第一上海丨【公司研究】直觉外科（ISRG，持有）：22年1季度公司归母利润-14%，目标价241.2美元，持有评级

　　主要数据

　　行业: 医疗器械

　　股价: 235.35 美元

　　目标价: 241.2 美元 (+2.5%)

　　市值: 844.8 亿美元

　　22年1季度公司收入同比增长15%，利润同比下降14%

　　2022年Q1公司的收入为14.9亿美元，+15%，其中美国收入同比+13.8%至9.6亿美元，美国业务收入占总收入的65%,海外业务+17.6%至5.2亿美元。与2019年Q1相比，复合年增长率为15%，收入增加主要来自于达芬奇系统和手术量的增长。公司收入分为三部分：（1）、22年1季度公司系统收入同比增长16.1%至4.3亿美元，系统销售收入占总收入的29%，Q1交付了311台达芬奇手术系统，比2021年Q1的298台增加了4%，其中美国比去年同期少交付4台至186台，而国际市场则同比+17台至125台，国际市场中欧洲（尤其是预算周期影响下的英国）和日本(增加手术机器人报销术式)等表现较好，而中国和韩国则因疫情影响低于预期。2022年Q1交付量中有108台为根据经营租赁和使用安排发运的系统，占总交付量的35%。（2）、公司Q1配件收入同比增长15%至8.1亿美元，占收入比为55%。截至2022年3月31日，达芬奇系统的安装基数扩大到6,920套，同比增加13%，ION机器人（(肺内微创活检系统）的安装基数已达163台。22年1季度公司手术量同比增长19%，相比19年1季度复合增长15%。其中美国手术量同比+16%,海外手术量同比+25%，另值得一提的是Ion手术量+350%至3900台。（3）、公司Q1服务收入同比增长15%至2.5亿美元，占总收入比17%。由于物流成本上升和制造效率下降，公司毛利率同比下降2个百分点至67.9%。再加上公司S&GA费率+1.1个百分点至26.3%,研发费率+1.8个百分点至14.1%，公司员工+26%至10500人。由于毛利率的下降和费率的增长，2022年Q1公司GAAP净利润为3.7亿美元，同比下降14%；稀释后每股收益1.0美元。公司Q1 Non-GAAP净利润同比下降3.3%至4.1亿美元，主要是股权支付费用和税收优惠调整影响。2021年Q1末，公司的现金、现金等价物和投资总额为84亿美元。

　　目标价241.2美元，持有评级

　　公司预计22年全年手术量增长12-16%至约166-172万台，区间主要影响因素是疫情的变化假设。毛利率为69-70.5%，经营费用同比+23-27%。短期随着医院财务压力加大，政府资助减少和利率升高，医院资本支出也将受到不利影响，这将导致更长的销售周期和价格压力，我们根据公司的业绩guidance稍下调了业绩预测。但中期看直觉外科仍将维持市场领导地位，且手术机器人全球仍有很大渗透率提升空间。但我们以8%折现率和3%永续增长率为公司估值，得出目标价241美元，给与持有评级。

　　图表1: 盈利预测

　　资料来源：公司资料、第一上海预测