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黑色建材年报 | 策逐房廊路随高低

来源外汇天眼 01-13 08:59

黑色建材年报 | 策逐房廊路随高低

　　作者：中期研究院黑色建材研究团队

　　要点：

　　2022年螺纹钢供需双弱延续，价格中枢下移。

　　供应面，政策调控常态化，钢材整体产量或将平稳偏弱运行。明年炉料端价格有望下移，但利润或被“碳排放”成本对冲。谨慎预期下高库存状态或将改善。

　　需求面，先看基建再看地产，基建投资提供需求保障，地产政策决定期螺运行方向和高度，上半年价格存在走强机会。制造业增速较今年可能放缓，板材需求或有支撑。外需边际放缓，回归常态。

　　2022年钢材将保持供需双弱格局，价格中枢较今年有所下移，预计运行区间为3500~5200元/吨。后期螺卷价差存在继续走低可能，螺矿比与螺炭比预计小步回升。

　　一、2021年市场回顾

　　图1-1：螺纹钢2021年期现价格走势

　　资料来源：Wind，中期研究院

　　2021年螺纹钢走势可谓风急浪高、跌宕起伏。上半年在强预期与调控下冲高回落，下半年随着限产逻辑、需求释放和能源危机，重拾涨势，但四季度因煤价管控和地产用钢收缩，表需旺季不旺，钢材哑火跳水、回吐全年涨幅。上半年5月创历史最高点6208元/吨，最大回调幅度达到11个交易日下挫1353点。下半年高点5870，10月、11月钢价快速下行，单月跌幅分别为17.76%和11.24%。整体走势可分为3个阶段。

　　第一阶段：冲高回落。春节后海外疫情得到控制，叠加美联储大放水，海外大宗商品大涨，提振国内商品价格。随着气温回升与返工复产，需求开始步入旺季。为响应2021年重点任务——碳达峰与碳中和，官方多次在不同会议发言上提出减产目标与相关措施，供应缩量预期提振钢价。随后一两月环保政策持续发酵，限产措施加码、范围扩大，产量增幅明显被压制，螺纹钢价格连创新高。此外，铁矿石价格的快速上涨也从成本端传导到了钢材市场。当下需求预期、外部通胀预期等多因素综合发酵，钢材期现货价格飙升，在囤积居奇与投机炒作下，价格接连破高。上游商品价格高企，制造业企业成本压力增大、利润被压缩，5月国务院常务会议对大宗商品涨价“三连击”，打击囤积居奇、哄抬价格等行为，5月中下旬价格下跌逾1500点。

　　第二阶段：整装后再上行。螺纹钢完成回调整理后，七一限停产政策再次点燃供应偏紧预期。利润紧缩与限停产政策下主动检修的钢厂增多，供给恢复较慢，钢价迎来修复性反弹。随后央行宣布全面降准，较为宽松的流动性进一步带动投机热情。需求虽一直偏弱，但“回头看”政策趋严、部分省市压产出台明确文件，供给紧缩预期强烈，支撑螺纹价格震荡上行。8月初在运动式减碳被纠偏的影响下出现回调，强预期与弱现实博弈，价格宽幅震荡。疫情、高温、洪涝灾害拖累需求，房地产与城投相关信贷受限，地产与经济指标显弱势，市场对未来用钢表示担忧。利空出尽后，随着“金九银十”的到来，淡旺季切换需求回升。9月，多地减产政策落实，能耗双控、限电限产频传，供给端收缩较快，供需错配格局显现，基本面转强，推动钢价重回上行轨道。外加海内外能源危机，煤炭带动黑色系集体走强，10月11日抵达下半年高点。

