【方正固收】全国城农商行债券分析手册——江苏篇

　　本文来自方正证券研究所于2022年9月25日发布的报告《全国城农商行债券分析手册——江苏篇》。

　　张伟 S1220522040002

　　康正宇 S1220522050002

　　核心观点

　　当前市场对银行永续债和二级资本关注度提升。并且银行同业存单规模超过14万亿，而当前短端利率偏低，市场下沉述求也有所提升。而银行主体下沉也即对城农商行进行挖掘。在城投债投资中，市场采取“区域+主体”的择券思路，这在银行债券投资中也依然适用。本篇报告我们将从四个维度解析江苏省内城农商行基本面和债券表现，并建立打分模型以期为投资者挖掘江苏省城农商债券投资机会。

　　一、江苏省城农商行基本面在全国属于“优等生”

　　截至2021年末，江苏省共有4家城商行和60家农商行，分布在全省13个地级市。在股东背景上，50%的城商行拥有国企背景，而国企背景的农商行占比仅为8%。

　　江苏省属于经济强也是债务大省，这给当地城农商行发展提供充足的养分。1）城农商行资产规模增速快于全国城农商水平。并且不良率较全国水平低不少，房贷风险敞口总体可控。拨备覆盖率逐年提升并大幅高于全国水平。2）负债端对同业融资依赖度低，负债较为稳定。3）净息差下行，但高于全国水平。4）流动性比例持续优化。

　　二、银行类债券市场：永续债增长快，城商行与农商行信用利差分化较为明显

　　近两年，永续债规模增长较快，但普通银行债、二级债存量规模开始下降。发行人主体级别中枢高于全国水平，AAA发行人发债规模占比超过80%。

　　存量债券信用利差较低，城农商行分化较为明显。以9月9日收盘统计，江苏省存量银行类债券平均信用利差为90BP，在全国30个省份中排名第11位。其中，城商行利差位居全国第5位；但农商行利差仅排名全国第12位。

　　从二级市场成交来看，江苏省8月份成交债券数量仅次于浙江省，位居全国第二名。成交期限主要集中在2-3年，但8月份短久期成交比例升高。

　　三、债券投资建议

　　我们选取资产规模、盈利能力、资本充足率、流动性、区域经济水平和股权关系等6个一级指标，并细分为13个二级指标对江苏省城商行和农商行进行量化评价。

　　推荐投资者重点关注具有国企背景、量化评分在2.5分以上、信用利差高于100BP且换手率相对较高的银行主体。存量债券方面，建议关注太仓农商行、启东农商行、无锡农商行、昆山农商行和苏州农商行。张家港农商行和江南农商行虽然利差不足100BP，但同样具有国企股东背景，也可以适当关注。

　　风险提示：监管政策超预期发展，宏观经济超预期变化，数据提取和处理存在误差。

　　正文如下

　　以上为报告部分内容

　　方正固收团队

　　张伟

　　方正证券研究所

　　固收首席分析师

　　张伟：厦门大学硕士。5年固收研究经验，先后就职于华创证券、西南证券和国盛证券。坚守研究创造价值理念，以期为债市投资保驾护航。

　　芦静：南开大学金融硕士，曾在信用评级机构、私募机构担任信用研究员，具有扎实的信用研究理论基础，擅长城投、地产主体信用分析及信用债投资策略研究。

　　刘雅坤：山东大学统计硕士。4年投研经验，先后就职于宏观对冲基金、蚂蚁系平台、申港证券。擅长从买卖方角度进行宏观利率研究。

　　康正宇：美国约翰霍普金斯大学硕士，4年信用研究经验，曾就职于中证鹏元、申港证券，主要负责信用债研究。