和处理存在误差。
金融 | 郑豪
寿险保费端持续改善，财险高景气延续 ——上市险企9月保费收入点评
事件:上市险企披露1-9月保费收入数据。
核心观点：
寿险：保费持续改善。1）5家上市险企1-9月累计保费合计13826亿元，同比增长0.75%，增速排名为：人保（+9%） >太保（+4%） >新华（+0.90%） >国寿（+0.13%） >平安（-2%）；2）9月当月保费合计1235亿元，同比下降0.46%，增速排名为：太保（+9%） >国寿（-0.81%） >平安（-1%） >人保（-3%） >新华（-5%）；3）四季度各家险企进入2023年开门红+2022年收官阶段，随着代理人规模逐步企稳、经济复苏带动居民消费提升，预计各家险企全年保费规模及价值均将保持改善趋势。
财险：高景气度趋势延续。1）3家上市险企1-9月累计保费合计7358亿元，同比增长11%，增速排名为：太保（+13%） >平安（+11%） >人保（+10%）；2）9月当月保费合计822亿元，同比增长13%，增速排名为：太保（+15%） >人保（+13%） >平安（+10%）；3）财险延续高景气度趋势，3家上市公司同比增速均维持在两位数，预计主要是受乘用车销量较好，车险同比提升带动，后续汽车消费刺激政策持续落地，预计乘用车销量或将持续增长，财险全年保费有望保持高增长趋势。
投资建议：寿险开门红有望回暖，财险保持较快增长。寿险方面，预计配合开门红政策，险企将加大投入进行人力储配，队伍有望保持企稳态势；在理财产品收益率、存款利率下行的情况下，储蓄型产品吸引力增强，预计23年各家险企开门红仍将主推年金、两全、终身寿等储蓄型产品，保费及NBV有望回暖。财险方面，保费保持较快增速，预计随着汽车消费支持政策的持续发力，车险将保持增长趋势，同时疫情反复导致出行下降，车险赔付降低，承保利润有望持续提升。建议关注2022全年业绩达成较好、2023年开门红率先启动的中国人寿，代理人转型推进较早的中国平安。
风险提示：经济下行；行业政策出现重大转向；代理人转型进程不及预期；长端利率大幅下行，权益市场波动。
市场&中小盘 | 赵伟
政策利好扩容 投资环境有利
从节后的盘口特征上看，机构在加速调仓，为下一轮结构行情做准备，从上证50与国证2000指数的分化走势上看，上证50加速探底，技术上基本探出了底部，意味着大市值蓝筹股具备了跌出来的机会，有望走出反弹走势，国证2000走势较为强劲，新热点较为持续，意味着中小市值股依旧是机构资金主战场。操作上，轻指数、重个股，逢低关注券商、软件开发、信息技术、人工智能、新能源、电力、输变电设备及“三低”二线蓝筹股，回避近期涨幅过高股。
风险提示：本报告基于技术分析和近期重要市场信息做出的综合判断，不构成投资建议，市场可能发生异于预期的重大变化。
核心推荐
食饮 | 刘畅
天润乳业：业绩超预期，疆外拓展与盈利改善有望持续
事件：公司2022年前三季度公司实现营收18.51亿元，同比增长17.78%；归母净利润1.54亿元，同比增长36.41%；扣非归母净利润1.39亿元，同比增长32.21%。其中2022Q3实现营收6.18亿元，同比增长19.67%；归母净利润0.46亿元，同比增长45.33%；扣非归母净利润0.42亿元，同比增长52.16%。
业绩超预期，常温产品与疆外开拓进展顺利，常温基础奶在疆外市场销售情况较为乐观。分品类看，2022Q3常温/低温乳制品分别实现收入3.23/2.58亿元，同比分别增长19.47%/12.94%。分区域看，2022Q3疆内/疆外分别实现收入3.35/2.82亿元，同比分别增长9.59%/34.50%。基础白奶消费需求较好，公司常温产品保持高速增长；同时，常温产品适合做疆外市场开拓，公司以沿海城市作为疆外的重点市场，加大对原有大经销商的费用支持，同时专卖店拓展较为顺利，预计后续专卖店仍能快速增长。
