核心 核心推荐 推荐
行业时事
【策略 | 燕翔】行业比较专刊：消费小幅回暖，资源品走势分化（20220704）
【金工 | 曹春晓】6月组合战胜沪深300指数1.63%，7月建议关注上证50ETF、180ESGETF、消费服务ETF、央企ETF等产品（20220704）
【固收 | 张伟】30亿投放释放什么信号（20220704）
【固收 | 张伟】短端信用债热度还能持续多久——7月信用债月报（20220704）
【金融 | 郑豪】券商竞争格局：对于行业排名的一些观察（20220705）
【科技&电子 | 陈杭】华为造车的三条路，问界M7发布会点评（20220704）
【互联网传媒 | 杨晓峰】Pico独家直播汪峰VR演唱会，满帮、BOSS直聘恢复新用户注册（20220704）
【电新 | 张文臣】新能源车6月销量火爆，风电招标量翻倍（20220704）
【军工 | 鲍学博】7月第1周：三大航司购买292架空客A320NEO，国产C919未来空间广阔（20220704）
行业时事
策略 | 燕翔
行业比较专刊：消费小幅回暖，资源品走势分化
整体来看，随着疫情防控形势的好转，下游消费行业有所复苏，中游行业缓慢恢复，上游资源品走势分化。从当前各主要行业的基本面情况来看，
（1）上游资源品价格走势出现了分化，原油价格持续震荡走高，碳酸锂、稀土维持高景气，但煤炭价格仍处低位，铜铝价格大幅下跌；化工产品价格多数走高，钢铁价格、建材行业则持续调整。
（2）中游行业缓慢恢复，光伏、动力电池景气度较高，但传统的机械重卡销量同比仍在下跌，但跌幅收窄。快递行业有所复苏，但BDI指数仍持续回落。
（3）下游消费行业开始回暖。除家电销售同比增速仍微幅下降外，地产投资销售、商贸零售、汽车销售、消费电子产量及出货量同比增速均有所回升。
风险提示：宏观经济不及预期、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来等。
金工 | 曹春晓
6月组合战胜沪深300指数1.63%，7月建议关注上证50ETF、180ESGETF、消费服务ETF、央企ETF等产品
投资要点
1、ETF市场快速发展，为资产配置投资者提供丰富的选择2018年以来，ETF市场迎来大规模资金净流入，同时伴随着大量宽基、行业、主题类ETF产品的不断上市，投资者可选择的ETF产品非常丰富。对于资产配置投资者而言，当前指数产品体系已经足够丰富来完成相应资产配置目标。
2、结合宏观经济周期的多因素指数产品轮动策略当前国内指数基金市场产品已非常丰富，对于权益投资者而言可选择的工具较多，如何有效的把握指数之间的轮动特征，如何构建长期有效的投资组合，是投资者较为关注的问题之一。在报告《基于权益型ETF产品的资产配置策略——指数基金资产配置系列之一》中，我们结合“货币+信用”周期模型，以及估值、业绩、分析师预期、资金流、微观交易特征等不同因子，构建了全市场ETF产品轮动策略组合。上述指数产品轮动策略不仅在全市场ETF产品范围内表现较好，在特定指数范围内的表现也较为出色。在报告《基于工银瑞信基金ETF产品的轮动策略构建——指数基金资产配置系列之四》中，我们构建了工银瑞信ETF产品轮动策略。该模型历史表现较为出色，轮动组合相较于等权组合、沪深300指数具有明显的超额收益，年化超额分别约为8.06%、11.99%。
3、六月轮动组合上涨11.25%，七月份建议关注工银上证50ETF、180ESGETF、消费服务ETF、央企ETF、工银沪深300ETF等产品2022年6月，工银瑞信ETF轮动组合上涨11.25%，同期沪深300指数上涨9.62%，轮动组合战胜基准1.63%。根据6月底最新数据，模型7月份模型建议关注：工银上证50ETF、180ESG ETF、消费服务ETF、央企ETF、工银沪深300ETF等产品。风险提示本报告中涉及到的具体指数基金如工银上证50ETF、180ESGETF、消费服务ETF、央企ETF、工银沪深300ETF等产品均为工银瑞信基金旗下产品，工银瑞信基金管理有限公司目前是方正证券研究业务的签约客户。本报告基于历史数据分析，历史规律未来可能存在失效的风险；市场可能发生超预期变化；各驱动因子受宏观环境影响可能存在阶段性失效的风险。