　　第三阶段：地产基建数据持续下滑，悲观情绪蔓延黑色系市场，价格中枢下移。为切实维护市场秩序、保障能源安全稳定供应，国家“组合拳”政策陆续出台，宏观调控煤炭价格，十月下旬黑色系期货全面降温，悲观情绪迅速蔓延，钢价急转直下。供给端驱动作用减弱，市场开始交易需求面，但今年国内房地产与城投平台监管偏紧，房地产和基建投资从年初开始增速逐月下滑。随着房企资金压力凸显，拿地与房屋新开工面积指标同比转负，房地产景气程度明显收缩，经济面临下行压力。不仅建筑用钢需求转弱，基建也未见明显改善，供需双弱，钢价持续走低。年末房地产融资环境边际改善，空头情绪释放殆尽，市场回归理性，进入低位震荡。

　　二、宏观政策

　　（一）宏观：着力稳定宏观经济大盘，宽松政策可期

　　今年下半年经济发展面临“需求收缩、供给冲击、预期转弱”三重压力，“稳增长”成为明年工作重点。为支撑新一轮经济增长，将通过投资政策和消费政策工具，更好发挥居民消费对经济发展的基础性作用。调动资金等要素切实增强投资对优化供给结构的关键性作用，增强发展内生动力，且今年财政已为明年财政发力搭好跑道。年末信贷已有结构性提振，通胀压力缓解与美联储加息未至为货币政策转松打开窗口，明年宏观预计呈现“宽财政+宽货币+结构性宽信用”局面。但“跨周期”政策也会与“逆周期”有机结合，提高宏观调控的前瞻性和针对性，把应对经济下行压力与防止经济大起大落结合起来，整体明年经济工作稳字当头、稳中求进。

　　对于钢铁行业，需求端受宏观稳增长利好，将迎来边际修复机会，明年可以先看基建再看地产。供给端因“双碳”路径的逐步敲定，限产压力难见宽松，不过政策将更加合理稳健，协调好“双碳”与经济增长的关系。价格方面，发改委和工信部对大宗商品期现货市场监管将加强，今年已有《重要商品和服务价格指数行为管理办法（试行）》发布，坚决遏制过度投机炒作。

　　（二）地产政策：边际改善，平稳健康发展

　　从2020年下半年开始至2021年三季度，房地产行业监管严厉，“三道红线”降低金融杠杆、减少资金流入，“房住不炒”出清地产泡沫，此外也从拿地、购房等方面约束房地产行业的扩张。恒大等部分房企出现金融违约危机，加上经济稳增长压力增大，使高层开始进行政策纠偏。12月6日中共中央政治局会议提出“要推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，促进房地产业健康发展和良性循环”；12月8日-10日中央经济工作会议重提“房住不炒”“因城施策促进房地产业良性循环和健康发展”；12月11日“2021-2022中国经济年会”国家发展改革委副主任兼国家统计局局长提出“要加强居民基本住房保障。房地产是支柱产业，住房更是居民的消费”。不仅从消费端逐步放开个人购房按揭贷款，房地融资也有边际改善，“政策底”已显现。但通过刺激地产拉动经济回升的老套路，不符合“房住不炒”的监管定调，预计政策仅为前期高压的“纠偏”，稳住社融与经济基本盘，不宜对房地产的放开过于乐观。

　　（三）基建政策：力度加强，进度前置

　　面对今年逐步显露的经济压力，政策将加大对基建的支持力度。今年社融同比增速逐月下滑，固定资产投资中，房地产投资增速的下行通常由基建投资来对冲，因此提振基建对于拉动有效投资具有重要作用。中央经济工作会议要求“要保证财政支出强度，加快支出进度”、“适度超前开展基础设施投资”。我国自2008年来已连续13年保持积极的财政政策，但去年财政侧重发展内生动力、注重降杠杆与防风险，而今年在稳增长压力下，除了实施新的减税降费政策、对中小微企业等市场主体的支持外，还要求适度超前开展基础设施投资，以扩大投资、促进内需。并且，相比于今年提前批专项债额度在2021年3月才下达，2022年的额度已在2021年12月下达。12月16日国务院政策例行吹风会上财政部明确，已向各地提前下达了2022年新增专项债务限额1.46万亿元，为明年一季度“形成实质工作量”预热，一季度有望成为专项债发行高峰，明年财政支出节奏重回前置。