原奶价格下降毛利率显著提升，预计未来成本端仍有压缩空间。2022Q3公司毛利率为17.61%，同比提升2.26pct，主要受益于原奶价格下行，公司外采原奶占比约30%~35%。2022Q3销售/管理/财务/研发费用率分别为6.07%/3.55%/-0.002%/0.34%，同比分别提升0.85pct/下降0.06pct/提升0.19pct/提升0.05pct，销售费用率提升主要原因是加大了对疆外经销商、专卖店的费用支持，疆外收入有望保持高增。2022Q3净利率为7.63%，同比提升0.95pct，盈利能力提升。
盈利预测与投资评级：预计2022-24年公司可实现归母净利润2.08/2.66/3.31亿元，同比分别增长38.67%/28.12%/24.37%，当前市值对应2022-24年PE分别为23x/18x/14x。考虑公司积极投放销售费用，布局山东工厂，我们认为公司在疆外市场有望保持高速增长，且随疆外产能释放与原奶价格下行，盈利能力有望持续优化，给予“推荐”评级。
风险提示：疆外市场拓展不及预期、产能建设推进不及预期、疫情反复影响生产物流、行业竞争加剧、食品安全事件等。
医药 | 唐爱金
凯普生物：业绩超预期，医学检验服务业务持续增长
事件：公司发布2022年三季报：2022前三季度实现营收42.59亿元（yoy+113.82%），实现归母净利润14.88亿元(yoy+130.04%)，扣非归母净利润14.80亿元（yoy+135.06%）,经营活动产生的现金流量净额7.07亿元（yoy+ 173.24%）。其 中 Q3 单 季 度 收 入14.16亿 元（yoy+104.33%），归母净利润5.10亿元（yoy+99.24%），扣非归母净利润5.10亿元（yoy+106.35%）。
点评：
1、新冠检测需求带动医学检验服务收入持续增长，规模效应凸显保障公司盈利水平
受新冠核酸检测需求推动，公司2022年前三季度产品和服务端均呈现快速增长趋势，其中①2022年前三季度公司自产产品实现销售收入7.88亿元（yoy+29.75%），外购产品实现收入1.42亿元（yoy+25.76%），主要是因为常规的妇幼健康业务稳步发展，叠加核酸检测相关的取样耗材、核酸提取试剂需求增加，带来的销售增长。②2022年前三季度公司医学检验服务实现业务收入33.28亿元(yoy+161.81%)，主要是由于公司旗下第三方医学实验室积极参与新冠疫情防控工作，开展核酸检测业务，业务取得快速发展，其中单Q3实现医学检验服务收入11.23亿元。
从盈利水平来看，随着检测量和产品销售规模的扩大，公司规模效应凸显，公司2022年前三季度销售毛利率为68.29%（yoy+0.78pp），销售净利率为37.83%（yoy+3.51pp）。
2、研发加码，增强“核酸检测产品+医学检验服务”运营模式的竞争力
公司注重研发创新，积极和国内外科研机构、医疗机构及高校开展产学研合作，2022年前三季度研发投入达1.68亿元（yoy+91.32%），研发力度加码，将不断增强公司“核酸检测产品+医学检验服务”的一体化经营模式的竞争力，助力公司业务取得快速发展。
盈利预测：根据公司现有情况，我们预计公司2022-2024年，营收分别为54.50亿元、34.28亿元、33.67亿元，对应归母净利润分别达到19.50亿元、12.06亿元、12.09亿元，对应当前股价PE为4、7、7倍，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：第三方实验室常规检测项目需求不及预期；新冠业务需求下滑超出预期；新产品销售不及预期。
医药 | 唐爱金