固收 | 张伟
30亿投放释放什么信号
我们认为本次央行缩量续作体现了引导资金价格回归常态化的意图，释放出边际收紧资金面的信号。而这么做的背后主要有两方面原因。
一、经济恢复加快，资金价格也将从疫情冲击下的异常宽松回归常态化水平经济恢复速度加快。高炉开工率、PMI生产指数和南方八省日均耗煤量环比的修复，均显示6月工业生产继续恢复，预计工业增加值同比涨幅将进一步扩大至4%左右。内需来看，地产销售和汽车消费在6月均出现调升，消费恢复阶段性加快。短期中国疫情缓和带来的订单回补会继续给出口提供支撑。央行的首要目标是稳就业和稳通胀。随着经济逐步恢复，总体失业压力不会再恶化，而是会逐步缓和。经济从疫情冲击下的“小危机”开始逐步恢复，并且恢复的速度边际加快，通胀也在温和上行。对应的资金面也将从“小危机”的大幅宽松，回到常态化宽松。资金价格将向政策利率小幅收敛。
二、本次缩量续作也有阶段性敲打债市杆杠率偏高的意图6月15日以来，质押式回购成交量大多在6万亿以上，这要明显高于正常水平。在资金面宽松的情况下，债市滚隔夜加杠杆也增厚收益。但同时也意味着金融风险的上升。2021年1月，当时市场对货币宽松的预期较强，质押式回购成交量在2021年上旬达到5万亿的高点水平，之后央行便开始通过缩量续作来“敲打”市场。央行在1月8日逆回购投放50亿元，1月13日更是缩量至20亿元。对应的资金面从1月中旬开始出现明显的收紧，R007在1月27日的高点达到4%。之后利率开始震荡回落，在2月初回到常态水平。当前的债市杠杆率更高，央行缩量续作释放收紧的信号，有利率降低债市杠杆率。但由于当前经济依然偏弱，出现21年1月“小钱荒”的可能性不高。
三、利率或将震荡上行经济恢复速度有望加快，经济基本面上行阶段对利率会带来不利影响。资金面也在逐步收敛，而当前债市的杠杆率偏高，如果资金面波动加大，这可能会带来负反馈，导致债市调整压力加大。综合来看，后续利率可能继续震荡上行。因而建议适当控制久期和杠杆率。
风险提示：货币宽松不及预期，疫情快速缓和，经济恢复速度超预期。
固收 | 张伟
短端信用债热度还能持续多久——7月信用债月报
信用债净融资环比回升但不及去年同期。6月份，信用债净融资规模1925.5亿元，较上月增加2015亿元，但仍比去年6月同比减少1060亿元。交易所城投债终止审查规模仍处于低位，项目通过率环比下降。产业债方面，多数行业净融资由负转正。城投债与产业债信用利差涨跌互现。6月份，城投债与产业债信用利差均呈现出短久期持续收窄、中长久期走阔的格局。城投债区域利差方面，福建、江苏、上海、安徽、浙江和广东等省份信用利差整体处于历史低位，而山东、四川、江西、山西、湖南等省份在AA和AA+级别上利差仍相对较高，具有博弈空间。产业债行业利差方面，房地产、轻工制造、通信、建筑材料、传媒、农林牧渔、电子、休闲服务等行业中低级别利差走阔幅度均超过150BP。另一方面，轻工制造AAA级别信用利差较月初收窄17BP、汽车AAA级别较月初收窄12BP。城投债投资策略：经济强省可适度下沉。6月13日的国办20号文加强了城投平台“全省一盘棋”的概念。经济实力较强的东部沿海省份和中部核心省份可以在行政级别上适度下沉。从6月份城投债区域利差来看，目前山东省AA城投债利差与AA+和AAA级别拉开较大差距，历史分位数亦达到94%，存在一定的下行空间。湖北、湖南和江西同样存在级别间利差修复机会。此外，山西省AA城投债当前利差也较高，在煤炭行业景气度较高的背景下，或可参与博弈。地产债投资策略：7月房企到期压力较大，现阶段策略仍以防守为上。截至6月末，3季度房企境内债到期规模合计1293亿元，为全年偿债高峰期。7月房企到期压力较大，当月到期规模576.7亿元，其中43.5亿元债券进入回售期，7.3亿元需提前兑付。境外债方面，3季度房企境外债到期规模合计107.1亿美元，偿债压力较2季度有所缓解。其中7月房企到期56.1亿美元。我们认为部分资质偏弱房企仍然面临出清风险，现阶段策略偏谨慎，防守为主。若有配置需求，可考虑央企和地方国企地产公司，但仍需对伪国企或项目集中于弱地区国企进行识别。风险提示：政策不确定性风险、估值波动风险、数据统计偏差