　　图2-1：近年专项债发行节奏单位：亿元

　　资料来源：Wind，中期研究院

　　对于今年“缺项目”的痛点明年也将得到缓解。财政部表示，财政部将指导地方政府建立跨部门协调机制，推动加快审批手续和开工前准备工作；今年9月份已开始布置地方报送2022年专项债券项目资金需求，明确了2022年专项债券重点投向和负面清单；同时加强项目审核把关，提高项目储备质量。《关于振作工业经济运行推动工业高质量发展的实施方案的通知》中提到“加快‘十四五’规划重大工程、区域重大战略规划及年度工作安排明确的重大项目实施，推进具备条件的重大项目抓紧上马，能开工的项目尽快开工建设，在建项目加快建设进度，争取早日竣工投产”，落地速度将有提升。2022年基建政策将相对积极，稳中推进，力度可期。

　　（四）货币政策：易松难紧，助力经济“稳增长”

　　为“促进消费持续恢复，积极扩大有效投资”、扶持“专新特精”企业和绿色产业、协助经济转型、保持经济运行在合理区间，货币政策方向易松难紧。这是因为限制了房地产类高息资产投资，金融机构需要降低负债端利率，有息差利润去覆盖投资实体带来的风险，实现实体融资利率的下行，为政策扶持产业提供金融支持，那么货币政策有进一步宽松的可能。此外，为避免财政政策发力导致利率上行，对其他实体经济产生挤出效应，货币政策也将充分给予流动性配合。近期CPI上行仍为温和、PPI触顶回落，为货币政策打开空间；外部条件美联储加息还未有时机，为国内宽松提供了窗口。不过我们认为结构性工具将是主要抓手，总量政策可能仅在通胀回落、经济预期过度悲观和出现系统性风险时放宽。与之相呼应的，Q3货币政策执行报告中首提“保持经济平稳运行的难度加大”，并删去“管好货币总闸门”和“坚决不搞‘大水漫灌’”的表述。

　　三、供应与库存

　　（一）供给：政策下“平弱”运行，多为按需供应

　　图3-1：螺纹钢实际产量（季节性）单位：万吨

　　资料来源：钢联数据，中期研究院

　　图3-2：钢材产量增速单位：%

　　资料来源：Wind，中期研究院

　　图3-3：短流程螺纹钢开工率单位：%

　　资料来源：Wind，中期研究院

　　图3-4：长流程螺纹钢开工率单位：%

　　资料来源：钢联数据，中期研究院

　　今年在“双碳”与能耗双控政策贯穿下，供给端收缩明显。上半年还是政策层，下半年减产正式落地，产量先增后减，但全年增速较去年均下滑。从7月开始，螺纹钢实际产量逐月下滑，8-9月限产最严，长短流程开工率远远低于往年水平。10-11月因粗钢全年减产任务基本完成，能耗双控考核后有所放松，煤炭供应得到保全，长流程开工率明显修复，电炉开工率因电力紧张恢复有限，产量小幅回升。由于对未来需求预期偏谨慎，钢厂生产意愿一般，产量整体反弹高度有限，仍处于近五年来低位。中钢协数据显示11月份中国粗钢产量6931万吨，同比下降22.0%，钢材产量10103万吨，同比下降14.7%；1-11月份粗钢累计产量94636万吨，同比下降2.6%，钢材累计产量122333万吨，同比增长1%。粗钢生产总量目前已满足工信部“同比下降”目标，2020年粗钢产量为10.65亿吨，12月粗钢生产不超过1亿吨即可。但适逢淡季且主动去库意愿较强，参考11月产量，我们预估2021年粗钢产量较去年减少大概5000万吨左右。