普洛药业：利润率阶段性承压逐步改善，三大板块保持持续增长力
公司发布2022年三季报：前三季度实现营收75.51亿元（同比+18%），实现归母净利润6.57亿元（同比-14%），扣非归母净利润6.63亿元（同比-1%）。
其中Q3单季：实现营收25.65亿元（同比+21%），归母净利润2.20亿元（同比+6%），扣非归母净利润2.45亿元（同比+44%）。
（1）利润率逐步回升，扣非净利润实现44%高增长
（2）产能持续扩张期，为CDMO与原料药板块发展奠定基础
（3）集采放量+新品获批，制剂板块待发力
盈利预测: 我们预测2022-2024年公司收入分别为106.01/125.80/150.16亿元，归母净利润分别为9.62/12.83/16.43亿元，对应EPS 分别为0.82/1.09/1.39元，当前股价对应25/19/15倍PE。目前公司毛利率受疫情及上游原材料价格上涨等影响较大，但利润率有望逐步回升，三大板块收入规模保持稳定扩增，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：上游原材料价格大幅波动的风险；新冠疫情影响加剧的风险；汇率大幅波动的风险。
医药 | 唐爱金
新产业：国内实现35%恢复性增长，客户结构改善带动试剂放量可期
事件：公司近日发布2022年三季报：2022年前三季度实现营收22.97亿元（yoy+21.27%），实现归母净利润9.25亿元（yoy+38.88%），扣非归母净利润8.53亿元（yoy+41.94%），经营活动产生的现金流量净额6.68亿元（yoy+ 48.10%）。其中单Q3实现营业收入8.80亿元（yoy+31.67%）,实现归母净利润3.55亿元（yoy+49.72%），扣非归母净利润3.30亿元（yoy+51.35%）。
点评：
1、国内业务实现超35%恢复性增长，海外装机加速，剔除新冠同比增长超30%
2022年第三季度，公司业务呈现出较好的增长态势，实现营业收入8.80亿元（yoy+31.67%），其中国内市场随着华东区域疫情形势好转，医院常规诊疗逐步恢复，国内主营业务收入同比增长35.32%；海外业务同比增长23.14%，若剔除新冠发光试剂影响，同比增长32.50%，主要是近两年公司加大了海外市场拓展力度，装机数量的不断提升，带动了常规试剂放量。
从盈利能力来看,2022Q3实现归母净利润3.55亿元（yoy+49.72%），利润端增速快于收入端，其中销售毛利率为70.44%，环比提升4.80pp，销售净利率40.35%，环比提升1.62pp，盈利逐步提升。
2、X系列仪器获终端客户认可，大中型客户数量提升，带动试剂放量可期
随着公司X系列全自动化学发光仪器逐步获得市场认可，装机数量不断提升，2022年前三季度，公司实现了全自动化学发光仪器销售/装机4778台，同比增长了35.47%（其中2022Q3装机1435台）。在X系列仪器的装机助力下，中大型终端客户数量稳步提升，公司产品覆盖的三级医院客户达1329家，较2022H1新增50家，三甲医院覆盖率提升为53.97%，较2022H1提升1.64pp，大中型客户数量的提升，为公司后续试剂放量提供坚实的基础。
盈利预测：我们预计公司2022-2024年营业收入分别为31.82亿元、41.57亿元、54.10亿元，2022-2024年实现归母净利润为12.49亿元、16.68亿元、21.77亿元，对应当前股价PE分别为37、28、21倍，维持公司“强烈推荐”投资评级。
风险提示：新冠疫情对公司业绩影响风险；常规检测试剂上量不达预期风险；产品研发及注册失败风险；市场竞争加剧风险。
医药 | 唐爱金
维力医疗三季报点评：疫情扰动逐步消退，规模效应推动扣非净利同比增长65.20%
