【目录】
【金工 | 曹春晓】五月份建议关注煤炭、石油石化、食品饮料、银行、电力设备、交通运输等行业（20220503）
【固收 | 张伟】基建重要性再提升，城投债如何演绎？（20220503）
【医药 | 唐爱金】新冠核酸检测常态化，经济企稳，看好高景气赛道龙头企业后疫情时期业务复苏（20220504）
【化工 | 韩振国】长三角疫情缓解企业积极复工，关注新材料需求边际复苏（20220503）
【化工 | 韩振国】美国石油和天然气钻井数量创新高，油价高位关注油气油服企业（20220503）
【化工 | 韩振国】俄罗斯延长化肥出口限制，继续看好农化景气度（20220503）
曹春晓
金工首席分析师
《五月份建议关注煤炭、石油石化、食品饮料、银行、电力设备、交通运输等行业》
1、结合宏观、中观、微观因素的行业轮动策略
从A股市场历年表现来看，行业分化现象均较为明显，除市场普跌的2011年、2016年、2018年外，其余各年份行业涨跌分化均非常明显。今年以来截至4月30日，申万一级行业中煤炭行业累计上涨17.87%，表现最为出色，同期电子行业下跌35.83%，分化较为明显。
行业配置是获取超额收益的重要来源，如何把握行业轮动特征，如何构建有效的行业轮动策略，是投资者重点关注的问题。根据我们对于行业/板块轮动的研究，影响行业涨跌分化的原因有很多，宏观层面，经济周期是重要因素之一；中观层面，景气改善是驱动行业/板块涨跌的重要推手，业绩的边际变化具有较强的指导意义；微观层面，资金流入流出、微观交易结构也在一定程度上影响行业/板块分化。
因此，我们结合宏观“货币+信用”周期模型，以及估值、业绩、分析师预期、资金流、微观交易特征等不同维度的驱动因子，构建了多因素行业轮动模型。
2、四月份行业轮动组合跑输基准指数
行业轮动模型历史表现较为出色，自2012年以来，行业轮动多头组合年化收益20.35%，同期行业等权组合年化收益6.93%，行业轮动组合年化超额收益为13.42%。
2022年4月份，行业模型建议超配的行业为银行、煤炭、有色金属、基础化工、综合、电力设备等行业，截至2022年4月30日，行业组合下跌9.68%，同期行业等权组合下跌8.72%，行业组合跑输基准0.96%。
3、五月份建议关注煤炭、石油石化、食品饮料、银行、电力设备、交通运输等行业
根据央行最新公布数据，2022年3月，M2余额为249.77万亿元，同比增长9.7%，增速环比上月提升0.5个百分点。社会融资存量余额为325.64万亿元，同比增长10.6%，增速环比上月提升0.4个百分点，结合最新10年期国债收益率曲线判断，目前市场环境有望逐步进入“宽货币宽信用”周期。根据各驱动因子表现，模型建议5月份关注煤炭、石油石化、食品饮料、银行、电力设备、交通运输等行业。
风险提示：本报告基于历史数据分析，历史规律未来可能存在失效的风险；市场可能发生超预期变化；各驱动因子受宏观环境影响可能存在阶段性失效的风险。
张伟
固收首席分析师
《基建重要性再提升，城投债如何演绎？》
稳增长压力加大，基建重要性再提升。自2021年12月中央经济工作会议提出超前开展基础设施建设以来，政策面已经多次通过文件和会议提升基建重要性。2022年4月26日召开的中央财经委第十一次会议和4月29日召开的政治局会议均提到要全面加强基础设施建设。总体来看，两次会议对基建发力的表态高度一致。财经委会议详细梳理了未来基建发力重点，指导性更强；政治局会议则简洁强调了基建对扩大内需、提振经济的重要性。城投平台是地方政府基建投资的重要实施载体，基建投资重要性提升，对于城投短期的信用基本面来说会有一定的提振。
基建投资仍将发力，或带动城投债信用利差小幅收窄。历史经验显示，当基建投资同比增长时，城投债信用利差整体呈收窄趋势，而当基建投资同比增速回落时，城投债信用利差整体呈扩大趋势。结合对过去三轮基建发力周期下城投债表现的总结，我们认为2022年基建逐步发力，城投债信用利差在短期内会有一定收窄，但幅度可能不大。首先是因为目前城投债信用利差已经整体处于较低水平。其次是尽管央行“23”条提到了“保障政府融资平台合理资金需求”，但严控新增隐性债务仍然是整体政策基调。当前城投政策环境比历史上三次基建发力要更严。
