海通石化 | 从上一轮衰退周期看化工行业各细分板块表现

　　投资要点

　　核心结论。在2008年衰退中，化工上游板块表现较差， 油气开采、油气炼制、化学纤维、化学原料及制品四个子行业跌幅分别为68.89%、33.70%、35.98%、31.66%；化工下游板块表现较好，精细化工和新材、综合化工仅下跌16.99%和3.58%，农业化工上涨6.10%，油气仓储与销售上涨13.19%，可能的原因是上游板块在油价下跌过程中较下游板块更敏感，同时在衰退末期下游行业开始逐步复苏所致。

　　化工板块分类。根据业务特点，将化工指数划分为化学纤维、化学原料及制品、精细化工及新材料、农业化工、综合化工、油气开采、油气炼制、油气仓储与销售板块。

　　上一轮全球经济衰退复盘。上轮衰退起源于2008年美国次贷危机。由于信贷在经济增长中发挥着至关重要的作用，而次贷危机发生暴露了潜在的信用风险，导致市场参与者风险偏好降低，市场内流动性下降，致使金融领域风险通过消费、投资、净出口等渠道传导至实体领域，引发美国经济衰退并扩散至全球。2007年8月9日（北岩银行受到次贷影响出现流动性困难）-2009年5月7日（美联储公布对19家金融机构压力测试结果），布伦特原油价格从70.21美元/桶下跌至56.47美元/桶，跌幅为19.57%。我们选取这段时期研究化工行业在经济衰退中的表现。

　　化工下游行业在衰退中表现较好。2007年8月9日-2009年5月7日，沪深300指数受到衰退影响下跌40.72个百分点，化工板块中油气开采、油气炼制、化学纤维、化学原料及制品四个上游子行业表现较差，跌幅分别为68.89%、33.70%、35.98%、31.66%（相对沪深300收益分别为-28.17个百分点、+7.03个百分点、+4.75个百分点、+9.06个百分点）；精细化工和新材料、综合化工、农业化工和油气仓储与销售四个下游子行业表现较好，其中精细化工和新材、综合化工仅下跌16.99%和3.58%（相对沪深300收益分别为+23.73个百分点、+37.15个百分点），农业化工上涨6.10%（相对沪深300收益为+46.82个百分点），油气仓储与销售上涨13.19%（相对沪深300收益为+53.91个百分点），我们认为可能是因为上游板块在油价下跌过程中较下游板块更敏感，同时在衰退末期下游行业开始逐步复苏所致。

　　农药、油气仓储与销售、磷化工、橡胶制品、添加剂等细分子行业表现较好。根据我们统计，在上轮经济衰退周期中农药、油气仓储与销售、磷化工、橡胶制品、钾肥、添加剂等细分子行业表现较好，同期分别+6.13%、+13.19%、+13.21%、+36.23%、+50.79%、+226.64%，相对沪深300收益分别为+46.85个百分点、+53.91个百分点、+53.93个百分点、+76.95个百分点、+91.52个百分点、+267.36个百分点。

　　风险提示：原油价格大幅波动，下游需求不及预期。