事件：公司发布2022年三季报：2022Q1-3公司实现营收10.04亿元，同比增长31.29%；实现归母净利润1.38亿元，同比增长68.18%，扣非归母净利润1.26亿元，同比增长65.20%；实现经营净现金流2.62亿元，同比增长140.5%；实现销售毛利率43.17%，同比上升0.26pct。
其中2022年Q3季度单季营收3.74亿，同比增长28.20%；归母净利润0.55亿元，同比增长56.69%；扣非归母净利润0.51亿元，同比增长50.48%；实现销售毛利率44.43%，同比上升1.09pct。
点评：
1、国内疫情影响逐渐退坡，海外业务受益于产能转移，22Q1-3营收增长31.29%。
2022Q1-3，公司国内与海外业务均取得突破，实现营业收入10.04亿元，同比增长31.29%。在上半年疫情影响逐渐消退的背景下，医院端对公司耗材的使用量开始恢复，销售重回上升通道。海外业务受益于公司较高的技术水平，大客户新品陆续落地，大客户开拓持续取得进展。在欧洲能源价格高企以及新法规即将施行的刺激下，部分订单需求转移至国内，海外市场被进一步打开。人民币汇率波动及生产自动化等因素突出了公司产品在海外的竞争力。
2、规模效应逐步显现，研发投入强度不减，期间费用率较上年同期下降3.16pct。
2022Q1-3，公司销售、管理团队规模趋于稳定，2022Q1-3公司期间费用率为25.50%，较上年同期下降了3.27pct，带动净利率从11.56%升至14.59%。规模效应带动下，公司研发投入强度继续增加，研发费用率从去年同期的4.35%上升至2022Q1-3的5.27%。
盈利预测：我们预计随着销售团队稳定，规模效应将带动公司期间费用率维持下降趋势。2022-2024实现营业收入为15.50亿元、20.24亿元、26.56亿元，同比分别增长38.59%、30.55%、31.23%。2022-2024实现归母净利润为1.77亿元、2.57亿元、3.40亿元，同比分别增长67.11%、44.80%、32.51%，对应的PE估值分别为26、18、14，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：新产品研发进展不及预期风险；市场拓展销售不及预期；产品集采及降价幅度超预期风险。
农业 | 娄倩
天马科技：业绩高增持续兑现，看好鳗鱼景气度提升
事件：公司发布2022年三季度报告，2022年前三季度公司实现营收53.12亿元，同比+32.80%；实现归母净利2.41亿元，同比+146.87%；实现扣非归母净利润1.47亿元，同比+187.26%。其中2022Q3单季营收20.01亿元，同比+27.46%；实现归母净利润0.91亿元，同比+293.92%。
鳗鲡出鱼量符合预期，降本增效毛利稳定。公司2022年前三季度对外销售商品鳗约5819吨，营收4.94亿元，其中Q3单季对外销量约2428吨，营收1.95亿元左右，对应Q3单吨售价在8万元/吨左右，相较下半年有所下滑，主要系随着日本鳗鱼节过去，鳗鱼行情短期小幅回落所致。但公司Q3养殖成本进一步下降，养殖毛利率保持在41%，与上半年保持稳定。
盈利预测与投资评级：我们预计2022-2024年公司实现归母净利分别为3.25亿元、6.29亿元、7.54亿元，对应EPS分别为0.75元、1.44元、1.73元，维持“推荐”评级。
风险提示：产能释放及扩张不及预期；产品市场价格波动风险；自然灾害风险。
农业 | 娄倩
苏垦农发：小麦价格高景气，公司业绩持续增厚
事件：苏垦农发公司发布2022第三季度报告，2022年前三季度公司营业收入为90.09亿元，同比增长15.97%；归母净利润6.04亿元，同比增长10.87%。其中，第三季度营业收入为28.59亿，同比下降0.66%；归母净利润2.56亿元，同比增长18.37%。
