海通房地产|中金厦门安居保障性租赁住房REITs——价值分析报告

　　投资要点

　　基金基本特点。厦门安居集团有限公司为基金项下原始权益人。基金存续期间，基金投资于基础设施资产支持证券的资产比例在一般情况下不低于基金资产的80%。基金收益分配采取现金分红方式，应当将90%以上的合并后年度可供分配金额以现金形式分配给投资者。

　　厦门经济发展稳定，保障性租赁市场政策红利强。

　　1）2021年厦门市经济总量迈上新台阶，呈稳健发展态势，实现地区生产总值7033.89亿元，同比增长8.1%。项目所处区域为厦门市集美区，规模以上工业增加值同比增长14.2%，全社会固定资产投资额同比增长4.4%，全体居民人均可支配收入达到5.8万元，同比增长10.8%。集美区2019-2021年全区实现财政总收入124.5亿元、138.0亿元和147.8亿元。全区财政总收入稳步增长。

　　2）租赁市场供需方面，厦门市作为外来人口净流入城市，居民住房需求不断攀升，住房租赁的需求也逐年上涨。2017年至2021年，厦门市每年新增就业人员数量逐年提高，16所高等院校在读学生数量也呈逐年上升趋势。截至2021年年末，厦门市住宅平均租金水平上升至51.93元/平方米/月，同比增长9.01%。

　　3）根据《厦门市市场化住房租赁发展规划》，到2025年全市租赁住房保有量达到200万套（间），预计新增租赁住房约10万套（间），约450万平方米，其中存量租赁住房约8.8万套（间），约395万平方米；新建租赁住房约1.2万套（间），约55万平方米。

　　资产折价注入，保障分红能力。项目租赁价格初次定价按低于同地段同品质的市场化租赁住房租金的95%执行，后续调价增幅应不高于同地段市场租赁住房租金同期增幅，且年增幅不高于5%。根据基金设立时《可供分配金额测算报告及审核报告》预测可得，2022年4月1日-2022年12月31日及2023年度总营业收入分别为5414.6万元和7174.4万元，其中租金收入分别为5241.7万元和6946.7万元；可供分配金额分别为3908.8万元和5194.4万元；预计现金流分派率分别为4.27%和4.28%。

　　原始权益人其他持有类资产。安居集团作为本项目的原始权益人，截至2022年3月31日，持有的租赁住房面积合计853294.79平方米，在租面积735733.26平方米。上述房源分布在厦门市湖里区、思明区、翔安区、同安区、集美区，且均由外部管理机构厦房租赁进行管理。除此之外，外部管理机构受厦门市住房保障和房屋管理局委托管理561套房源，建筑面积合计47467.89平方米。

　　投资建议：目前公募REITs均保持正持有收益，且以二级市场资本利得为主。如保障性租赁住房REITs与其他REITs表现相近，我们预期两只REITs在上市后有正溢价率，P/FFO倍数有进一步提升空间。作为首批保障性租赁住房REITs，结合此前密集的政策释放以及公募REITs产品在存量资产盘活中的重要作用，我们对中金厦门保障性租赁住房REIT保持乐观。

　　风险提示：1）人才安居住房资产安全性与当地经济发展对人才吸引密切相关；2）我们认为不同类REITS数据口径偏差导致存在一定不可比性。