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荀玉根
海通首席经济学家、首席策略分析师
S0850511040006
投资要点
核心结论：①12、14年底风格转向价值的共同背景是估值低和基金持仓少，12年催化剂是基本面好转加改革预期，14年是货币政策宽松。②估值裂口和基金持仓角度，当前市场具备部分风格切换条件，但基本面或政策面催化不够，时间也尚早。③7月初来的调整已至后期，重新向上契机是保交楼措施落地，新能源、数字经济等成长仍占优。
回顾：12、14年年底风格切换的背景。2012年底银行为代表的价值板块大涨，但在此之前银行表现持续落后。12Q3公募基金重仓股中银行板块的持股占比创07 年来新低。上涨之前银行板块估值PB创2005年来新低。2012年底银行大涨的催化剂是基本面企稳叠加改革预期升温。工业企业利润累计同比增速在2012/08探底后开始稳步回升。此外，一系列事件使得投资者对新一届领导层的改革充满信心，提振了市场的风险偏好。2014年底银行和地产等价值板块大涨，但在此之前，价值股大幅跑输成长股。14Q2公募基金重仓股中地产、银行板块的持股占比较低，上涨之前地产、银行估值处于低位。2014年底银行地产大涨的催化剂是宏微观流动性非常宽裕。宏观上，2014/11/22央行意外宣布降息。微观上，政策鼓励金融创新，融资融券业务快速发展。
今年可能火候还未到。当前已经具备部分风格切换的条件：从市场表现看，4月27日市场低点以来价值成长风格之间的裂口持续拉大，银行和地产依然还是下跌的；从估值水平看，当前国证价值处于历史低位，远低于国证成长；从基金仓位看，目前公募基金对新能源等成长板块的配置比例已经达到历史最高水平，而银行地产还在低位。但是风格切换的火候可能还未到。尽管目前市场已经具备部分风格切换的条件，但可能并不足以使得银行、地产等价值板块大涨，主要是因为缺乏长期逻辑和短期催化，并且时间也为时尚早。具体而言：从大的产业周期看，中国房地产行业的增长空间已经今非昔比。从短期催化剂来看，“房住不炒”总基调下政策只是托而不举。机构博弈价值股往往发生在年底，现在考虑博弈可能为时尚早。
调整后期，备战下一波上涨。7-8月是倒春寒式调整，即第一波上涨之后进二退一，背后核心是基本面跟不上，地产和疫情是经济复苏波折的重要原因。从调整时空来看，这次倒春寒已至后期，但当前时点是中报的密集披露期，根据历史规律，业绩较差的公司通常中报较晚披露，8月底9月初业绩下修时市场会有所调整。借鉴20年，中报披露完全之后A股盈利预测还有下修空间。市场再次向上的契机是稳增长、保交楼政策的落地见效。行业层面，继续看好新能源等高景气成长。除了风光储和电动车，成长中还可关注数字经济相关领域。
风险提示：通胀继续大幅上行，国内外宏观政策收紧。
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