小麦麦种高价叠加销量增加，公司营收再度增长。在报告期内，受益于禽畜价格回升导致饲用小麦需求上涨等情况，公司自产大小麦销量达到27.54万吨，同比增长16.90%；麦种销售量为10.66万吨，同比增长23.33%。小麦和麦种销售量和价格走高叠加，成为前三季度公司业绩增长的主要原因。
稻种市场需求低迷，水稻销量大幅上升。在报告期内，稻种市场萎靡，公司稻种产量下降至7.86万吨，同比下降29.35%。公司水稻销售量达到20.77万吨，同比增长72.64%，库存量为15.81万吨，同比增长55.31%。大米的市场需求仍在低位，公司及时调整业务规模，报告期内公司生产量为22.04万吨（-5.21%），销售量为24.48万吨（-6.24%）。
宏观环境叠加布局战略，公司业绩后续有望再提高。俄乌冲突不断升级，小麦进口受到限制，玉米价格持续走高叠加禽畜价格回升，有利于小麦替代性增强，小麦价格有望继续走高；公司逐步完善战略布局，通过逐步实施推动土地流转扩大种植规模、成立江苏省种业集团、完成苏垦麦芽的收购等战略措施，通过持续发挥一体化产业链优势，将促进业绩持续增长。
投资评级与估值：我们预计公司 2022-2024 年实现营业收入分别为 130.85、148.1、163.32 亿元，归母净利润 9.22、9.63、10.02 亿元，EPS 分别为 0.67、0.70、0.73 元，对应PE 分别为 18.77、17.95、17.26x，首次覆盖给予“推荐”评级。
风险提示：气象灾害风险、粮价涨幅不及预期、政府补助政策变化风险。
农业 | 娄倩
京基智农：立足粤港大湾区，进击的楼房养殖新秀
核心摘要：
立足粤港澳大湾区，战略布局生猪养殖。公司创立于1979年，为中国首家农牧上市企业，1994年在深交所挂牌上市。目前公司主营业务包括现代农业和房地产业，其中房地产业务为公司传统业务。2019年公司确定深化农业主业发展，聚力生猪养殖事业的核心战略，公司发展重心向现代农业转移。未来随着公司生猪项目产能持续释放，房地产在手项目完结，公司主营将完全切换到农业赛道。
生猪养殖业务：
生猪产能加快释放，有望受益于猪周期上行，可支撑公司2023年225万头的出栏目标。公司聚焦生猪养殖业务，围绕粤港澳大湾区，已逐步建设完成生猪养殖产业链项目。至目前为止，徐闻、高州、文昌及贺州项目均已实现引种投产，预计明年实现满产年出栏225万头。
公司持续降本增效，成本改善空间巨大。截至2022年9月底，公司育肥猪平均养殖成本约17元/公斤。其中年产能45万头肥猪的高州养殖基地，已实现整体养殖成本14.9元/公斤。目前通过对养殖基地间的成功模式复制，接下来公司其他养殖基地项目进行种群持续更新换代、控制养殖死淘率，公司整体的生猪养殖单位成本有望进一步下降。
面向粤港澳大湾区，生猪卖价普遍高于全国平均水平。2022年1-9月广东省生猪均价18.66元/kg，同期全国生猪均价17.19元/kg，相比广东省生猪均价高于全国均价1.47元/kg。公司定位于服务粤港澳大湾区市场，生猪卖价有较为明显的区域优势。
饲料业务：高州饲料厂设计年产能18万吨猪饲料。贺州饲料厂年产36万吨猪饲料及6万吨预混料。文昌饲料厂年产12万吨猪饲料。徐闻饲料厂亦在稳步推进和建设中，预计年产猪饲料达到36万吨。
房地产业务：目前公司在手项目为山海御园和山海公馆项目。两个项目共计货值约150亿，参考公司地产业务往年20%左右的净利率，预计地产项目未来2-3年可贡献的净利超过30亿。
盈利预测与投资评级：目前猪价上涨超预期，公司产能释放顺周期，利润或超预期。我们预计公司2022-2024年实现营业收入分别为90.67、119.34、99.44亿元，归母净利润13.16、18.46、10.20亿元，EPS分别为2.51、3.53、1.95元/股，对应PE分别为6.86、4.89、8.85，调升为“强烈推荐”评级。