基建发力叠加短期内维稳优先级高，可以适当下沉要收益。2月17日，财政部召开视频会议研究部署县区财政平稳运行工作。会议提到“各级财政部门要把保障县区财政平稳运行作为今年一项重要政治任务来抓……为稳定宏观经济、保障国泰民安出力，以实际行动迎接党的二十大胜利召开”。4月29日政治局会议表示“各级领导干部在工作中要有‘时时放心不下’的责任感,担当作为,求真务实,防止各类‘黑天鹅’、‘灰犀牛’事件发生”。而城投平台出现信用风险，有可能导致当地融资环境出现恶化并可能造成外溢风险，这对于债券市场和宏观经济稳定不利。因而在基建发力叠加短期内维稳优先级高的环境下，城投违约的风险边际弱化。我们认为，进行久期1年左右的下沉投资安全系数较高。在更长期限上博弈则需要重点考察不同地区的基建投资中长期规划，主要选择基建任务量大的地区的核心城投平台，其中承接专项债较多的平台可以重点关注。此外，地区间债务压力水平已出现一定分化，中部省份的性价比相对更高，西部省份做下沉则需要提高警惕。
风险提示：政策发生变化，城投再融资政策进一步收紧，历史经验不代表未来。
唐爱金
医药首席分析师
《新冠核酸检测常态化，经济企稳，看好高景气赛道龙头企业后疫情时期业务复苏》
本周医药生物板块收益率为-1.08%，板块相对沪深300收益率为-1.15%，在31个一级子行业指数中排名第11位，较为靠前。其中医疗服务周涨幅最大，涨幅为0.62%（相对沪深300收益率为0.55%）；跌幅最大的为医疗器械，跌幅-2.30%（相对沪深300收益率为-2.37%）。
近一个月医药生物板块收益率为-12.83%，板块相对沪深300收益率为-9.98%，在31个一级子行业指数中排名第25位，处于靠后位置；所有的子行业板块均呈下降趋势，其中跌幅最小为医疗服务板块-6.25%（相对沪深300收益率为-3.40%），跌幅最大的为医药商业-18.53% （相对沪深300收益率为 -15.68% ）。
生物医药板块（SW）当期25.6倍估值，位于历史底部区域，兼顾成长和估值精选绩优个股，建议配置以下投资主线：
（1）高端医疗器械受益进口替代加速和医疗新基建进程：迈瑞医疗（300760）国产设备龙头；开立医疗（300633）内窥镜设备国产龙头加速进口替代；南微医学（688029）微创手术耗材后疫情期手术量恢复，海外市场拓展。
（2）中药政策春风，其中配方颗粒结束试点全面铺开量价齐升；中药品牌OTC企业，持续提价+下游药店连锁率提升推动行业集中度提升，建议关注中国中药（0570.HK），红日药业（300026.SZ），华润三九（000999.SZ），白云山（600332.SH）、羚锐制药（600285）、寿仙谷（603896）。
（3）连锁药店龙头业务逐步复苏：大参林（603233）、一心堂（002727）、健之佳（605266）。
（4）消费属性医药健康，后疫情期业务逐步复苏：鱼跃医疗（002223）、长春高新（000661）、安科生物（300009）。
（5）IVD龙头企业加快进口替代和海外市场拓展，集采担忧逐步褪去：迈瑞医疗（300760）、新产业（300832）、万孚生物（300482）、亚辉龙（688575）。
（6）科研创新推动科研服务持续高景气：诺禾致源（688315.SH）基因检测科研服务全球领先龙头；洁特生物（688026.SH）生物实验室耗材国产龙头，受益终端需求提升。
风险提示：新冠相关产业放量低于预期；政府集采降价幅度高于预期；国产医疗设备进口替代不及预期；海外国际化进程不及预期。
方正化工《长三角疫情缓解企业积极复工，关注新材料需求边际复苏》
化工新材料行业近期投资观点：
上海发布复工复产疫情防控指引，关注新材料需求边际复苏。上海市经信委4月16日发布《上海市工业企业复工复产疫情防控指引（第一版）》，在确保风险可控的前提下，有力有序有效推动企业复工复产。
复工复产旨在保障物流畅通、产业链供应链安全稳定。上海作为重要国际口岸和产业链供应链关键节点，龙头企业率先重新开工有望带动全产业链协同复工复产，并进一步推动长三角乃至全国生产秩序恢复。
复工复产背景下，疫情导致的物流限制有望得到缓解，汽车、集成电路、化工等重要领域需求回暖将带动上游新材料需求边际复苏，看好产业景气度持续性强、估值调整后安全边际高的新能源及半导体材料企业。
风险提示：疫情反复风险、竞争格局加剧、价格下跌风险