金融 | 郑豪
券商竞争格局：对于行业排名的一些观察
事件：中国证券业协会6月17日公布了2021年证券公司经营业绩排名情况，对证券公司资产规模、各项业务收入等38项指标进行了统计排名，发布了2021年证券公司经营业绩指标排名情况。业绩排名涉及的38项指标按照指标性质可以分为整体财务数据、资本充足、核心业务指标、其他类指标等四大类指标。随着行业的不断变化，协会根据《证券公司分类监管规定》的修订会对业绩排名指标进行调整，各种指标在不同的时期也有调入调出，体现了不同时期的监管导向。资产规模方面，各家券商普遍呈现快速上升的趋势，行业总资产快速扩张的背后是券商个体杠杆倍数的快速提升。在杠杆提升和行业经营环境良好的双重刺激下，2021年多数券商的净资产收益率也得到进一步提升。在营业收入上，中信证券连续多年居于行业首位，东方财富证券首次进入行业前20名，整体来看前20名的券商除个别券商在某些年份掉队外，大多数券商只是在名次上会有变化。2021年有10家券商净利润超过百亿，名次变动上相较1-10名的变化，11-20名的竞争更加激烈。核心业务指标排名方面，从经纪业务相关收入来看，收入的集中度自2016年以来相对稳定，前五名券商的占比约27%左右，前十名券商占比约47%左右。投行业务方面，收入逐年攀升，但从集中度来看不降反升，其中的一个原因可能在于注册制下更多细分领域的企业上市对于券商团队的领域专业性提出了更高的要求，而大券商具备行业细分的实力。资管业务方面，前五名的收入集中度由2020年的37%进一步提升至2021年的42%，这也反映出来头部券商在渠道、投研方面的优势更加显著，渠道和投研之间可以形成良性的互动和促进。证券投资业务方面，衍生品业务成为快速发展的一个业务方向，且具有较高的行业集中度。投资建议：对于大券商来说，均衡发展是做大做强的必由之路，对于中小券商，找准定位实现单点突破形成特色才能在竞争中有自身的一席之地，建议关注综合实力强，业务均衡的券商如中信证券、中金公司，在财富管理领域领先的互联网券商东方财富及在衍生品业务上已经初露锋芒的国联证券。风险提示：宏观经济出现下滑；资本市场大幅下跌；监管政策出现重大转向
科技&电子 | 陈杭
华为造车的三条路，问界M7发布会点评
2022年7月4日，问界M7发布，揭示了华为造车的三条路：1、零部件供应模式，本质是Tier 1;2、解决方案集成模式HI，本质是Tier 0.5;3、智选车模式，本质是Tier 0。为了研究智能电车时代的产业趋势，我们先复盘智能手机市场的现有格局。我们将智能手机产业链分为四大块：1、集成商（Tier 0）：华为、小米、三星、苹果等品牌商，作为品牌商，负责沟通；2、被集成（Tier 0.5）：SoC + OS，两大核心部件，承载了算法+软件，是智能手机产业链最大的价值量所在，同时占据SoC + OS的苹果是行业的绝对领导者，高通/联发科/谷歌Android分别掌控SoC + OS 占据了重要核心位置；3、零部件（Tier 1）：手机的核心部件，但是不能承载算法和软件，主要包括了DRAM、NAND、CMOS、射频、BP、滤波器、模拟等众多芯片半导体；4、ODM/OEM：服务于集成商 + 被集成 + 零部件，代表企业是富士康、立讯精密、工业富联、歌尔股份、闻泰科技。整个智能电车产业将加速从目前的“中华酷联”时代，转向“华米OV”时代，我们再复盘那一段转型，发现了最后成功的三种重要模式：第一种模式是坚决的站队了Tier 0.5（SoC + 操作系统），比如苹果自研的iOS + A系列SoC，诺基亚由于早期自研OS，后期站队不成熟的Windows，最后落败，华为/小米/三星站队了Android最后成功。