风险提示：原材料价格波动风险；环保风险；养殖行业疫病风险；自然灾害风险；地产政策风险。
汽车 | 段迎晟
双环传动：新能源+减速器双轮驱动，Q3业绩持续高增
事件：公司发布三季报：前三季度实现营收48.25亿元，同比+18.68%；归母净利润4.09元，同比+80.76%；扣非归母净利3.79亿元，同比+100.68%。
投资要点：
Q3业绩持续高增，同比+61.17%。22Q3单季营收17.28亿元，同环比分别+19.43%/+19.75%，主要系新能源汽车高速增长、减速器业务高景气度提升带动齿轮业务快速增长，归母净利润1.59亿元，同环比分别+61.17%/+20.45%，业绩高于预期。受益于新能源汽车发展红利，未来公司业绩可期。
盈利水平提升，Q3毛利同环比双升。22Q3毛利率21.41%，同环比分别+3.86pct/+0.62pct。同期期间费用率10.6%，同环比分别+0.2pct/+0.3pct，其中销售费用率/研发费用率/管理费用率分别为1.2%/4.5%/4.3%,同比分别+0.19pct/+0.45pct/+0.62pct，财务费用率为0.7%，同比-1.1pct。
新能源汽车行业、机器人行业保持高景气度，中长期，公司新能源车齿轮、RV+谐波减速器将持续受益。
1）受益新能源高景气度，新能源齿轮Q3营收超2倍。新能源汽车齿轮业务是公司增长的主动力，Q3公司新能源汽车齿轮营收同比增长超过220%，前三季度营收增长超280%。在全球领先电动车企的采购份额不断提升，助力公司在新能源汽车齿轮领域的市占率进一步提升。
2）RV+谐波减速器行业景气度高，贡献新增量。持续深耕精密减速机产品领域，积极布局RV和谐波两大产品类。其中RV减速器业务已成国内头部品牌，产品覆盖从50-210公斤减速器，在锂电、光伏、汽车制造等高端应用领域实现全系列进口替代与规模配套。系列化高性能谐波减速机新品推向市场，实现工业机器人、协作机器人等多场景示范应用。
3）产能提升，巩固传动齿轮龙头地位。公司计划将在2022年4季度末完成年化400万台套电驱动减速箱齿轮的产能建设，充沛的产能有望加强客户粘性，巩固龙头地位。
盈利预测和投资评级：公司主业有望持续受益新能源汽车高速增长及机器人行业高景气度，我们预计公司2022-2024年营业收入分别为71/86/106亿元；归母净利润分别为6/8/11亿元，对应EPS分别为0.73/1.04/1.38元。首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：汽车销量不及预期；产能建设不及预期；原材料涨价；疫情反弹。
军工 | 鲍学博
图南股份：前三季度扣非归母净利润同比增长59%，产能提升及业务拓展驱动未来业绩增长
事件：10月19日，图南股份发布2022年三季报。2022Q1-Q3，公司实现营收7.29亿元，同比增长40%，归母净利润1.85亿元，同比增长41%，扣非归母净利润1.83亿元，同比增长59%；2022Q3单季度，公司实现营收2.68亿元，同比增长54%，归母净利润6778万元，同比增长61%。
点评：
1、需求旺盛驱动业绩较快增长，规模效应提升公司盈利能力。公司是西航“金牌”原材料供应商，是国内少数具备大型高温合金复杂薄壁精密铸件批产能力的企业。高温合金主要需求方为航空发动机，受益于下游需求旺盛，公司相关业务订单保持较好增长。毛利率方面，2022Q1-Q3，公司销售毛利率35.32%，同比小幅下滑2.60pcts，或主要受原材料价格上涨影响。2022Q1-Q3，公司期间费用率10.33%，同比降低4.43pcts，规模效应显现、盈利能力提升。
