第一上海丨【公司研究】华润燃气（1193，买入）：2021年毛差虽承压，盈利能力仍持续攀升

　　主要数据

　　行业: 燃气

　　股价: 33.05 港币

　　目标价: 47.2 港币 (（+42.7%)

　　市值: 764.8 亿港元

　　营业额及归母净利润分别增长39.9%及24.2%

　　2021年公司实现营业额558.6亿港元，同比增长39.9%；其中，燃气销售收入录得648.2亿港元，大幅增长44.6%；接驳费收入119.8亿港元，同比增长20.1%。燃气具销售收入为7.7亿港元，同比增长106%。工程设计板块收入为6.1亿港元，同比减少12.4%。整体毛利率为23.4%，同比下跌3.5个百分点，主要由于期内上游气价涨幅较大。费用管控能力稳步提升，总费用率从去年同期的14.8%下降至12.8%。公司实现股东应占溢利64亿港元，同比提升24.2%。公司宣派末期每股112港仙，同比增长43.6%，全年派息率45%。

　　销气量增长17.4%，单方毛差0.52元

　　2021年销气量约340.8亿方，同比增长17.4%，其中居民气量同比增长9.5%，工业用户销气量同比增长22.5%，商业用户销气量同比增长18.1%。受管道气和LNG采购成本上涨幅度较大影响，单方毛差比去年同期减少0.07元至0.52元。公司将继续加大优质城燃项目开发力度、重点开发大型工业项目及聚焦小微商业开发，把握现时行业收并购整合机遇，实现经营区域整合带来效率提升和规模增长。

　　签约首个LNG接收站，进一步优化气源结构

　　期内公司的首个LNG接收站——如东LNG接收站正式签约，预计将于2024年建成，短期及长期周转规模分别可达650万吨及1000万吨，可覆盖江苏、浙江、安徽、河南和山东五省市场，为公司未来优化气源结构及降低采购成本打下良好基础。

　　综合服务保持快速增长，综合能源稳步推进

　　2021年公司综合服务业务合并口径营业额增长67.6%至22.4亿元，其中燃气具销量大幅增长52%，达61.3万台，毛利额增长45%至10.3亿。综合能源全年新增签约项目38个，累计签约项目达144个，全年能源销量折合天然气1.2亿方，同比大幅增长77.6%。

　　目标价47.2港元，维持买入评级

　　虽然受到上游涨价影响，公司的毛差承压，但我们认为公司的渗透率与同行相比较低，销气量仍将保持高于行业的增速，加上综合服务和综合能源的稳步推进，公司的利润将保持持续稳步增长。我们预计22/23/24年公司营收分别为905亿/1019亿/1162亿港元，归母净利润约67亿/74亿/84亿港元。给予目标价47.2港元，相当于2022年16倍PE，维持买入评级。

　　图表1: 盈利预测

　　资料来源：公司资料、第一上海预测