　　展望2022年，政策调控将常态化，在“碳达峰”与“碳中和”目标下，我们预测粗钢产量同比可能继续保持不增，甚至要求小幅下降，钢材产量大概率不会出现同比大幅增长。除季节性因素外，供给受“2+26城”环保限产以及冬奥会影响，一季度可能是全年低点。今年政策对市场扰动非常明显，由上向下传导有时间与认识偏差，供给端变化幅度较大，在价格上反应出急涨急跌，因此高层不断强调“出台经济政策措施要从实际出发，避免采取运动式、冒进式、一刀切措施”，“严禁为应付督察采取紧急停工停业停产等简单粗暴行为”。总结今年经验，明年政策推进的节奏与力度或将更合理、更科学、更精准，以减少因宏观政策引起的供给波动；而市场对政策反应将更加理性，钢材整体产量或将平稳偏弱运行。此外，在地产恢复有限、出口边际放缓的预期下，钢厂主动增产将更依赖于需求端，多为按需供应。

　　（二）利润：影响因素多样，运行将更稳

　　图3-5：螺纹钢高电炉利润情况单位：元/吨

　　资料来源：钢联数据，中期研究院

　　今年利润波动明显强于往年，特别是经过5月大宗商品价格宏观调控后，高炉利润下探三年新低，钢厂长短流程利润暴跌，均降至亏损状态。但今年先因减产成材价格提升，又因保供降温成本，利润也先后两次上涨，突破千元。截至12月17日，高炉利润位于900元/吨上方，同比高位，电炉利率保持200元/吨左右。今年11月末，国家发展改革委价格司召开座谈会，与会专家与企业建议“尽快建立长效机制，引导煤炭价格在合理区间运行，使煤炭价格真实反映市场供求基本面，防止价格大起大落”，预计明年煤炭价格仍受行政监管，炉料端成本波幅有望维稳。根据“双碳”政策指导，“碳排放”和“绿色低碳转型”等相关成本或有提升，加上今明两年不同的供需局面，明年钢厂利润中枢较今年或有下移，但整体运行将更平稳。不过若地产政策更加积极，则利润也有望走高。

　　（三）库存：谨慎预期下高库存状态或将改善

　　图3-6：厂库库存单位：万吨

　　资料来源：Wind，中期研究院

　　图3-7：社会库存单位：万吨

　　资料来源：钢联数据，中期研究院

　　图3-8：总库库存单位：万吨

　　资料来源：钢联数据，中期研究院

　　今年钢材库存整体位于2019年与2020年中间运行，5月在国家打击囤积居奇与恶意炒作后，泡沫释放，价格暴跌扰动需求，厂库出库明显受阻，先于社库反弹。随着高温与雨季的到来，总库存止降转增，累库程度大于历年同期水平。三季度粗钢压产幅度较大，但消费也出现下滑，供需双弱，库存震荡下行。四季度年末地产政策边际改善，复产也未呈现大幅上涨迹象，厂库与社库继续向下，仍略高于去年同期水平。由于对明年整体需求判断不一，并且钢铁价格“淡季不淡”，贸易商为降低风险，预计将先改善高库存情况，延后冬储。厂库因供给端政策难明显放松，整体库存或低于今年。