2、合同负债和存货维持高位、预付款大幅增长，下游需求旺盛、生产准备充分。2022年三季度末，公司合同负债7731万元、存货3.96亿元，均维持高位；公司预付款2176万元，环比二季度末增长77%。合同负债和存货维持高位、预付款大幅增长，说明下游需求持续旺盛，同时公司也做好了生产准备，公司业绩有望保持较快增速。
3、募投项目提升产能，奠定业绩增长基础。公司年产1000吨高温合金、年产3300件高温合金薄壁件项目预计于2022年陆续建成投产。年产1000吨高温合金项目受疫情影响延期，预计于2022年12月31日投产，将形成年产350吨高温合金母合金、年产650吨高温合金棒材的生产能力；年产3300件高温合金薄壁件项目将有效扩充公司铸件产能。
4、投建航空中小零部件生产线，业务不断拓展。子公司沈阳图南投建航空中小零部件生产线，项目达产后，将形成年产50万件精密零部件的加工生产能力。三季报中可以看出，项目已陆续开展。2022年三季度末，公司在建工程1.87亿元，较去年年末增长249%，主要为募投项目及沈阳图南项目建设投入增加所致。
5、盈利预测与评级：我们预计公司2022-2024年归母净利润为2.47、3.34和4.35亿元，同比增长36%、35%、30%，当前股价对应PE为64、47、36倍，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：原材料价格上涨超出预期；公司业务拓展不及预期；公司高温合金产品降价超出市场预期等。
有色 | 杨鸣龙
紫金矿业：铜金业务持续扩张，业绩增长有保障
事件：公司发布2022年三季报，2022年前三季度实现营收2041.91亿元、同比+21%，归母净利润166.67亿元、同比+47%，扣非归母净利润159.23亿元、同比+52%。其中，Q3单季度实现营收717.34亿元、同比+21%，归母净利润40.37亿元、同比-13%，扣非归母净利润38.99亿元、同比-11%。
优质矿山顺利投产，保障金、铜、锌产量持续增长。随着塞尔维亚佩吉铜金矿上带矿、卡莫阿-卡库拉铜矿、西藏巨龙铜矿等重点项目的顺利投产，公司2022Q1-Q3矿产金产量40982千克、同比增加 18.94%，矿产铜产量63.25万吨、同比增加 54.98%，矿产锌产量29.92万吨、同比增加4.83%。主要产品产销量增加以及金、锌价格上涨是公司2022Q1-Q3业绩增长的主因，综合毛利率达到15.6%，同比增加0.82pct。
铜、金矿持续扩产，中长期仍有较大提升空间。铜矿方面：塞尔维亚VK矿新增4万吨/天技改和冶炼厂扩建工程预计将于下半年建成投产；卡莫阿铜矿二期工程提前投产并加快实施45万吨/年技改项目，三期工程和配套50万吨/年铜冶炼厂顺利推进；西藏巨龙铜矿一期达产、二期筹建快速推进。金矿方面：山西紫金矿山改扩建项目于今年8月底投产，达产后年新增金金属3-4吨；诺顿金田堆浸项目已于6月底建成投产，达产后新增金金属约2.5吨；泽拉夫尚塔罗金矿500吨/天加压氧化项目计划 2023年底建成投产，达产后年产金2.3吨。
投资建议：公司在传统主业铜金板块持续扩张的同时，积极布局新能源金属领域。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为224.45、260.08和286.58亿元，EPS分别为0.85、0.99和1.09元，对应PE分别为9.3、8.03和7.29倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：公司项目建设不及预期；相关金属销售价格下跌；全球经济增长放缓。
举报电话: 13816368049