方正化工《美国石油和天然气钻井数量创新高，油价高位关注油气油服企业》
看好油气价格高位下油气油服企业配置机会。本周SW石油石化跌幅为1.00%，落后沪深300指数1.07pct。截至4月28日，WTI原油期货价105.36美元/桶，周环比上涨1.5%。布伦特原油期货价107.59美元/桶，周环比下跌0.7%。我们认为在中长期维度油价将继续维持高位，未来3-5年能源资源有望处在长景气周期。2015-2021年全球原油上游投资不足，2021年油价回暖并未大幅提振上游资本开支，叠加俄乌冲突扰乱供给，导致当下原油供应紧张。
从需求端看，在碳达峰和新旧能源结构转型尚未完全实现的背景下，未来3-5年原油需求还存在上升空间。从供给端看，2022年油价进一步上涨，多家国际石油巨头资本开支计划较2020年和2021年有所增加，但仍低于2019年疫情前水平，叠加环保政策、ESG等对企业经营环境带来的限制，我们认为原油未来产能增速有限。从现有产能看，用于打新井弥补老井产量衰减和应对油田开采成本上涨的资本开支减少，产能衰减+开采成本上涨问题将进一步导致原油供应偏紧。油价维持高位下，建议关注油气龙头企业中国石油、中国石化、中国海油；油气公司资本开支趋势预期向上，推动油服行业景气向上，建议关注油服企业中海油服、杰瑞股份、迪威尔等。油价高位下利好气头公司盈利，看好卫星化学。
国内炼化乙烯项目审批收紧，看好成本上涨向下游传导的民营大炼化企业。2021年10月，国务院印发《2030年前碳达峰行动方案》，方案指出将严格项目准入，严控新增炼油和传统煤化工生产能力，并控制国内原油一次加工能力在2025年于10亿吨以内，主要产品产能利用率提升至80%以上，同时对产能规模与布局进行优化，加大落后产能淘汰力度。针对淘汰低能效产能而提供的产能增量空间，民营炼化龙头的规模优势、技术优势、全产业链优势等使其更有能力和概率去进行扩产布局。建议关注恒力石化、荣盛石化、桐昆股份。
风险提示：疫情反复风险、竞争格局加剧、价格下跌风险。
方正化工《俄罗斯延长化肥出口限制，继续看好农化景气度》
粮食景气延续，看好一体化农化企业。由于俄乌战争，新冠疫情、通胀等原因，各国日益重视粮食安全，全球粮食价格持续上涨。我们认为俄乌冲突、新冠疫情的长尾效应在中长期维度影响全球粮食供应，粮食将持续处于高景气周期。
从需求端看，全球粮食价格的上涨不仅持续提升粮食需求，而且将不断提升下游种植者对农化产品的接受上限。从供给端看，农化行业经历较长的景气度以及新冠疫情持续扰动全球供应链，全球农资供应商资本开支或将偏紧；从现有产能看，全球能源价格普涨，硫磺等基础原材料大幅上涨，将导致并未向上布局一体化的农资供应商承受巨大的成本压力，这或将进一步导致农化产品供应偏紧。从我国煤炭、粮食、化肥进出口数据看，基本上呈现量降价升。由于粮食的刚需性以及原材料价格持续传导，短期被高价格抑制的需求有望进一步释放。中国粮食进口量略降，金额大幅增长，出口量大幅下降，粮食处于高价格景气。中国粮食3月进口量为1199.9万吨，3月进口总金额为384.5亿元，进口均价为3204.4元/吨，1-3月进口量为3700.3万吨，同比下降1.5%，1-3月进口总金额为1167.9亿元，同比增加19.8%。中国粮食3月出口量为15.8万吨，3月出口总金额为7.3亿元，出口均价为4620.3元/吨，1-3月出口量为60.4万吨，同比下降25.9%，1-3月出口总金额为24.5亿元，同比下降15.1%。中国化肥进口、出口大幅下降，进出口金额大幅增长，化肥价格处于高价格景气。中国化肥3月进口量为80.5万吨，3月进口总金额为23.9亿元，进口均价为2968.9元/吨，1-3月进口量为243.6万吨，同比下降17.0%，1-3月进口总金额为66.7亿元，同比增加39.7%。中国化肥3月出口量为160.9万吨，3月出口总金额为45.1亿元，出口均价为2803.0元/吨，1-3月出口量为415.5万吨，同比下降33.2%，1-3月出口总金额为113.8亿元，同比增加8.9%。在粮食安全以及需求刚性下，化肥景气有望延续，看好一体化化肥企业。
风险提示：疫情反复风险、竞争格局加剧、价格下跌风险。
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