港股策略更新: 在峭壁边缘寻找不确定中的确定

　　3月 7 日，恒生指数低开逾 500 点后早盘跌幅不断扩大，则一度触及 20826 点的新低，跌破了 2020 年 3月的疫情最低点 21139 点，最终收报 21057.63 点，跌 3.87% 。港股恐慌指数恒指波幅指数早盘一度飙升至 35.8 ，收盘略降至 33.28 ，大涨 19.11%，市场陷入严重的悲观情绪中，似乎已被逼到了极度危险的“峭壁边缘”。

　　在极度悲观的情绪中，市场对信息的反应往往呈现非对称特征，也就是对负面消息的反应程度强于对正面消息的反应程度（表现为负面传言被证伪后市场未能完全修复之前的跌幅），而且会放大尾部风险发生的概率（表现为各种极端的末日言论盛行）。但回顾历史，特别是局部冲突情形，在市场将极端情形逐步计入预期和价格之后，反而经常是峰回路转、绝处逢生，之前担心的末日情形并未成为现实，市场之后也显著修复。因此，现阶段投资者在保持风险警觉的同时，仍需保持冷静，在峭壁边缘寻找不确定中的确定。具体包括以下方面：

　　1、 虽然俄乌冲突陷入持久战的时间越长，军事冲突进一步升级的风险就会越大，但不可否认，美国和北约直接卷入冲突的风险几乎为零，俄罗斯的核威胁也只能是战略威胁，因此这仍是一场局部冲突，而非冲突全面扩大化。

　　2、虽然前三轮谈判并未取得实质性进展，但也符合多数冲突谈判的规律。开始阶段，双方都会态度强硬、抬高要价，而随着冲突持续胶着，双方在付出巨大代价之后战意阑珊，加上有影响的大国不失时机地从中调停，最终就会有机会达成妥协。目前来看，俄罗斯至少已经达到阻止乌克兰加入北约的目的，乌克兰境内的关键军事目标也大量被摧毁，可以说初步达到了预定的关键目标。而乌克兰作为冲突现场，孤军奋战并付出了沉重代价，严重的能源和难民危机也会令包括欧洲和美国在内的全球经济不堪重负，如果不能有效控制通胀，避免滞胀，可以说冲突持续下去，最终将没有真正的赢家。

　　3、短期内虽然制裁措施还有可能进一步升级，但超高油价注定不可持续。一方面缺乏欧盟配合的情况下，美国单方面对俄罗斯的石油制裁对全球石油供应的影响有限，另一方面高于120美元的油价若持续一段时间，将对全球能源需求和全球经济复苏产生严重的负面影响，从而令120美元以上的超高油价难以持续。

　　4、香港市场受到俄罗斯与乌克兰冲突的全球避险情绪、对加息周期长期而迅速的预期，以及因Covid-19病例激增而导致本地经济前景显著恶化的影响，但占据市场绝大多数的中资公司基本面并不会受到实质性的影响，中国经济前低后稳的走势将给上市公司盈利复苏带来坚强的支持。

　　5、回顾历史，严重的金融危机和资产价格崩溃，往往发生在加息周期的中后期，而鲜有发生在加息周期初期。虽然目前市场波动剧烈，但并非典型的金融危机场景。而主要经济体的增速虽然有所放缓，但在全球供应链逐步走出疫情阴影的背景下，未来一年可见的时间段内，广泛经济衰退发生的可能性仍然不大。

　　考虑到市场短期已脱离基本面（当前22年盈利增速度预测13.6%，及10倍预测市盈率对应的市场合理点位在22000左右），港股有可能继续出现短期过度反应，我们下调恒指全年波动下限至19500点，对应9倍市盈率和11%的盈利增速。预计市场转折点有望在月内确认，之后逐步修复。潜在的主要催化剂包括：俄乌谈判取得实质性进展并实现阶段性停火、美欧对俄油气制裁力度低于预期带动油价回落，3月16日联储议息会议兑现25基点加息预期并给出较为清晰的缩表指引，令市场对货币政策紧缩的担忧有所舒缓；两会结束后，中国在稳增长政策上进一步加码；香港本地疫情见顶后逐步缓和等。而以上事件，多数及大概率会落在3月中下旬，因此可将这个时段作为重点的拐点预判窗口。

　　策略建议：适度平衡防御与进攻，为市场可能出现的右侧交易机会做好准备。在标志性的事件（俄乌停火、美联储议息）和预期切换之前维持防御，之后快速转向进攻。能源、矿业、公用、电信、内需股可能是左侧较好的防御选择；而地产、金融、科技等重磅高贝塔龙头将有望成为市场反弹的先锋。