海通石油化工 | 沙特阿美：坐拥丰富油气资源，成本优势明显

　　邓勇

　　海通石化首席分析师

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　　投资要点

　　核心结论：沙特阿美油气储量丰富，开采成本远低于全球其他石油龙头，因此获得了较强的盈利能力。公司近年来持续向炼油和化工品领域拓展，炼油能力和化工品产能均有较大增长。由于公司是行业龙头，竞争优势显著，上市以来估值水平较高，TTM PE保持在20-40X之间，PB保持在6X左右。

　　沙特阿美2019年上市，IPO估值1.7万亿美元。公司起源于1933年。1980年，沙特政府对公司原油特许权、生产和设施的参与权益增加至100%。2019年11月，沙特阿美发布招股说明书寻求在沙特上市。最终发行30亿股，占总股本1.5%，发行价格为32沙特里亚尔/股（8.53美元/股）。沙特阿美IPO估值约1.7万亿美元（按照2018年净利润、净资产计算，PE估值15倍，PB估值6倍），募集资金约256亿美元。

　　盈利主要来自勘探开采。公司主要经营上游勘探开采和下游炼化两大业务板块，2021年，勘探业务营收占比达43.69%，炼化业务营收占比达45.90%。由于公司地理位置特殊，上游开发成本优势显著，勘探业务贡献大部分盈利，2021年EBIT占比达到92%。

　　公司油气储量丰富，开采成本较低。沙特阿美油气储量主要集中在沙特东部Ghawar、Khurais、Safaniyah、Shaybah、Zuluf五大油田（约占总储量比例62%）。2021年，公司原油储量达到1931.95亿桶，天然气储量达到55063亿立方米。油气储量当量达到2536.08亿桶油当量。在生产方面，沙特油气资产埋藏条件优越，开采成本低，2018年公司上游平均开采成本（lifting cost）约2.8美元/桶，低于全球其他生产商。2012-2021年，公司原油产量稳定在900-1000万桶/天左右，全球占比保持10%以上。2019-2021年，公司天然气产量保持在930亿方左右，占全球2.3%以上。

　　亚洲是公司原油最主要的销售地区。2021年，公司原油产量约920万桶/天，其中68%用于出口。公司原油主要出口亚洲、北美、欧洲等地，其中亚洲是最大的出口市场，占总出口81%。

　　境内外同时布局，持续扩张炼油产能。根据公司战略，公司一方面继续扩张沙特境内炼油产能，另一方面积极布局经济快速发展的境外地区。2018年，公司总炼油产能达到490万桶/天，其中42%由境外炼厂贡献，19%为境内全资炼厂，39%为境内合资炼厂。2021年，公司总炼油能力达到680万桶/天，权益炼油能力达到400万桶/天。

　　收购SABIC 70%股权，化工品产能显著提升。2018年底，沙特阿美化工品总产能达到3320万吨，权益产能达到1670万吨。2020年，沙特阿美作价691亿美元收购SABIC 70%股权，化工品权益产能显著提升。2021年，沙特阿美化工品权益产能达到5380万吨/年，主要包括烯烃、芳烃、聚烯烃、合成橡胶等产品。

　　风险提示：原油价格大幅波动；石化景气度下行。