海通宏观 | 高社融有隐忧，政策仍需发力——6月金融数据点评

　　梁中华

　　海通宏观首席分析师

　　S0850520120001

　　投资要点

　　考虑到4月和5月的融资受到疫情的抑制，6月单月数据会受到前期需求释放的推动。季调后的社融环比折年增速回升至11%左右，相比4月的9.2%大幅改善，但仍低于3月份以前11%以上的水平，因而6月的社融增速也并不算高。

　　在经济稳压力之下，基建逆周期发力仍是重点，资本金的杠杆作用再加上政策性银行调增的8000亿，有望支撑企业短贷和企业中长贷需求。但考虑到下半年政府债券融资的“缺口”较大，政策仍需要继续发力来推动其他实体融资需求以弥补缺口。

　　1.6月社融多增，未来仍有隐忧

　　6月社融大幅多增。6月新增社融5.17万亿元，高于Wind一致预期的4.64万亿，社融增速也进一步上行至10.8%，创2021年7月以来的新高，反映了疫情影响缓解后融资需求的改善。从同比变化看，6月社融同比多增1.47万亿元，其中主要贡献项仍是人民币贷款和政府债券，分别同比多增7400亿元和8687亿元。

　　考虑4、5月的低增长，社融并不算高。但考虑到4月和5月的融资受到疫情的抑制，6月单月数据会受到前期需求释放的推动。季调后的社融环比折年增速回升至11%左右，相比4月的9.2%大幅改善，但仍低于3月份以前11%以上的水平，因而6月的社融增速也并不算高。

　　政府债净融资如期多增，专项债发行进度已完成93%。6月政府债券净融资高达1.6万亿元，同比多增8676亿元，主要是稳增长政策下地方政府专项债冲量。从新增发行看，6月新增地方专项债发行1.36万亿，今年累计新发额度已达到3.4万亿，完成全年下达下限额的93%。

　　未来仍有隐忧。因此如果继续执行当前的专项债额度，考虑到去年专项债发行本就后置，去年下半年地方专项债发行额度约2.55万亿，那么今年下半年专项债发行的“空窗”，将对整体社融形成明显拖累。如果社融要保持高增长，需要其他实体融资需求的回升来填补缺口。

　　非标方面，6月委托贷款和信托贷款规模均继续收缩。不过在去年低基数的影响下，两者的同比反而都有少减。而未贴现银行承兑汇票则在连续两个月环比负增后，重新增长1000亿元，也对应了信贷中票据融资的明显缩量。

　　2.信贷结构出现改善

　　6月人民币信贷新增2.81万亿元，同比多增6900亿元。企业和居民部门表现均明显改善，而且从贷款结构看，此前持续的“高票据、弱贷款”现象反转，2.81万亿信贷中，中长贷新增共有1.87万亿，占比66.4%，重新回到今年1月的占比附近。不过考虑到有前期需求滞后释放的影响，如果我们看信贷存量增速也只回到11.2%，并没有回到一季度11.4%以上的增长。

　　企业部门需求释放：中长贷大幅多增，票据融资同比转负。6月企业贷款新增2.2万亿，同比多增7525亿元。虽然总量上同比多增的幅度与5月相差不多，但结构上较此前有明显反转，体现为中长贷同比多增6130亿元，而票据融资同比少增近2000亿元。结构转变意味着6月的实体信贷需求转暖，预计前期受抑制的融资需求集中释放是主要原因，接下来信贷结构改善的持续性仍需观察。

　　居民部门：中长贷受地产销售表现的拉动。6月居民短贷新增4282亿元，表现好于近年同期，主要还是与居民出行逐渐恢复、汽车消费明显回暖有关。中长贷方面，6月30大中城市商品房销售面积增速降幅明显收窄至-6.4%，带动居民中长贷同比降幅收窄，但相比近年同期，6月的新增规模依然偏低。实际上，如果我们看百城房企的6月销售金额降幅依然在41.3%水平，或许中小城市的地产销售回暖幅度仍有限。往后看地产的分化可能仍将延续，而整体需求要明显改善可能会比较困难，居民中长贷或继续形成拖累。

　　3.M1同比回暖

　　M1同比回暖，M2继续上行。6月M1同比录得5.8%，较5月同比上行1.2个百分点，一定程度反映了6月房企资金面受益于地产销售的回暖。M2方面，在信贷派生改善、财政继续发力、留抵退税政策的共同作用下，M2同比继续回升0.3个百分点至11.4%。

　　6月以来，国常会提出“要调增政策性银行8000亿元信贷额度”、“通过发行金融债券等筹资3000亿元，用于补充包括新型基础设施在内的重大项目资本金、但不超过全部资本金的50%，或为专项债项目资本金搭桥”。参考2019年《关于加强固定资产投资项目资本金管理的通知》，如果按照资本金占比20%-25%测算，3000亿元资本金能够带动的基建新增资金投入超1万亿水平。

　　因而往后看，在经济稳压力之下，基建发力仍是重点，资本金的杠杆作用再加上政策性银行调增的8000亿，有望支撑企业短贷和企业中长贷需求。但考虑到下半年政府债券融资的“缺口”较大，政策仍需要继续发力来推动其他实体融资需求以弥补缺口。