招财日报2022.6.16｜宏观经济 – 中国经济进入渐进修复周期

　　宏观及行业

　　恒指收升1.14%报21,308点，国指升1.6%至7,453点，科指升2.4%至4,704点，大市成交总额1,490.65亿元。板块方面，科网股多数上涨，哔哩哔哩(9626 HK)/百度(9888 HK)/阿里巴巴(9988 HK)/京东(9618 HK)升8.4%/4.5%/4.4%/3.8%。内险股集体拉升，中国平安(2318 HK)/中国太保(2601 HK)/中国人寿(2628 HK)/新华保险(1336 HK)升8%/7.4%/5.3%/5.3%。中资券商股继续走强，中信建投(6066 HK)/中金(3908 HK)/中信证券(6030 HK)升6.4%/5.3%/3.1%。受惠于国统局发布5月地产销售数据优于预期，内房及物管股向好，旭辉(884 HK)/万科(2202 HK)/碧桂园(2007 HK)/富力(2777 HK)升5.8%/5.2%/4.8%/4.6%；融创服务(1516 HK)/新城悦服务(1755 HK)/碧桂园服务(6098 HK)升12.1%/7.9%/6.2%。风电及电力股多数受压，龙源电力(916 HK)/华润电力(836 HK)/大唐发电(991 HK)跌4.7%/3%/1.6%。个股方面，受惠于香港财政司司长陈茂波表示正争取在港上市中概股纳入港股通，港交所(388 HK)收涨4%；受直播带货利好刺激，新东方在线(1797 HK)连续第四天拉升，涨幅扩大至54.2%，带动新东方(9901 HK)大涨22.5%。

　　宏观经济 – 中国经济进入渐进修复周期：在局部复工复产、宏观政策放松和4月部分活动延后的支撑下，中国经济活动 5 月开始有所修复。我们预计中国经济未来一年将进入渐进修复周期，预计GDP在第二季度下降0.2%后，第三季度和第四季度分别增长4%和5%，全年增长3.4%。由于防疫管控、信心疲弱和全球政策收紧及经济下行风险，中国经济此轮修复速度将明显慢于2020年第一季度疫情冲击后恢复情况。在此轮周期中中国领先于美国，中国已经历去年政策全面紧缩和经济二次探底，股市自去年2月进入熊市，经过大幅下跌已处于低位，短期内处于政策宽松和经济修复周期，而美国面临经济过热和高通胀，今年政策开始大幅收紧，股市今年进入熊市，经历杀估值过程，未来将迎来经济第二次下行和盈利下调。中美经济周期的这种分化预示短期内中国股市的相对表现可能好于美股。

　　行业展望/个股速评

　　房地产行业 – 销售投资错峰，为加速回暖铺路。统计局5月地产数据，销售优于预期但投资逊于预期。近年来，这种局面只出现过一次，是在2015年下半年。这种错峰意味着什么呢？首先销售在恢复，这肯定是积极的信号。销售面积和金额环比上升25/30%，是高于季节性的。但房地产投资前5月同比下跌4%，为历史最大跌幅。如果要保GDP恢复增速，贡献20%GDP的房地产行业可能会受到更多政策的支持。所以我们预计政策会持续兜底。以史为鉴，参考15年下半年当时的政策（10月全国降息，16年2月契税减半等），销售基本面加速回暖，以至2016/17销售额同比增长36/11%。此次销售数据也与招银国际领先指数（GAIN）的预测相符，根据预测6月销售的反弹空间更大。也符合我们观测的高频销售数据，6月前两周的新房销售持续走强，至环比上升31%及同比跌幅收窄至38%。另观物业板块，弹性较地产更大，可同时受益于销售复苏（签约/在管面积增长）和消费反弹（社区增值服务收入增长）。叠加目前行业估值在底部，上行空间较大。个股选择方面，地产板块我们推荐投资人买入中海、旭辉、华润置地；物业板块推荐关注旭辉永生、金科服务、以及碧桂园服务。

　　必需消费行业 – 市场对二季度盈利风险的定价已较充分；首推华润啤酒和思摩尔国际。近期中国股票市场情绪回暖，我们认为主要受稳增长政策持续加码和上海复工复产提振。下半年消费者信心有望持续修复，前期被压制的需求有望逐渐释放。但二季度消费受创较大，后续消费复苏之路或不平坦。不过，经过近三个月的盈利预期下调，市场已较充分定价了上半年的盈利风险。不考虑新的疫情不确定性，当前估值水平下抄底机会或已现。我们建议投资者对二季度的业绩下滑不必再过分担忧，转而聚焦布局下半年的业绩改善行情。我们认为，啤酒板块将优先受益于经济复苏，是对复工复产敏感度最高的消费子版块之一。维持首推华润啤酒 (291HK，买入)。电子烟：行业困境反转曙光显现。随监管新规落地、新品逐渐获批上市，行业有望自四季度起迎来业绩持续改善。首推思摩尔国际（6969HK，买入）：公司一次性电子烟等新品已在审批中，有望于四季度上市，助力公司2023年业绩显著改善。乳品板块具较高防御性，再出现黑天鹅的情况下下行风险相对有限，推荐蒙牛乳业(2319HK，买入)作为应对尾部风险的防御型标的。推荐中国飞鹤（6618HK，买入）：公司估值处历史低位，若经营改革计划推进顺利，下半年业绩有望显著改善。软饮料:预计疫情导致的销售和物流中断将对农夫山泉（9933HK，买入）今年业绩造成相对显著的冲击，上半年营收增长或放缓至个位数（1Q22为双位数），PET和运输成本上升预计对利润率造成一定侵蚀。免税：推荐中国中免（601888CH，买入）：国内旅游有望成为下一批迎来政策放松的板块，叠加四季度节庆集中，前期被压制的旅行和消费需求有望加速释放，助力公司业绩向上反转。

　　电商行业 – 未来将有不错的复苏。5月网上零售额反弹至同比+7%，高于市场预期。主要原因是促销活动的预热，以及解封后需求的上升。根据我们的渠道调研和专家的意见，主要平台的GMV在“6.18”将超预期，我们预计6月网上零售额增长将继续改善。从平台角度看，阿里巴巴在6月季度的GMV预计同比-9%。根据强劲的预售数据，京东在“618”的增长可能会超过预期(在“6.18”将同比增长16%~20%的，而买方预期为10%)。我们预计拼多多将在2Q22的GMV增长和稳健的利润率方面继续优于其他同行。电商行业将在2Q22触底，而2023年将看到行业利润率的改善。电商行业目前的市盈率为15倍，跟历史平均水平一致。建议配置估值较便宜的标的。我们选股顺序是：拼多多>快手>阿里巴巴>宝尊。

　　鸿腾精密 (6088 HK) – “3+3战略”成为发展新动力。公司下半年收入反弹的主要驱动因素是昆山工厂顺利复产，大客户的新品发布以及Belkin产品的销售增长。考虑到1H22多种宏观因素的影响，管理层维持业绩指引，今年全年收入与毛利率将与去年持平。我们认为“3+3战略”将推动公司未来发展，至2023年“3+3战略”相关业务将贡献31%的收入比例（vs 2021年16%）。我们下调FY22-24EPS 12-16% 以反映疫情封控对于需求端和利润率的影响。目前公司估值7.0x/6.2倍 FY22E/23E市盈率。我们维持买入评级，新的目标价1.55港元, 基于2022年10倍市盈率。