海通石化|LNG接收站价值几何？

　　邓勇

　　海通石化首席分析师

　　S0850511010010

　　投资要点

　　核心结论：对标大连接收站交易情况，以LNG周转能力进行测算，舟山接收站对应估值133亿元；以天然气周转量进行测算，假设舟山接收站负荷达到70%，对应估值174亿元。以盈利能力进行测算，舟山接收站估值约131亿元。我们认为舟山接收站合理估值区间为130-170亿元。

　　事件：重大资产重组拟注入舟山LNG接收站。据新奥股份2021年10月27日发布的《发行股份及支付现金购买资产暨关联交易预案》，拟以发行股份及支付现金的方式购买新奥舟山90%的股权，标的对价尚未确定。舟山接收站是国内首个由民营企业投资的大型LNG接收站，2018年一期投产，年周转能力300万吨，2020年周转量达255万吨，产能利用率达85%。2021年6月，接收站二期进入试生产，一、二期合计实际周转能力有望达到800万吨。我们以舟山接收站为例采用比较法对LNG接收站价值进行分析。

　　大连接收站可作为舟山接收站可比标的。2020年7月，昆仑能源出售大连接收站75%股权，权益价格为99.90亿元。大连接收站总周转能力为600万吨，2019年周转量为320万吨。对应2019年经营情况，大连接收站PE为14.15倍，PB为3.42倍。以天然气周转量进行估值，每万吨对应作价3116元；以天然气周转能力进行估值，每万吨对应作价1665元。考虑到大连接收站与舟山接收站交易时间和周转能力相近，我们选择其作为舟山接收站的可比标的。

　　舟山接收站具备区位优势，有望达到较高周转率。大连接收站地处辽宁，2019年辽宁省天然气消费量为75亿立方米，同比增长2.53%，2015-2019年复合增速7.89%。根据我们测算，2019年大连接收站周转率50-60%左右。相比之下，舟山接收站所在的浙江省2019年天然气消费量为147亿方，同比增长9.11%，2015-2019年复合增速16.34%。2020年舟山接收站周转量为255万吨，负荷达到85%。我们认为长三角地区具有较强的天然气消费能力，其接收站有望达到较高周转负荷，具备区位竞争优势。

　　舟山接收站估值约130-170亿元。对标大连接收站交易情况，以LNG周转能力进行测算，舟山接收站（800万吨）对应估值133亿元；以天然气周转量进行测算，假设舟山接收站负荷达到70%（560万吨），对应估值174亿元。以盈利能力进行测算，2020年舟山（一期，300万吨）接收站净利润为3.46亿元，按照大连接收站14.15倍PE计算舟山（一期）LNG接收站估值约49亿元，从而计算出舟山接收站（800万吨）合计估值约131亿元。综上所述，我们认为舟山接收站合理估值区间为130-170亿元。

　　风险提示：天然气消费增速下滑，接收站价差收窄、周转率较低等。