　　四、需求分析

　　（一）房地产：政策“纠偏”，地产用钢有望边际修复

　　图4-1：房地产开发景气度单位：%

　　资料来源：Wind，中期研究院

　　图4-2：投资完成额同比增速（房屋性质）单位：%

　　资料来源：Wind，中期研究院

　　图4-3：新开工、施工、竣工面积同比增速单位：%

　　资料来源：Wind，中期研究院

　　图4-4：销售面积同比增速（房屋性质）单位：%

　　资料来源：Wind，中期研究院

　　后疫情时代为防范金融风险扩张，官方要求房企去杠杆，自2020年下半年开始，包括“三道红线”、银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度等多项政策陆续出台，对资金供给与需求两端同时监管，至今年上半年房地产融资环境持续收紧。严监管下房地产投资大幅回落，扩张速度明显受到抑制，房企资金紧张，链条传导下拿地与新开工数据先后转负。进入下半年，经济面临下行压力，同时为防范房企违约可能造成的系统性金融风险，政策边际放松进行“纠偏”，“政策底”逐步显现。11月份房地产投资和商品房销售增势虽仍延续下行，但降速已边际放缓。统计局数据显示1—11月份，全国房地产开发投资同比增长6.0%（前值7.2%），两年平均增长6.4%；商品房销售面积同比增长4.8%（前值7.3%），比2019年1—11月份增长6.2%，两年平均增长3.1%。根据中金测算，11月房地产投资单月同比从上月的-5.5%升至-4.6%，商品房销售面积单月同比从上月的-21.6%反弹至-14.2%，11月房屋新开工面积和竣工面积积单月同比分别为-21.5%（+11%）和15.7%（+36.5%），较10月均出现边际回升。

　　目前政策修复主要针对“满足房企合规的融资需求和正常商品房消费者合规按揭贷款”，保交房和保正常购房需求。因按揭贷款相关政策转松，房地产个人贷款数据已连续两个月回暖，但中长期居民购房意愿受到房地产税、收入下滑、房价增长等因素制约，房地产销售市场仍需进一步观察。销售若难快速走出低迷，房企资金回笼速度将被拖累，房企将偏向少拿地、加快竣工、多持现金度过地产“严冬”。新开工与竣工面积敞口扩大，施工面积继续放缓，这有利于短期用钢需求释放，但长期需求增长承压。

　　党的十九大以来，中央坚持房住不炒的定位，坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段，政策出现“转弯”概率不大，预计2022年房地产增速与用钢需求仍将保持低位，上半年有政策“纠偏”带来的需求边际修复机会。

　　（二）基建与制造业：基建提振，制造低速增长

　　图4-5：基建、制造业投资同比单位：%

　　资料来源：Wind，中期研究院

　　图4-6：地方政府新增专项债发行情况单位：%

　　资料来源：Wind，中期研究院

　　图4-7：汽车销量单位：辆

　　资料来源：Wind，中期研究院

　　今年基建投资全年疲软，下滑幅度明显，地方债发行滞后。1-11月份基础设施投资同比增长0.5%（前值为1%），累计增速处于近年来低位。财政支出后置、专项债发行进度偏慢或是今年基建偏弱的主要原因。今年地方债实际发行情况不仅比往年同期要慢，而且出现披露的发行计划不能按时按量执行的情况，主要受地方政府隐性债务监管加码，申报项目质量要求高、审核严，地方党委换届等因素影响。四季度各部门先有“2021年新增专项债券额度尽量在11月底前发行完毕”，后有“加快今年剩余额度发行，做好资金拨付和支出管理，力争在明年初形成更多实物工作量”，体现中央推动地方加快发行使用进度的诉求。截至12月15日，新增专项债券发行3.42万亿元，占已下达额度的97%，全年发行工作基本完成。今年资金投向约五成投向交通基础设施、市政和产业园区基础设施领域；约三成投向保障性安居工程以及卫生健康、教育、养老、文化旅游等社会事业。

　　12月中央经济工作会议对明年财政表态更加积极，保证财政支出强度，加快支出进度。12月16日国务院政策例行吹风会上表明“明年专项债券发行要把握好三个字：早、准、快”，加快专项债发行节奏，拉动有效投资，稳定经济增长。根据国海固收团队测算，财政发力将为基建投资贡献9124亿元的资金增量，拉动前三季度基建投资约6.8个百分点、拉动全年基建投资4.7个百分点。另外，从项目的角度，经过大半年储备，项目准备将更加充分，项目审核推进将更加积极。中金研究发现11月样本建筑企业中标基建项目2,326亿元，同比增长197.4%（部分由低基数贡献），体现中央和地方政府加速重大项目推出和落地。加上今年基数整体偏低，明年基建投资表现将强于2021年，大概率企稳回升。