第二种模式是以方案整合商的位置打造品牌和产品，从产品设计、交互体验、生态融合、供应链管理四大方面形成了自己独特的优势，这是HOVM能成功最大的优势。第三种模式是掌握了核心供应链，最后异军突起保持长期竞争力，比如三星对OLED屏幕、DRAM、NAND芯片、CIS芯片的长期全球领先地位，最终构成了其手机的深厚壁垒。基于以上分析，我们认为智能电车板块，未来的竞争优势将加速向四大方向倾斜：1） 掌握自有品牌的Tier 0；2） 坚决转向华为HI的整车品牌；3） 提供智能电车零部件的Tier 1；4） 提供智能电车时代ODM/OEM。风险提示：1、 自动驾驶发展不及预期；2、 智能座舱发展不及预期；3、 汽车需求不及预期；4、上游晶圆紧缺加剧；5、宏观经济环境下行。
互联网传媒 | 杨晓峰
Pico独家直播汪峰VR演唱会，满帮、BOSS直聘恢复新用户注册
1、本周重要事件：1）政策面：①中国证监会和香港证监会发布联合公告，批准ETF纳入互联互通于7月4日正式启动。上交所、深交所及港交所同步发布首批标的ETF名单，包括沪股通ETF共53只，深股通ETF共30只，港股通ETF共4只。②6月30日国务院印发《关于加强数字政府建设的指导意见》，就主动顺应经济社会数字化转型趋势，充分释放数字化发展红利，全面开创数字政府建设新局面作出部署。2）基本面：③7月2日晚8点，Pico独家直播汪峰的VR乐享会，直播效果好。乐享会以“全球露营”为主题。这是继4月9日王晰“图景”音乐会、5月17日郑钧“WeAre”VR唱聊会之后，Pico举办的第三场Live VR演唱会。④“满帮”“BOSS直聘”恢复新用户注册。2、投资观点：Q2重点关注政策持续改善带来的互联网公司估值提升；Q3重点关注基本面正增长或负增长收窄趋势；关注新技术的发展。
1）港股互联网：预计将整体受益于平台经济政策边际变化，建议关注5类标的，具体包括①稳健性标的，长期竞争力稳定且持续提高，腾讯和美团（美团22Q1亏损控制超预期，主业Q2韧性可期）；②进攻性标的，仍处于高速成长期具有较强弹性，哔哩哔哩和心动公司；③超跌性标的，边际反转较大，且短期有明显改善，如快手；④产品迭代型公司，网易（《哈利波特》海外发行）；⑤其他优质互联网龙头，阅文集团（文化IP龙头）、阜博集团（版权保护龙头）、金山软件（WPS与“剑侠”IP）、SEA（东南亚游戏与电商龙头）。2）A股传媒：建议关注四个方向：①逐季改善性标的，Q2~Q4基本面有望改善的芒果超媒；②后疫情恢复的龙头公司，分众传媒；③景气度恢复的游戏版块，受益于版号发布重启，如三七互娱和吉比特；④布局VR等新技术的标的，如宝通科技、创维数字。3）建议关注互联网板块上涨行情的扩散趋势，特别是港股的低估值、“次新股”标的。4）建议关注新技术的发展，特别关注国产VR的机会。硬件上，以Pico VR为首，华为、创维数字、爱奇艺、NOLO等紧随其后。生态上，VR直播可能率先突围。目前Pico VR已 举办三场VR直播演唱会，可做到8k超清画质，吸引大量观众观看。风险提示：互联网传媒行业政策风险；海外政策及业务出海风险；VR技术研发进度不及预期。
电新 | 张文臣
新能源车6月销量火爆，风电招标量翻倍
新能源汽车：
传统车企中，比亚迪6月份新能源车销量13.4万辆，再创历史新高，同增224%，环增17%。广汽埃安6月份销量也创历史新高，达到2.4万辆，同增179%，环增14%。造车新势力中，蔚小理、哪吒、零跑等均实现月销过万，持续保持高速增长。随着新能源车销量旺季到来，行业有望持续保持环比向上。建议关注，动力电池：宁德时代、亿纬锂能、国轩高科、欣旺达；正极：当升科技、容百科技、厦钨新能、长远锂科、中伟股份、格林美等；隔膜：恩捷股份、星源材质、沧州明珠等；负极：杉杉股份、中科电气、翔丰华等；电解液：天赐材料、新宙邦、多氟多等；辅材：科达利等。
