招财日报2022.4.4｜潍柴动力、中国重汽、比亚迪、Vesync、启明医疗业绩点评

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　　宏观及行业

　　市场回顾 – 恒指收涨0.19%报22,040点，国指升0.15%至7,537点，科指跌0.74%至4,524点，大市成交额仅946亿元。科网股方面，阿里巴巴(9988 HK)/京东集团(9618 HK)/百度集团(9888 HK)跌2.1%/2.1%/4.5%，腾讯控股(0700 HK)升1.2%。国际油价回落，内需股有追捧，申洲国际(2313 HK)/农夫山泉(9633 HK)/恒安国际(1044 HK)升5.7%/4.4%/3.2%。航运股逆市升，中远海控(1919 HK)升9.8%，旗下东方海外(0316 HK)升4.9%；海丰(1308 HK)/太平洋航运(2343 HK)涨5.9%/5.2%。多家上市公司未能如期在3月31日前公布2021年度业绩，当中包括多只内房股如恒大(3333 HK)、融创(1918 HK)及世茂(0813 HK)等需要停牌。其他内房股个别发展，富力(2777 HK)/润地(1109 HK)/万科(2202 HK)6%/2.2%/7%，旭辉(0884 HK)/中海外(0688 HK)跌10.2%/1.3%。周四挂牌的力高健康生活(2370 HK)升逾57%。

　　行业展望/个股速评

　　港股策略 - 上周（3 月 28日至4月1 日），中国内地和香港股市反弹并跑赢其他主要市场。市场情绪正逐渐从恐慌中恢复正常。房地产板块领涨A股，随着越来越多城市放宽限购限价等房地产政策。离岸市场方面，互联网板块跑赢，中国互联网 ETF 自 3 月 17 日以来录得强劲资金流入，投资者憧憬在美上市的中慨股之退市风险下降。互联互通方面，上周南向交易仅开通三天，净买盘萎缩，北向净流入则回升。按行业划分，南向资金主要流向医疗保健、电信和房地产，而北向资金则流向物料、金融和汽车等周期性行业。随着 FY21 业绩期的结束，恒指和恒生科技指数的每股盈利预测上周被调升，在整个业绩期累计分别被下调约2%和5%。

　　潍柴动力-A (2338 HK / 000338 CH) – 短期盈利承压；进口替代战略支撑长期盈利。在业绩发布会上，潍柴重申未来几年的进口替代战略：（1）2025年为雷沃重工配套农机发动机20万台（2021年为2.4万台）；（2）2025年挖掘机液压动力总成市场占有率将达到20%；(3) 2025年将实现大缸径高速发动机领域15%的全球市场份额。尽管如此，我们认为在可预见的未来，重卡需求疲软将继续对公司盈利构成压力。我们将 2022 /23年的盈利预测下调 5%/1%（低于市场预期30%/28%）。我们把潍柴A SOTP 目标价下调至人民币 13.2元。维持持有评级。但我们维持买入潍柴H，因为目前H股对比A股折让达到25%，大于历史平均水平约12%， 我们认为不高的估值将提供捕捉上述新业务和氢燃料电池的长期机会，目标价下调至16.1港元。

　　中国重汽（香港）(3808 HK) - 21年下半年业绩疲软, 预计盈利持续下行；下调至持有评级。尽管重卡销量疲软为意料之中，但21年下半年净利润同比下降82%至仅人民币6.99亿元，令人意外。由于经营杠杆的负面效应，21年下半年发动机和重卡的分部利润均同比下降99%。展望未来，考虑到重卡需求目前没有改善的迹象，加上重汽采购潍柴发动机将持续增加，利润压力将不可避免。我们将2022/23年的盈利预测分别下调19%/15%，令我们进一步大幅低于市场共识39%/34%。目标价从16港元下调至11.7港元（基于1.5倍EV/EBITDA不变，低于历史平均水平1个标准差），评级从买入下调至持有。

　　比亚迪股份（1211 HK）– 销售势头强劲，资产效率低下。2021年，尽管汽车销量同比增长83%，但比亚迪的毛利率水平仍然低迷；叠加近期的原材料价格上涨，我们对其2022年盈利能力感到担忧。另一方面，管理层在业绩会上表示当前的未交付订单超过40万台，市场对海豚和元Plus的每月需求超过3万台，同时预期在汉DM-i发布后，汉的整体月销会突破3万台，这都超出我们此前的预期。我们认为实际的交付量仍然受到产能的限制。我们认为比亚迪的强劲销售势头为其股价提供了支撑，也使得投资者对其低于预期的业绩表现不太敏感。我们分别上调2022/23的销量预测至99万台/155万台，但将对应的盈利预测下调约30%。我们认为比亚迪的资本开支（2021年514亿元）可能会维持高位，并对其未来几年的盈利表现带来压力。维持持有评级。

　　Vesync（2148 HK） – 成本投入高于预期，但关税利好可部分抵销。21财年业绩低于预期，利润同比下跌24%至4200万人民币，比招银国际/彭博预期低33%/41%，原因有：1)4季度低于预期的需求和毛利率，2)高于预期的营销费用。21财年下半年销售同比下滑至16%后我们对22财年转趋保守，预计销售增长为24%，以反映：1)22财年一季度的C端的收入增长40-50%，2)更新产品推出(许多去年的产品会推迟至今年)，3)拓展更多新品类的产品。我们预计毛利率将提升至42.2%，主要因为关税豁免和退税，另外原材料价格上升压力可控，因为：1）有更多高端产品推出，2）会重新设计产品，3）与供货商谈更好的条款，4）更多外汇对冲。由于会有更多产品推出，更多元化的营销活动和招聘更多研发、营销、供应炼部门的高级人员，预计营销和员工费用比率将在22财年提升，但是因为公司今年的主要目标为提升营运效率和优化库存管理，我们预计经营利润率仍可提高至14.0%。我们下调22/ 23财年利润20%/ 31%，但维持买入，最新目标价为5.89港元，基于13倍的22财年预测市盈率，现价为10倍。

　　启明医疗 (2500 HK) – 拓展全球创新产品组合。启明医疗2021年实现收入4.16亿元，同比增长50.6%。收入增长主要来自：1) 一/二代TAVR产品VenusA-Valve/ VenusA-Plus在华持续放量，分部收入同比增长49.0%；2) TriGUARD3脑保护器在欧洲的销售增长，同比20年增加180.3%。2021年公司其他收入/其他开支均较大幅增长，分别达3.07亿元/3.89亿元，主要由于公司就Keystone收购相关应付款项进行了2.4亿元的公允价值调整。TAVR植入量方面，公司维持领先地位，2021年累计完成约3,600台TAVR植入 (二代VenusA-Plus约占35%)，同比增长约65%，约占21年全国TAVR植入总数的70%。受高毛利二代产品放量驱动，公司TAVR产品的ASP在2021年保持稳定，约合12万元/台。22年年初至今，即便在疫情影响下，1Q22公司仍完成约900台植入，管理层预计2022年全年实现5,500~5,500台植入，其中二代产品贡献50%以上的植入量。我们预测公司2022年进院数进一步增长，从去年的360家上升至410家。此外，我们预计公司的VenusP-Valve在1H22E获得CE认证，及全年三个产品获NMPA批准上市 (VenusP-valve, TriGUARD3, VenusA-Pro)。受VenusP-Valve获批及TriGUARD3持续渗透的影响，我们预计2022E公司海外收入将达到1,000万美元。我们预测公司于FY22E/ 23E/ 24E的收入分别维持70%/ 45%/ 47%的年增速。我们维持买入评级，调整后目标价为HK$24.44。