　　今年制造业复苏明显好于基建与房地产，原因一有出口推动、二有政策支持，但结构分化明显。1—11月份，制造业投资同比增长13.7%；两年平均增长4.3%，增速比1—10月份加快0.5个百分点。其中，装备制造业投资同比增长16.4%，原材料制造业投资增长13.6%，消费品制造业投资增长12.2%。

　　明年受外需边际回落影响，制造业增速较今年可能放缓，但结构继续优化，信贷环境向中小企业、绿色产业宽松，高技术制造业等政策重点行业预计将保持增长势头，厂房扩建与设备制造或推动用钢需求。今天汽车因“缺芯”问题产销都处于往年低位，随着“缺芯”的逐步缓解，汽车销量将回升至平均水平，叠加新基建等投资扩张，板材需求大概率受到提涨。

　　（三）进出口：外需边际放缓

　　图4-8：钢材出口数量单位：万吨

　　资料来源：Wind，中期研究院

　　图4-9：钢材进口数量单位：万吨

　　资料来源：Wind，中期研究院

　　图4-10：PMI新出口订单单位：%

　　资料来源：Wind，中期研究

　　今年上半年钢材出口表现亮眼，钢厂生产旺盛，加大减排压力。为响应“双碳”政策，配合粗钢压减产量目标的实现，更好保障钢铁资源供应，今年我国先后两次调降钢材出口退税：

　　“4月28日，财政部、税务总局发布《关于取消部分钢铁产品出口退税的公告》称，自2021年5月1日起，取消部分钢铁产品出口退税。”

　　“7月29日，财政部、税务总局联合发布《关于取消钢铁产品出口退税的公告》，8月1日开始实行。”

　　出口成本的提升快速降温钢材出口速度，出口数量在下半年降至同期低位，而进口数量上升至近年来偏高位置。同时，PMI新出口订单指数跌破景气区间，好在11月PPI的回落与海外奥密克戎的扰动，使新出口订单指数小幅反弹。

　　在节能减排、绿色转型的政策下，减少出口增加进口也是降碳路径之一，受政策影响明年出口预计偏弱运行，外需支撑力度有限。

　　（四）需求小结：基建小幅提振，方向与高度还看地产

　　图4-11：螺纹钢表观消费量单位：万吨

　　资料来源：Wind，中期研究院

　　今年钢材需求冲高回落，下行开始于房地产扩张受限。展望明年，财政提前批将助推基建投资加速回弹，托底钢材需求。年末房企资金压力有所缓减，或将通过加快竣工提振短期施工用钢，但由于今年三、四季度拿地偏少，新开工面积回升需待时日，长期房企用钢需求将继续下滑。钢材消费结构房地产用钢占比大于基建，因此基建的提振作用或被房建需求的下行对冲。展望2022年需求可能前高后低，房屋新开工面积增速的反弹才是螺纹实际需求的拐点。

　　五、策略分析

　　（一）方向性策略

　　我们认为2022年钢材将保持供需双弱格局，价格中枢较今年有所下移，预计运行区间为3500~5200元/吨。节奏上看，从今年四季度以来，需求先于供应得到修复，年末出现小幅反弹，明年一季度受“2+26城”环保限产以及冬奥会影响，供应可能持续走低，不过当前较高的利润也可能推动钢厂复产。若需求持续修复，市场心态乐观，叠加季节性旺季，上半年钢材期价有上行机会。供求格局大概率从二季度转松，主要因钢厂冬奥结束后的复产、利润向产量的传导和需求的低速增长，基建提供“安全垫”但可能仍被房建需求的萎缩拖累。三四季度受基数影响，地产各指标增速大概率由负转正，但实际用钢需求可能难如数据面乐观。因此，不管是方向还是高度，均看宏观房地产政策，“政策紧”则需求与价格将下探寻底，“政策松”则钢材有重回强势的机会。

　　（二）套利策略

　　图5-1：螺卷价差单位：元/吨