新能源发电：光伏方面，本周主产业链价格继续上涨，硅料因突发事件导致7月供应环比下降，供不应求局势更加明显。两大硅片龙头提价幅度均超过5%，通威也随后提升电池片价格，组件环节面临压力增加，7月报价涨幅在2-5分钱不等。展望需求，国内项目预期会因为价格高昂受限，海外对价格承受能力较强需求仍然有一定支撑，分布式价格有望继续上涨。消息方面，从6月国内招标情况来看，组件招标量明显下降，下游博弈已经到达临界点。我们认为光伏产业链价格高企的根本原因是下游潜在需求旺盛，需求旺盛—价格上升—终端成本增加—需求减弱—价格回落—需求又增强，这一产业演变过程是符合逻辑和发展规律的，不必过度担心排产这一短期指标。光伏板块此轮的上涨是有业绩支撑的，并不完全是流动性拔估值所致。重点关注：隆基股份、晶澳科技、晶科能源、天合光能、东方日升、通威股份、大全能源、中环股份、双良节能、京运通、爱旭股份、福斯特、海优新材、福莱特、阳光电源、锦浪科技、固德威、德业股份、禾迈股份、迈为股份、捷佳伟创、金辰股份。风电方面，上半年整机商共中标199个项目合计39.559GW，同比去年接近翻倍（风芒能源不完全统计）,1-5月行业装机受疫情影响较为显著，在招标景气带动下，看好下半年装机景气回升。当前，风机价格企稳态势明显，风电项目备案制落地，我们维持陆上“大基地+风电下乡+老旧机组改造”需求提振的判断。持续看好风机大型化及海上风电的投资机会,建议关注具备全球配套能力、成本控制良好的风电零部件企业及供应链管控能力强的整机龙头，建议关注：东方电缆、明阳智能、金雷股份、禾望电气。
风险提示：宏观经济下行风险、新能源汽车政策不及预期、电改不及预期、新能源政策不及预期。
军工 | 鲍学博
7月第1周：三大航司购买292架空客A320NEO，国产C919未来空间广阔
1、三大航司购买近300架空客A320NEO，单通道窄体客机为民航主流机型7月1日，中国国航及控股子公司、南方航空、中国东航分别与空客公司签订A320NEO飞机购买协议，合计将购买292架A320NEO系列飞机。单通道窄体客机是目前民航的主流机型。从空客公司和波音公司近几年飞机交付情况看，单通道窄体客机例如空客A320系列飞机和波音B737系列飞机为民航主流机型。2021年，空客交付611架飞机，其中A320系列飞机483架，占比79%；波音交付340架飞机，其中B737系列客机263架，占比77%。
2、国产C919市场空间广阔C919订单充足，即将取证交付。C919是我国自2008年启动大飞机研制以来，首款按照最新国际适航标准研制、具有完全自主知识产权的干线民用飞机。截至2018年2月，C919大型客机国内外用户达到28家，订单总数达到815架。2021年3月，中国商飞与东方航空签署首批5架C919购机合同，东方航空将成为全球首家运营C919的航空公司。2022年5月14日，即将交付首家用户的首架C919大飞机首次飞行试验圆满完成。C919实行“主制造商—供应商”模式。C919机体部分由国内供应商自主完成，飞机的航电、飞控、发动机等核心子系统大多由海外供应商与中国公司在国内建立的合资子公司提供。C919飞机机体结构由中国商飞公司设计研发中心进行设计，分别由中航工业成飞、洪都、西飞、沈飞、哈飞和航天特种材料及工艺技术研究所、浙江西子航空工业有限公司等单位制造，由中国商飞公司总装制造中心负责总装。
3、投资建议展望2022年，军工部分细分领域高景气延续，规模效应叠加治理改善有望提供业绩弹性，建议聚焦航空航天和国防信息化等领域。1）航空航天产业链：航发动力、中航沈飞、航天彩虹、钢研高纳、中航机电、中航电子、中航重机、中航高科、菲利华、北摩高科、图南股份、抚顺特钢；2）国防信息化：高德红外、鸿远电子、盟升电子、振华科技、紫光国微、国睿科技、航天宏图、航天电器。
风险提示：军工产业链某一环节产能受限导致军品交付推迟；装备批产过程中出现质量问题导致交付推迟；军品批量生产后价格降幅超出市场预期。
举报电话: 13816368049
